深度报告-2025-12-30-华创证券-柳工（000528）_深度研究报告_国企改革重塑经营活力_多元发展打造土方龙头_33页_2mb

柳工深度研究报告总结

核心内容

柳工（000528）是中国工程机械行业的开创者，自1958年成立以来，通过持续创新与市场拓展，逐步发展成为全球领先的装备与技术解决方案提供商。公司于1992年在深圳证券交易所上市，成为广西地区首家上市公司。近年来，柳工通过深化混合所有制改革，优化资产结构与治理机制，实现经营质量的全面提升。

主要观点

1. 混改与机制优化：通过引入战略投资者和员工持股计划，柳工形成了“中央和地方国企优势+市场化机制+战略伙伴协同”的新发展模式，显著提升公司治理水平与盈利能力。
2. 全球化布局：公司海外收入占比接近 $50%$，成为业绩“压舱石”，并持续推进“本地化生产+本地化服务+全球研发”战略，强化全球竞争力。
3. “三全”战略驱动增长：通过全面智能化、全面解决方案和全面国际化，柳工推动产品结构优化，增强客户粘性与市场拓展能力。
4. 电动化与智能化趋势：电动装载机渗透率快速提升至 $25.4%$，智能产品如无人驾驶设备已投入重点工程，提升运营效率。
5. 业绩增长动能强劲：2024年公司营收同比增长 $9.2%$，归母净利润同比大幅增长 $52.9%$，展现出较强的抗周期能力。

关键信息

• 目标与愿景：公司提出2030年实现营收600亿元，国际收入占比超 $60%$，净利率超 $8%$ 的发展愿景。
• 市场表现：2025年前三季度公司内销同比增长 $21.5%$，海外销量同比增长 $22.1%$，全球市占率稳步提升。
• 财务预测：预计2025~2027年公司收入分别为342.6、398.9、458.0亿元，归母净利润分别为16.3、22.4、27.7亿元，EPS分别为0.8、1.1、1.4元。
• 估值与投资建议：参考可比公司估值，给予公司2026年15倍PE，对应目标价16.5元，较当前价格有 $36.3%$ 的增长空间，首次覆盖给予“强推”评级。
• 风险提示：国内经济复苏趋缓、市场竞争加剧、原材料价格波动、公司推进事项存在不确定性。

主要财务指标

业务布局与增长曲线

• 第一曲线：土方机械，全球市场占有率稳居行业前列，2025年上半年收入占比达 $64.09%$，毛利率 $23.86%$。
• 第二曲线：矿山机械、高空作业平台、工业车辆等新兴业务，2025年上半年销量增速超 $40%$，成为新增长点。
• 第三曲线：农机、金融及后市场、前沿技术，布局未来增长空间。

国内市场复苏

• 挖机市场：2024年全年销量达10.05万台，同比增长 $11.7%$；2025年前三季度销量达8.99万台，同比增长 $21.5%$。
• 政策支持：中央财政和地方专项债持续发力，推动基建与设备更新，促进挖机和装载机需求结构性修复。
• 电动化趋势：电动装载机渗透率由 $3.5%$ 提升至 $25.4%$，销量增长显著，成本下降推动全生命周期使用经济性提升。

海外市场拓展

• 出口增长：2025年前三季度工程机械出口额达438.6亿美元，同比增长 $13.3%$。
• 新兴市场：印尼、东南亚等市场成为主要增长引擎，出口增速高达 $56.0%$。
• 欧美市场：受高息影响复苏温和，但随着降息政策落地，预计需求将逐步回暖。

投资逻辑与驱动因素

1. 混改激发活力：股权结构优化与治理机制完善，显著提升管理效能与业绩释放。
2. 全球化布局：海外收入占比提升，成为公司穿越周期的核心驱动力。
3. 产品结构优化：电动化、智能化产品占比提升，增强盈利能力与市场竞争力。
4. 新兴业务协同：矿山机械、高空设备、工业车辆等业务高速增长，增强抗周期能力。
5. 数字赋能：通过智慧工厂与智能平台，提升运营效率与产品可靠性。

风险提示

• 国内经济复苏趋缓
• 市场竞争加剧
• 原材料价格波动
• 公司推进相关事项存在不确定性

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“强推”评级
• 目标价：16.5元，较当前价格有 $36.3%$ 的增长空间
• 核心逻辑：混改与资产整合显著提升公司经营质量，全球布局与“三全”战略推动可持续增长