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甘源食品（002991.SZ）短期费用投入改革，展望出海空间广阔

核心内容

甘源食品（002991.SZ）在2024年及2025年第一季度实现了收入与净利润的稳定增长，但短期费用投入增加导致利润略低于预期。公司当前股价为71.21元，总市值为66.38亿元，流通市值为35.38亿元，近3个月换手率为180.06%。投资评级为“买入”，并维持不变。

主要观点

• 收入增长稳健：2024年公司实现收入22.6亿元，同比增长22.2%；2025Q1收入5.0亿元，同比下滑14.0%，主要受春节错期及礼盒直播业务收缩影响。
• 净利润略降：2024年归母净利润为3.8亿元，同比增长14.3%；2025Q1归母净利润为0.5亿元，同比下滑42.2%。
• 出海业务增长亮眼：公司2024年境外业务收入同比增长1761.5%，显示出强劲的国际化潜力。公司已设立香港和印尼子公司，为出海业务发展奠定基础。
• 传统渠道改革：公司通过组织人员优化、产品创新及直营渠道适配等方式推进传统渠道改革，预计2025Q2开始显现成效。
• 盈利预测上调：公司新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为4.5亿元、5.4亿元和6.8亿元，同比增长分别为19.0%、20.4%和25.9%。
• 估值吸引力增强：当前PE为14.8倍，预计2027年PE将降至9.8倍，显示出较高的估值性价比。

关键信息

财务表现

指标	2023A	2024A	2025E	2026E	2027E
营业收入（百万元）	1,848	2,257	2,817.3	3,480.4	4,325.2
归母净利润（百万元）	329	376	447.5	538.9	678.6
毛利率（%）	36.2	35.5	35.5	35.6	36.1
净利率（%）	17.8	16.7	15.9	15.5	15.7
ROE（%）	19.5	21.9	20.7	20.7	21.4
EPS（元）	3.53	4.04	4.80	5.78	7.28
P/E（倍）	20.2	17.6	14.8	12.3	9.8
P/B（倍）	3.9	3.9	3.1	2.6	2.1

区域与产品表现

• 区域收入：2024年华东、西南、华中、电商、华北、华南、西北、东北、境外分别实现收入6.6亿元、3.7亿元、3.4亿元、2.4亿元、2.3亿元、1.6亿元、1.0亿元、0.7亿元、0.8亿元，其中境外收入增长显著。
• 产品增长：综合果仁、青豆、瓜子仁、蚕豆等系列收入分别同比增长39.8%、12.6%、10.5%、19.7%，其中综合果仁表现尤为突出。

费用与利润影响

• 销售费用率上升：2024Q4销售费用率同比上升1.7pct，2025Q1销售费用率同比上升4.2pct，主要因新增代言费及海外业务扩张。
• 管理费用率上升：2025Q1管理费用率同比上升1.4pct，反映公司在组织扩张和市场投入方面的持续努力。

风险提示

• 食品安全风险
• 原材料涨价风险
• 海外市场动销不及预期风险

结论

公司短期因费用投入增加导致利润略低于预期，但长期来看，出海业务增长空间广阔，传统渠道改革预计将在2025Q2开始显现成效。基于其稳健的收入增长、较高的估值性价比及国际化战略，维持“买入”评级。