20210328-中航证券-美股漂亮50高估值回撤之际_核心资产阶段性跑输中小盘_8页_566kb

中航证券研究所策略深度报告总结

核心内容

本报告分析了A股当前市场环境下，核心资产与中小盘风格之间的表现差异，指出在市场利率上升、经济复苏动能衰减及核心资产估值过高的背景下，A股中小盘风格可能迎来阶段性跑赢的机会。同时，借鉴美股“漂亮50”在1973-74年暴跌后，小市值股票的强势表现，认为A股核心资产也可能经历阶段性回撤。

主要观点

• 核心资产阶段性跑输：即使基本面稳定，但随着经济金融周期、市场环境和科技变革的变化，核心资产可能出现阶段性回撤。
• “漂亮50”经验启示：1973-74年美股“漂亮50”因估值极端化而暴跌，随后小市值股票大幅跑赢。
• 当前压制A股的三因素：
  1. 中美市场利率上升；
  2. 经济复苏动能衰减；
  3. 头部核心资产估值过高。
• 因子反转机会：中小盘、低估值、高股息风格的股票可能在当前市场环境下更具性价比，建议关注结构性机会。
• 投资策略建议：轻指数重结构，重视因子反转带来的超额收益。

关键信息

美股“漂亮50”历史回顾

• “漂亮50”定义：盈利增速高、业绩波动小的大市值成长股。
• 估值极端化：1972年末，标普500平均市盈率19倍，而“漂亮50”平均市盈率高达37倍。
• 市场反应：估值溢价上升导致部分投资者转向低估值小市值股票。
• 结果表现：1975年至1983年，小盘股平均复合年回报率31.8%，是大盘股的两倍多。

A股当前市场环境

• 压制因素：
  • 利率上升：中美市场利率持续上行，压制权益资产表现；
  • 经济动能衰减：PMI新订单与产成品库存之差显示经济动能放缓；
  • 核心资产估值过高：茅指数市盈率分位达95.07%，显著高于中证500（25.32%）和万得全A（85.0%）。
• 估值与股息因子优势：估值和股息因子的风险溢价处于历史高位，性价比突出。

投资建议

• 因子配置建议：关注中小盘、低估值、高股息风格，这些因子在2018年以来表现优异，但目前交易拥挤，未来可能迎来反转。
• 投资评级标准：
  • 上市公司：买入（+10%）、持有（-10%~+10%）、卖出（-10%）；
  • 行业：增持（高于沪深300）、中性（与沪深300持平）、减持（低于沪深300）。

风险提示

• 通胀超预期；
• 中美货币政策持续收紧；
• 投资者需注意市场波动与政策变化带来的不确定性。

分析师简介

• 董忠云：中航证券首席经济学家、研究所所长，金融学博士；
• 成果：中航证券首席策略分析师，CFA；
• 方堃：宏观策略分析师，清华大学理学学士，香港大学金融硕士。

附注

• 报告中提及的图表和数据均来自Wind及中航证券研究所整理；
• 报告仅供参考，不构成投资建议，投资者需自行判断与决策。