20260406-国金证券-非金属建材行业研究_瓶片新材料_供需两旺_补库启动_出海替代_10页_1mb

瓶片新材料行业分析总结

核心内容概述

瓶片新材料行业近年来在供需关系、价格波动及出口前景等方面展现出积极变化。行业整体呈现供需两旺、价差拉大、出口高景气的态势，同时头部企业通过主动减产缓解行业竞争压力，行业集中度持续提升。

主要观点

1.1 瓶片价差显著扩大，价格顺导确定性强

• 瓶片价格受石油价格波动影响较大，PTA和MEG为主要原材料，占主营业务成本的 $90%$ 以上。
• 2024年3月30日，瓶片成交价达9050元/吨，较2月底上涨 $39%$。
• 瓶片价差从23H2的600-800元/吨拉大至1000-1500元/吨，价差扩大反映了供需错配及成本推动的双重影响。
• PTA价格与瓶片价差相关性高达0.82，乙二醇价格相关性为0.61，说明原材料价格变动对瓶片价格具有显著传导效应。

1.2 行业集中度高，反内卷背景下主动减产

• 瓶片行业名义产能CR4达 $78%$，头部企业包括逸盛、三房巷、华润材料、万凯新材等。
• 2023-2024年行业新增产能分别为430万吨和417万吨，导致竞争加剧、价差水平低迷，毛利率下滑至亏损。
• 2025年行业进入“反内卷”阶段，CR4企业联合减产 $20%$，合计减产336万吨，预计2026年产能利用率将降至 $73.9%$。
• 万凯新材凭借成本管控能力，毛利率已实现触底回升，25Q1-Q3毛利率达 $3.26%$。

1.3 需求刚性，补库启动，出口高景气可期

• 瓶片下游需求以水瓶片为主，应用广泛，需求具有刚性特征。
• 中东冲突导致海外订单毁约，欧洲订单有望大量转移至中国，2024年我国瓶片出口占比达 $37.6%$。
• 2025年1-10月聚酯瓶片累计出口量达533万吨，同比 $+14%$，出口成为缓解国内产能压力的重要方式。
• 3月下游因油价分歧采取观望策略，3月下旬提货速度加快，供需共振预期增强。

关键信息

2.1 万凯新材：行业龙头，具备成本优势

• 万凯新材2024年瓶片销售量达274万吨，产能300万吨，整体收入从2018年的117.3亿元增长至2024年的172.3亿元。
• 2022年公司归母净利达9.57亿元，同比 $+117%$，2024年净利为-3亿元，25Q1-Q3归母净利为0.78亿元，毛利率触底回升。
• 公司拥有气头乙二醇自制产能，气源供应稳定，成本控制能力强，享受能源差异带来的剪刀差红利。
• 公司四川60万吨天然气制乙二醇项目已满产运行，有效提升乙二醇原料保障能力。
• 2023年12月公司宣布在新加坡设立合资公司，投资建设非洲30万吨/年瓶级PET生产基地，26Q2起将逐步投产，应对反倾销风险，拓展全球市场。

估值与投资建议

• 瓶片行业价差/利润水平拉大，供需共振预期增强，建议关注国内瓶片龙头。
• 预计26Q2起，瓶片价差拉大将带动行业盈利回升，龙头企业将充分受益。
• 万凯新材作为行业代表，具备较强盈利能力和出口潜力，有望成为投资重点。

风险提示

• 原油价格大幅波动风险：瓶片价格受石油价格影响显著，霍尔木兹海峡局势可能推高油价预期，但若地缘冲突缓和，油价下跌可能影响行业盈利。
• 下游需求不及预期风险：若上游原材料持续涨价，而下游需求传导不畅，可能抑制行业增长。
• 供给端超预期开工风险：若行业盈利稳定，可能引发供给端超预期开工，影响供需格局。

投资评级说明

• 买入：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘 $15%$ 以上；
• 增持：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘 $5% -15%$；
• 中性：预期未来3-6个月内该行业变动幅度相对大盘 $-5% -5%$；
• 减持：预期未来3-6个月内该行业下跌幅度超过大盘 $5%$ 以上。

图表目录（关键数据）

• 图表1：2018年以来PTA价格与瓶片的相关系数高达0.82，乙二醇价格与瓶片的相关系数达0.61。
• 图表2：2018年以来瓶片价差。
• 图表3：瓶片行业产能快速扩张期进入尾声。
• 图表4：2023-2024年瓶片上市公司毛利率下降，2025Q1-Q3已触底回升。
• 图表5：瓶片行业名义产能CR4达 $78%$。
• 图表6：瓶片行业CR4联合减产 $20%$。
• 图表7：瓶级PET下游应用领域示意图。
• 图表8：2025年1-10月聚酯瓶片累计出口量达533万吨、同比 $+14%$。
• 图表9：瓶片标的梳理。
• 图表10：万凯新材营收及yoy。
• 图表11：万凯新材归母净利及yoy。
• 图表12：截至4月6日，乙二醇现货价为5285元/吨，较2月底上涨 $37%$。

分析师信息

• 李阳：执业S1130524120003，邮箱：liyang10@gjzq.com.cn
• 赵铭：执业S1130524120004，邮箱：zhaoming@gjzq.com.cn

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