> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 宏图转债总结：信用风险、财务困境与多重退市风险 ## 核心内容概览 宏图转债（债券代码：118027.SH）是航天宏图信息技术股份有限公司（\*ST航图，证券代码：688066.SH）于2022年11月28日发行的可转债，发行总额10.088亿元，期限六年。该债券目前面临信用风险、财务质量恶化、转股受阻、回售前景不明及退市风险等多重挑战。 --- ## 一、发行主体基本面恶化 ### 1.1 公司概况 - 航天宏图成立于2008年，为科创板首批上市企业。 - 主营业务包括遥感图像处理软件PIE及遥感云服务平台PIE-Engine。 - 自主运营“女娲星座”12颗卫星，雷达遥感星座规模居全国第一、全球第二。 ### 1.2 股东结构 - 控股股东为王宇翔、张燕夫妇及其一致行动人航星盈创，合计持股23.85%。 - 2025年5月，航星盈创将5.10%股份转让给百瑞金钩私募基金，后者成为第二大股东。 ### 1.3 经营财务恶化 - **2022年**：营收24.57亿元，净利润2.64亿元。 - **2023年**：营收18.19亿元，净利润转亏3.74亿元。 - **2024年**：营收15.75亿元，亏损13.93亿元。 - **2025年**：营收4.48亿元，亏损18.60亿元。 - **2026年一季度**：营收仅1,725.96万元，亏损1.08亿元，现金流持续为负。 ### 1.4 主要诱因 - 军采资格被暂停（2023年9月首次暂停，2024年7月再次暂停，期限三年至2027年7月）。 - 客户集中度高，主要依赖政府、大型国企及特种领域客户。 - 债务压力巨大，2025年末总负债达37.62亿元，宏图转债占有息债务的65%。 --- ## 二、财务质量严重恶化 ### 2.1 审计结果 - 2025年年报被出具**无法表示意见**的审计报告，表明财务报表可信度存疑。 - 2026年一季度报被独立董事**弃权**，重申持续经营存在重大不确定性。 ### 2.2 财务指标 - **资产负债率**：125.56%，资不抵债。 - **流动比率**：0.70，短期偿债能力严重不足。 - **净资产**：截至2026年3月末为-11.45亿元。 - **应付职工薪酬**：2025年末达4.25亿元，较2024年增长近4.5倍。 - **现金状况**：2025年末货币资金仅1.24亿元，受限资金达1.14亿元，实际可支配现金不足1,000万元。 --- ## 三、评级下调与信用风险累积 - **中诚信国际评级**：2024年6月由“A”调降至“A-”，2025年11月降至“BBB”，2026年2月进一步降至“BB+”，评级展望为负面。 - **信用风险**：公司已陷入流动性枯竭，债务违约风险显著上升。 --- ## 四、转股困境与下修博弈 ### 4.1 转股价格与价值 - 当前转股价格为24.55元/股，正股价仅为14.21元/股，转股价值约57.90元/张。 - **转股溢价率**：66.43%，持有人无转股动力。 ### 4.2 下修策略 - 公司曾两次主动下修（2025年2月、2026年3月），但2026年4月宣布不再下修。 - 下修预期存在，但若触发，将导致**控制权稀释**，可能影响公司战略决策。 ### 4.3 转股可行性 - 转股路径几乎关闭，公司缺乏履约能力，持有人面临**转股无利可图**的困境。 --- ## 五、回售条款：名义保障与现实困境 ### 5.1 回售条件 - 若股价连续30个交易日低于转股价的70%（即17.185元/股），持有人可回售。 ### 5.2 实际兑付能力 - 当前正股价14.21元/股，已远低于触发价。 - 公司货币资金仅1.24亿元，受限资金占91.5%，实际可支付资金不足1,000万元。 - **回售违约概率极高**，持有人难以真正实现退出。 --- ## 六、退市风险与转债命运 ### 6.1 退市条件 - 若2026年期末净资产仍为负或审计报告再次被出具无法表示意见，公司将被终止上市。 ### 6.2 退市后影响 - **流动性萎缩**：进入退市板块后交易频次下降，个人投资者难以参与。 - **兑付风险加剧**：历史案例显示，退市公司转债多数无法兑付，回收率极低。 - **资金与操作受限**：退市后暂停转股、回售等操作，持有人处于“权利空窗期”。 --- ## 七、公司自救措施与现实挑战 ### 7.1 自救策略 - **外迁鹤壁**：寻求地方政策扶持，但资金缺口巨大。 - **引入国资**：与鹤壁投资集团签署定增意向，但尚未实施。 - **债务优化**：协商展期、催收应收账款、推动转债转股。 - **收缩资产**：注销20余家子公司，转让部分股权。 - **拓展海外**：与巴基斯坦签署29亿元卫星合作协议，但收入周期长。 ### 7.2 现实困境 - 募投项目投入进度仅为35.04%，资金使用不明。 - 员工大幅流失，应付薪酬激增，现金流极度紧张。 - 债务逾期、诉讼仲裁频发，公司已陷入全面危机。 --- ## 八、市场预期与投资风险 ### 8.1 市场反应 - 宏图转债价格回暖，部分资金抄底，但多属短期博弈。 - 报告指出，当前市场定价已部分反映违约预期，价值修复缺乏确定性。 ### 8.2 关键信号 - 是否在触发下修条件时改变策略，启动转股。 - 是否推动国资定增落地，引入纾困资金。 - 2026年半年报及三季报是否出现实质改善。 --- ## 九、结论 宏图转债当前处于**高风险、高不确定性**状态，三条主要偿债路径均面临障碍： 1. **转股路径**：正股价远低于转股价，公司下修意愿有限，转股几乎无望。 2. **回售路径**：虽有法律保障，但公司支付能力严重不足，违约概率极高。 3. **到期兑付路径**：公司持续经营存疑，净资产为负，兑付能力根本性缺失。 若公司2026年仍无法扭转基本面，将面临退市，宏图转债也将进入退市板块，面临流动性枯竭与兑付违约的双重风险。投资者需谨慎对待，警惕信用风险与退市风险叠加带来的潜在损失。