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证券研究报告总结：货币政策缓慢退出，市场利率中枢或将适度抬升

核心内容

本报告分析了2021年2月9日发布的《2020年四季度货币政策执行报告》，重点探讨了货币政策的退出节奏、目标导向、结构性工具调整以及存款利率管理等关键议题。

主要观点

1. 央行对经济表述谨慎乐观，货币政策不急转弯

• 央行认为经济正向常态化回归，积极因素增多，但国内经济恢复基础尚不牢固。
• 海外疫情反复和输入性金融风险仍是主要不确定性因素。
• 国内部分地区的疫情反弹对消费恢复构成扰动，信用风险可能滞后显现。
• 因此，央行决定货币政策保持“稳健、灵活、精准、合理、适度”，强调“不急转弯”，确保经济恢复与防范风险的平衡。

2. 币值稳定目标下，稳汇率主导货币政策正常化节奏

• 央行明确将“保持货币币值稳定”作为货币政策目标，包括对内物价稳定和对外汇率稳定。
• 当前通胀压力不大，CPI处于低位，PPI有望在一季度转正，但整体回升空间有限。
• 稳汇率成为当前货币政策的首要任务，尤其在美联储尚未退出宽松政策的情况下。
• 若国内货币政策过早收紧，可能加剧人民币升值压力，影响中美利差。

3. 货币政策缓慢退出，市场利率中枢或将适度抬升

• 货币政策将逐步退出，短期内政策利率保持稳定，降准可能缺席。
• 资金面将维持“不缺不溢”的紧平衡状态，市场利率波动将被容忍。
• 央行强调流动性合理充裕，将综合运用多种货币政策工具，保持对实体经济的支持。
• 随着经济回归常态，贷款利率可能企稳回升，企业融资成本趋于稳定。

4. 结构性货币政策重心调整，部分工具开启渐进式退出

• 2020年结构性货币政策工具包括再贷款、再贴现和两个直达实体的工具，主要用于支持中小微企业和稳定经济。
• 两个直达实体的工具延续至2021年一季度末，对经济的支撑作用得到缓解。
• 再贷款、再贴现工具将在2021年陆续到期，部分可能不续或少续。
• 未来结构性货币政策将更侧重于支持科技创新、绿色发展等经济结构调整方向。

5. 存款管理加强，带动实际存款产品利率下调

• 央行新增专栏《加强存款管理 维护存款市场竞争秩序》，强调存款利率自律管理。
• 在存款基准利率不变的前提下，实际存款产品利率有望下调。
• 2020年结构性存款保底收益率下降1.18个百分点，余额大幅减少。
• 异地存款管理将纳入MPA考核，进一步规范存款市场秩序。

关键信息

• 货币政策退出节奏：缓慢退出、相机抉择，不急转弯。
• 通胀与汇率：当前通胀压力不大，稳汇率成为首要任务。
• 市场利率：中枢或将适度抬升，流动性保持紧平衡。
• 结构性工具调整：再贷款、再贴现逐步退出，转向支持经济结构转型。
• 存款管理：存款基准利率长期保留，实际存款利率有望下调。

风险提示

• 海外疫情反复可能影响全球经济复苏进程。
• 宏观政策可能出现超预期变化，影响货币政策走向。

分析师简介

• 沈新风：东北证券首席宏观分析师，上海财经大学经济学博士，曾发表多篇学术译著和独立论文，观点常被主流媒体引用。
• 刘星辰：东北证券宏观组研究助理，上海财经大学数量金融硕士，曾任职首席经济学家论坛。

投资评级说明

• 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级，分别对应不同市场基准。
• 股票投资评级包括：买入、增持、中性、减持、卖出。
• 行业投资评级包括：优于大势、同步大势、落后大势。

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