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大家居与组织变革蓄力，静待拐点总结

核心内容

本报告分析了公司2025年年报及2026-2028年的盈利预测与估值，指出公司在地产行业深度调整背景下，短期业绩承压，但通过成本优化和组织变革展现出较强的经营韧性。公司正持续推进“大家居”战略，同时在海外市场和多品牌布局上取得进展，未来增长潜力值得期待。

主要观点

• 业绩表现：
  2025年公司实现营收172.3亿元，同比-8.9%；归母净利润20亿元，同比-23.2%；扣非净利润17.3亿元，同比-25.3%。2025Q4营收同比-20.4%，归母净利润同比-71.1%，扣非净利润同比-96.7%，主要受高基数及行业需求波动影响，同时计提2.1亿元信用减值损失。
  2026Q1营收同比-23%，归母净利润同比-49.7%，扣非净利润同比-59.2%。

• 成本与费用优化：
  公司2025年整体毛利率为36.2%，同比+0.3pp；总费用率为20.8%，同比-0.1pp。销售/管理/财务/研发费用率分别为10.1%/7.2%/-1.8%/5.3%，同比+0.1pp/+0.4pp/-0.4pp/-0.1pp。净利率为11.6%，同比-2.1pp。尽管收入承压，但公司通过成本控制和费用优化有效对冲了压力。

• 业务结构调整：

  • 零售业务：2025年零售收入135亿元，同比-9.3%。其中，经销店收入127.2亿元，同比-9.4%；直营店收入7.7亿元，同比-7.0%。公司持续深化内部组织变革，推行“分田到户”激励机制，有效激活组织活力。截至2025年末，公司拥有7289家经销门店，零售大家居有效门店规模突破1250家。
  • 大宗业务：2025年大宗业务收入26.2亿元，同比-14.0%。公司持续推进转型，非房地产开发项目签订合同数量同比增长57%，门墙柜品类合同数量同比增长超100%，有效对冲新房装修业务的萎缩。
  • 海外业务：2025年海外业务收入4.7亿元，同比+9.7%。其中，海外经销渠道增长超20%，东南亚/欧洲/中东地区增长超30%，表现稳健。

• 产品与品牌战略：
  2025年公司各产品线收入分别为：橱柜48.0亿元，同比-11.8%；衣柜及配套品88.5亿元，同比-9.6%；卫浴10.7亿元，同比-1.8%；木门10.1亿元，同比-11.4%。
  各品牌收入情况：欧派126.1亿元，同比-10.6%；欧铂丽7.3亿元，同比-39.7%；欧铂尼12.3亿元，同比+0.6%；铂尼思13.2亿元，同比+19.5%。
  公司推出“青岚小筑”品牌，聚焦旧改市场，门店超150家，采用“1+N”社区店模型，提升对存量需求的响应能力。

• 盈利预测与投资建议：
  预计2026-2028年EPS分别为3.31元、3.56元、4.02元，对应PE分别为14倍、13倍、12倍。考虑到公司大家居模式逐步理顺，行业龙头韧性凸显，建议持续关注。

关键信息

财务指标预测

指标	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入（亿元）	172.32	173.46	180.10	190.54
归母净利润（亿元）	20.0	20.16	21.69	24.46
每股收益（元）	3.28	3.31	3.56	4.02
净利率	11.61%	11.64%	12.06%	12.86%
ROE	10.65%	10.11%	9.99%	10.31%
PE	14.34	14.20	13.20	11.70
PB	1.53	1.43	1.32	1.21

业务结构预测

业务类别	2025A（百万元）	2026E（百万元）	2027E（百万元）	2028E（百万元）
营业收入	17232.09	17346.19	18010.26	19053.99
营业成本	10988.02	11040.38	11418.45	12033.67
毛利率	36.24%	36.35%	36.60%	36.84%
整体衣柜	8854.9	8938.2	9291.2	9934.2
整体橱柜	4804.4	4900.5	5145.5	5454.2
整体卫浴	1067.7	1057.1	1088.8	1121.4
定制木门	1006.0	925.5	879.3	852.9
其他主营业务	854.4	828.8	853.7	879.3
其他业务	644.6	696.1	751.8	812.0

关键假设

1. 随着大家居门店扩张与整家套餐渗透，叠加存量房翻新需求释放，衣柜配套率提升驱动销量修复增长，2026-2028年整体衣柜销量分别同比+3%、+5%、+8%，单价分别同比-2%、-1%、-1%。
2. 多品类及定制装修一体化销售带动下，多品类协同销售，行业龙头韧性凸显，2026-2028年整体橱柜收入分别同比+2%、+5%、+6%。

风险提示

• 终端需求不及预期的风险
• 原材料价格大幅波动的风险
• 市场竞争加剧的风险

结论

公司在2025年面临行业调整带来的业绩压力，但通过成本优化、组织变革及业务转型，展现出较强的经营韧性。随着大家居战略逐步理顺及海外市场持续增长，公司未来有望实现业绩修复与增长。尽管存在一定的风险因素，但其盈利能力和市场地位仍具吸引力，建议投资者持续关注。