> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 从央行政策目标看流动性收紧进程 ——核心目标是促进经济增长 ## 核心内容总结 我国央行以“促进经济增长”为最终和核心目标，通过保持币值稳定（物价与汇率）来创造适宜的金融环境。在2018年以来的流动性收紧进程中，主要由汇率贬值压力、经济偏强或利率波动风险触发。 ### 主要观点 - **政策目标**：央行的核心目标是促进经济增长，同时兼顾币值稳定、防范金融风险等中间目标。 - **历史经验**：2017-2018年央行连续加息，主要因为经济增长高于政府目标，以及核心CPI同比突破2%。2018年7月后，随着经济增长动能减弱，流动性收紧成为常态，但未再加息。 - **当前流动性收紧原因**：2026年5月起央行主动抬升隔夜利率，主因是长期利率波动风险升温，PPI快速上行、核心CPI处于高位，导致债市脆弱。 - **二季度经济表现**：内需疲弱，消费受灵活就业占比上升压制，投资受“正确政绩观”影响受限，出口短期高景气但不足以对冲内需回落，二季度GDP同比或触及目标下限4.5%。 - **降准降息可能性**：三季度出台降准降息政策概率较高，具体时间取决于出口景气变化。降准降息与货币市场流动性紧张可并存，尤其在输入型通胀高位、长端利率下行的情况下，央行可能维持流动性紧张以平衡利率波动风险。 - **流动性收紧与长端利率关系**：流动性收紧不必然推升长端利率，如2024年6—9月隔夜利率偏高，但10Y国债利率仍回落超20BP。 ### 关键信息 - **政策工具**：降准降息一般靠前发力，是稳增长的重要手段。 - **经济数据**：2024年二季度GDP同比或在4.5%左右，与2024年相似。 - **就业与消费**：失业率与消费倾向呈显著负相关，5月失业率改善主要来自灵活就业，但其增长可能不可持续，下半年消费或重新走弱。 - **财政与货币协同**：PSL净投放由负转正是经济走出下行拐点的信号，但4、5月PSL净投放持续缩量，表明存量政策仍有较大发力空间。 - **出口不确定性**：海外利率上升抑制需求，叠加内需偏弱，出口面临不确定性，需通过稳增长政策应对。 - **政策背景**：2026年修订《中国人民银行法》，进一步明确央行职能，强化货币与财政政策协同。 ## 2017-2018年加息的启示 - **加息触发条件**：经济增长高于政府目标是加息的必要条件，核心CPI同比超2%是充分条件。 - **加息背景**：2017-2018年上半年，PPI同比明显上升，同时美联储持续加息，央行加息可能是对经济偏强和汇率风险的响应。 - **加息效果**：人民币汇率有序升值，无必要加息抑制贬值。 ## 2023-2025年利率波动与通胀关系 - **利率波动**：2023-2025年隔夜利率持续抬升，10Y国债利率加速下行，反映央行对长期利率波动风险的关注。 - **输入型通胀**：PPI快速上行、核心CPI高位，加剧债市脆弱性，成为流动性收紧的重要诱因。 ## 未来政策展望 - **三季度政策预期**：降准降息概率较高，但具体时间需视出口景气变化而定。 - **经济前景**：6月经济增速或回升至4.5%以上，但全年经济仍面临挑战。 - **政策风险**：输入型通胀持续、海外经济下行、政策执行不确定性可能影响经济复苏进程。 ## 国信证券投资评级 | 投资评级 | 级别 | 说明 | |----------|------|------| | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 | | 股票投资评级 | 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | | 股票投资评级 | 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | | 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | | 行业投资评级 | 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | | 行业投资评级 | 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 | ## 分析师承诺与重要声明 - 分析师承诺所采用数据合规，分析逻辑独立、客观、公正，结论不受第三方影响。 - 报告仅供客户参考，不构成投资建议，不保证数据及信息的完整性与准确性。 - 投资者需自行判断并承担风险，公司及雇员不承担相关法律责任。 - 公司具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，提供多种形式的咨询服务。