新世纪评级-债券市场利率低位回调后将波动下行——2020年5月债券市场利率分析及展望-2020.6-7页_555kb

债券市场利率低位回调后将波动下行

核心内容

2020年5月，中国债券市场整体呈现发行利率和收益率回调的趋势，但近期因资金面收紧和货币政策工具创新，收益率大幅回升。展望未来，债券市场利率预计将在6月份调整到位后进入波动或小幅下行阶段，但显著走低仍需进一步的量价宽松政策支持。

主要观点

• 债券市场利率回调：5月大多数券种的发行利率由低位回调，尤其是利率债和长期限信用债，回调幅度明显。
• 资金利率跳升：由于地方政府专项债集中发行和央行对“空转”套利的打压，资金市场利率明显上升，导致债券收益率大幅回升。
• 货币政策工具创新：央行推出两项结构性货币政策工具，削弱了短期内进一步降准降息的预期，与资金利率跳升形成共振，推升了债券收益率。
• 经济基本面修复：5月制造业和非制造业PMI保持扩张，工业增加值和消费数据逐步回暖，但整体经济仍面临供需不平衡的压力。
• 政策导向与市场预期：尽管货币政策趋于灵活适度，但财政政策在拉动需求方面更为直接有效，宏观政策组合可能向以财政为主、货币政策为辅的方向转变。
• 利率回升不可持续：当前的利率回升主要是为了打击“空转”套利，不符合实体经济的减负需求，不具备长期可持续性。

关键信息

一、债券市场发行利率和收益率概况

• 国债：加权平均发行利率上升20.27BP，重回2%上方。
• 地方政府债：加权平均发行利率上升29.35BP，回升至3%以上。
• 企业债与公司债：7年期AA+级企业债和5年期AAA级公司债分别大幅上升82.08BP和68.39BP。
• 短期融资券与中期票据：1年期短期融资券（主体AAA）小幅下降1.92BP，3年期AAA级中期票据下降11.06BP，5年期AAA级中期票据仅微升2.68BP。

二、债券市场走势分析

（一）经济基本面持续修复

• PMI数据：制造业和非制造业PMI均保持在扩张区间。
• 工业增加值：同比增长4.4%，较上月提高0.5个百分点。
• 消费数据：社会消费品零售总额同比下降2.8%，降幅收窄。
• 固定资产投资：1-5月同比下降6.3%，降幅收窄。
• CPI数据：5月同比增长2.4%，提前回落至3%以下，显示经济复苏不均衡。

（二）资金利率跳升影响套利空间

• 地方政府专项债集中发行：5月最后两周发行规模分别达3028.41亿元和7701.08亿元。
• 央行操作：通过MLF续作和逆回购操作净投放资金，但总量仍不足。
• 资金利率变化：DR007和R007分别上升27.59BP和31.63BP。
• 套利模式受挫：5年期国开债与AAA级3月期同业存单利差由120BP扩大至120BP，套利空间被压缩。
• 市场反应：债券市场回购交易量环比下降50.13%，商业银行同业存单发行量下降21.90%。

（三）货币政策工具创新弱化宽松预期

• 普惠小微企业贷款延期支持工具：提供400亿元再贷款资金，激励约3.7万亿元延期贷款。
• 普惠小微企业信用贷款支持计划：提供4000亿元再贷款资金，预计带动信用贷款约1万亿元。
• 工具特点：强调直达性、精准性和传导效率，与“保就业”挂钩，削弱了短期内降准降息的预期。

三、总结与展望

• 当前利率走势：5月以来，债券市场收益率大幅回升，主要是由于资金利率跳升和货币政策工具创新。
• 未来趋势：预计6月份债券市场利率将调整到位，随后进入波动或小幅下行阶段。
• 政策支持需求：若要实现明显走低，仍需进一步的量价宽松政策落地。
• 外部环境：欧美经济已进入恢复阶段，但全球疫情形势依然严峻，国内经济修复仍需宽松环境支持。
• CPI与汇率：CPI提前回落至3%以下，汇率贬值压力缓释，货币政策约束减弱。

数据来源

• 新世纪评级
• Wind

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