深度报告-20201221-国金证券-海象新材-003011.SZ-需求持续向好__成长潜能加速释放_21页_2mb

海象新材（003011.SZ）买入评级总结

公司概况

海象新材是一家国内领先的PVC地板生产商和出口商，主要产品包括LVT地板、WPC地板和SPC地板。公司于2020年9月成功登陆深交所，市场表现稳健，当前股价为74.20元，目标价为91.52元，对应2021年22倍市盈率。

核心内容

行业分析

• 市场集中度：PVC地板市场主要集中在欧美，中国是全球最大的PVC地板出口国，但市场集中度较低。
• 渗透率提升：欧美PVC地板渗透率持续提升，尤其在美国，PVC地板已成为第二大地面装饰材料，2018年渗透率为21.40%，欧洲则为28.53%。
• 替代趋势：PVC地板主要替代毛毯，毛毯仍占欧美市场40%份额，未来替代趋势仍将持续。

产品结构

• LVT地板：传统主流产品，预计2020-2022年销量增速为20% / 10% / 10%。
• WPC地板：曾是公司主要增长动力，但近年来销量下滑，预计2020-2022年销量增速为10% / 5% / 5%。
• SPC地板：近年来增速较快，预计2020-2022年销量增速为75% / 50% / 45%，是公司未来重点推广的产品。

盈利能力

• 毛利率：公司毛利率整体维持在30%左右，预计2020-2022年分别为31.65% / 33.57% / 33.76%。
• 净利率：逐年上升，从2016年的9.04%增长至2019年的16.11%。
• ROE：从2018年的30.88%提升至2022年的21.32%。

产能扩张

• 公司已在国内和越南布局产能，2020年新增2000万平方米PVC地板生产基地，较2019年的1373万平方米显著增加。
• 2019年公司产能利用率已达102.84%，产品产销率均处于高位，产能瓶颈逐渐解除。

投资逻辑

• 需求增长：美国房地产市场高景气，预计2021年PVC地板需求将显著增加。
• 产能释放：公司通过产能扩张和越南基地建设，有望进一步释放产能，提升市场占有率。
• 应对关税：通过越南基地承接订单和拓展非美国市场，对冲美国加征关税带来的影响。

投资建议

• 盈利预测：预计公司2020-2022年EPS分别为2.73元 / 4.16元 / 5.69元，对应PE分别为29X / 19X / 14X。
• 估值：参考可比公司2021年22倍市盈率，给予公司未来6-12个月目标价91.52元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 市场需求：欧美PVC地板渗透率若放缓，可能影响公司业绩。
• 竞争加剧：行业竞争激烈，市场集中度低。
• 产品更新：PVC地板产品更新迭代快，若公司技术落后，将影响成长性。
• 贸易摩擦：中美贸易摩擦升级可能影响公司出口业务。
• 原材料价格波动：PVC价格波动将影响公司毛利率。
• 汇率波动：公司以美元或欧元结算，人民币升值可能削弱产品竞争力。

估值与目标价格

• 采用相对估值法，参考可比公司2021年估值中值22倍，计算出目标价为91.52元。

关键假设

• LVT地板：预计销量增速为20% / 10% / 10%。
• WPC地板：预计销量增速为10% / 5% / 5%。
• SPC地板：预计销量增速为75% / 50% / 45%。
• 毛利率：预计2020-2022年分别为31.65% / 33.57% / 33.76%。

市场开拓

• 公司客户结构多元化，不存在客户集中度过高的风险。
• 2019年公司直销比例达到84.19%，贸易商销售占比降至15.01%，公司直销能力显著提升。

贸易商与关税影响

• 贸易商：主要贸易商为BRANDYWINE和SUNSHINE，2019年合计占比为13.54% + 35.87% = 49.41%。
• 关税应对：通过越南基地承接订单，降低对美出口依赖，同时加强非美国市场开拓。

总结

海象新材作为PVC地板行业的重要参与者，具备较强的市场开拓能力和产能扩张潜力。在欧美市场持续增长的背景下，公司通过优化产品结构、提升直销比例以及应对关税影响，有望实现业绩持续增长。投资建议为“买入”，目标价为91.52元。