20141029-申万宏源-大华农-300186.SZ-禽用兽药收入回升_新产品新业务拓增15年业绩增长点_11页_618kb

大华农 (300186) 投资报告总结

核心内容概述

本报告为大华农（300186）的首次覆盖报告，对公司在2014年及未来几年的盈利表现、业务增长点及投资评级进行分析，认为公司具备业绩回升及新增长点的潜力，首次给予“增持”评级。

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主要观点

• 2014年业绩触底回升：公司2014年前三季度营业收入同比增长1.5%，净利润同比下降49.6%，但相比上半年降幅收窄。第三季度业绩显著改善，收入增长14.26%，净利润下降幅度收窄至38.86%，毛利率环比提升。

• 禽用兽药业务复苏：受禽业景气度回升及“秋防”招标旺季影响，禽用生物制品和药物制剂收入基本恢复至2013年同期水平，推动公司业绩回升。

• 新产品与新业务拓展：2015年常规疫苗新品及深海养殖业务将成为业绩增长的新引擎。预计2015年常规疫苗新品可带来约1-1.5亿元新增销售收入，深海养殖业务在开发完成后有望年收入达3-4亿元。

• 温氏集团协同效应显著：公司与温氏集团为同属温氏家族成员，未来可受益于集团规模扩张，动保产品需求将随之增长，同时集团养殖业务拓展也为公司产品结构优化提供支持。

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关键信息

1. 市场数据

• 收盘价：8.73元（2014年10月28日）
• 一年内最高/最低：10.67元 / 7.2元
• 市净率：2.2
• 息率（分红/股价）：3.52%
• 流通A股市值：3371百万元

2. 基础数据

• 每股净资产：3.87元（2014年9月30日）
• 资产负债率：8.03%
• 总股本：534百万
• 流通A股：395百万

3. 盈利预测（单位：亿元）

年份	营业收入	净利润	EPS（元）	市盈率	EV/EBITDA
2014E	9.50	1.20	0.22	40	35
2015E	13.50	2.70	0.51	17	15
2016E	15.50	3.10	0.59	15	13

4. 关键假设点

• 禽用疫苗销量：2014-2016年，禽流感H5亚型二价灭活疫苗销量同比增长分别为-30.0%、55.0%、10.0%；禽流感H5N1灭活疫苗销量同比增长分别为-7.0%、8.0%、10.0%。
• 猪用疫苗收入：预计2014-2016年分别为0.2/0.8/1.0亿元。
• 深海养殖收入：预计2014-2016年分别为0.6/1.0/1.5亿元。

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投资要点

投资评级与估值

• 投资评级：增持
• 当前估值：对应2014-2016年EPS的PE分别为40/17/15倍，低于公司历史估值区间18-27倍。

股价表现催化剂

• 14Q4净利润环比改善
• 鸡马立克氏病疫苗等新品销量超预期
• 深海养殖收入增速超预期

核心假设风险

• H7N9流感疫情再次重创禽业
• 常规疫苗新品销量低于预期

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业务增长点分析

1. 禽用兽药业务好转

• 2014年Q3业绩显著回升，收入恢复至2013年同期水平。
• 2014H1业绩下滑主要由于禽业景气度低迷，疫苗招标量减少、价格下降及产品销量下滑。

2. 常规疫苗新品拓展

• 鸡马立克氏病疫苗：预计2014年末至2015年初上市，年销售收入或达5000万元。
• 猪传染性胃肠炎-猪流行性腹泻二联灭活疫苗：2014年6-7月上市，销售收入已超1000万元，预计2015年超4000万元。
• 猪支原体肺炎疫苗：预计2015年上市，市场空间或逾亿元。
• 其他猪用疫苗及牛羊疫苗：公司储备多项产品，未来将拓展至牛羊疫苗及水产疫苗。

3. 深海养殖拓展

• 2013年成立子公司广东大麟洋，2014年Q3开始成鱼捕捞，预计2014年全年销售收入约6000万元。
• 公司确权海域约8000亩，预计未来2-3年开发完毕，达产后年销售收入约3-4亿元，净利润约3500-5250万元。
• 长期规划：延伸至水产饲料、水产疫苗、水产加工，打造整体海洋生物产业。

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与温氏集团协同发展

• 温氏集团是公司唯一上市子公司，2013年关联交易额约2.29亿元，占公司总营收约21.3%。
• 预计2013年温氏集团相关产品年采购额约19亿元，公司产品仅占其中约12.1%，未来有望进一步提升占比。
• 温氏集团2019年计划达到肉牛、奶牛各10万头存栏规模，为公司牛羊动保产品提供试验及市场基础。

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财务表现

2013年数据（单位：百万元）

项目	2013年
营业收入	1,077
净利润	212
毛利率	51.5%
净资产收益率	9.8%
市盈率	22

2014年预测（单位：百万元）

项目	2014E
营业收入	950
净利润	117
毛利率	43.9%
净资产收益率	5.2%
市盈率	40

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投资建议

• 公司2014年Q3主营业务触底回升，2015年将受益于新品及深海养殖业务的拓展，业绩有望高速增长。
• 当前估值处于历史低位，给予“增持”评级，建议投资者关注其未来增长潜力。

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附注

• 本报告由上海申银万国证券研究所发布，分析师为赵金厚、叶洁。
• 报告基于公开信息，不构成投资建议，投资者需自行判断并承担风险。