> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 珍酒李渡：报表加速出清，双珍蓄力未来 ## 核心内容概述 珍酒李渡在2025年年报中展示了其在行业调整期的策略调整与业绩表现。公司通过理性纾压去库，推动报表端收入和利润的加速出清，为未来增长奠定了基础。2025年全年实现营业总收入36.5亿元，同比下降48.3%；归母净利润与Non-GAAP净利润分别为5.4亿元和5.2亿元，同比分别下降59.3%和68.8%。其中，第二季度（H2）业绩表现尤为严峻，营业总收入同比下降60.7%，归母净利润与Non-GAAP净利润分别为-0.4亿元和-0.9亿元，去年同期分别为5.7亿元和6.6亿元。 ## 主要观点 - **报表出清**：2025年公司通过去库存、优化产品结构等措施，实现了报表端收入与利润的大幅出清，为后续发展减轻了负担。 - **产品结构下移**：珍酒品牌毛利率同比下降3.4pct，主要由于产品结构下延，降低了高端产品占比。 - **渠道优化**：公司通过“万商联盟”新模式吸引零售商加入，渠道数量出现显著变化，经营性现金流净额为-5.6亿元，反映出公司持续用现金补贴渠道以缓解经销商压力。 - **双珍战略**：2026年公司将重点推出“大珍”和“小珍”（珍15第五代）两大产品线，分别承担不同的市场定位和增长任务。 ## 关键信息 ### 产品表现 - **珍酒**：2025年H2收入同比下降75.8%，量价分别同降67.9%和24.6%。新品大珍成为主要收入来源，累计回款超9亿元。 - **李渡**：H2收入同比下降25.7%，量价分别同降22.7%和3.9%，跌幅相对较小，主要得益于宴席场景的发力。 - **湘窖与开口笑**：销量分别同比下降18.8%和59.0%，吨价同降32.7%和54.0%，主要受场景受损和区域竞争加剧影响。 - **小珍（珍15第五代）**：定位350元价格带，打款价每箱（6瓶）1800元，每提（4瓶）1200元，零售指导价588元/瓶。在包装与酒质上同步升级，计划以联盟商团购模式推广，延续大珍的销售策略。 ### 渠道调整 - **渠道数量变化**：经销商数量环比下降182家，体验店数量下降83家，零售商数量增加1429家，表明公司渠道策略更加聚焦。 - **万商联盟**：已签约4000+联盟商，其中2500多家反馈大珍动销超预期，显示出渠道对新品的认可度较高。 ### 财务表现 - **毛利率**：2025年全年毛利率同比下降0.2pct，H2进一步下降1.2pct。 - **费用率**：销售费用率和管理费用率同比分别提升7.8pct和7.3pct，H2销售费用率同比提升24.6pct，管理费用率提升17.6pct，导致Non-GAAP净利率同比下降9.4pct。 - **现金流**：2025年H2经营性现金流净额为-5.6亿元，公司持续用现金补贴渠道。 ### 投资建议 - **评级**：维持“强推”评级。 - **盈利预测**：调整2026-2028年Non-GAAP净利润预测为\*\*/\*\*/\*\*亿元。 - **目标价**：维持目标价\*\*港元。 - **展望**：公司通过“大珍”和“小珍”产品线布局，有望在2026年实现业绩反弹与增长。 ## 风险提示 - 行业整体低迷可能继续影响公司业绩。 - 渠道调整效果不及预期可能影响销售表现。 - 新品推广不及预期或市场竞争加剧可能影响市场份额。 ## 团队介绍 - **欧阳予**：华创食饮团队负责人，消费研究中心大组长，食品饮料首席分析师，9年研究经验，曾获新财富最佳分析师评选第一名。 - **田晨曦、刘旭德、王培培**：高级分析师与助理研究员，分别来自英国伯明翰大学、北京大学、南开大学。 - **范子盼**：大众品研究组组长，7年消费行业研究经验。 - **严文炀、寸特彬**：研究员与助理研究员，分别来自南京大学与上海交通大学。 - **董广阳**：执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长，17年食品饮料研究经验，多次获得新财富最佳分析师等荣誉。 ## 总结 珍酒李渡在2025年通过报表出清、产品结构优化与渠道调整，积极应对行业困境。2026年，公司计划以“大珍”和“小珍”产品线为核心，推动业绩增长。尽管短期业绩承压，但长期来看，公司具备较强的调整能力与增长潜力，值得投资者关注。