> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 索通发展首次覆盖报告总结 ## 核心内容 索通发展是预焙阳极行业的全球龙头，深耕该领域二十余年，已形成国内376万吨的建成产能，并在建及筹建产能持续推进，整体规划产能接近500万吨，规模与市占率稳居行业前列。公司依托“合资建厂、贴近铝厂”的产业协同模式，在电解铝产能集中区域布局生产基地，形成稳定的客户矩阵与规模化产能优势。同时，公司向新能源材料延伸，布局锂电负极材料业务，构建以石油焦为基础的产业链协同体系。 ## 主要观点 - **海外电解铝扩张与国内产能迁移共振**：国内电解铝“北铝南移”趋势持续，云南、广西等新增产能承接地商用预焙阳极渗透率提升；同时，印尼、中东等海外电解铝项目密集规划，投产节奏逐步清晰，商用预焙阳极需求有望同步放量。 - **石油焦供需格局偏紧，赋予盈利弹性**：石油焦供给受炼厂结构调整与环保约束影响，新增产能释放刚性偏弱；而下游电解铝、负极材料等需求维持高景气，供需错配推动石油焦价格中枢上移。公司凭借与中石化等大型供应方的稳定合作，拥有充裕原料库存，可受益于石油焦涨价周期。 - **海外项目高毛利，出口市场份额提升**：海外电解铝产能释放或推动需求进入景气上行期，公司通过海外合资设厂模式，降低运输成本并提升产品质量溢价，海外业务吨盈利有望达到94-130美元，显著高于国内。 - **行业集中度提升，龙头受益**：国内商用预焙阳极占比持续上升，行业集中度提升，索通发展稳居行业首位，2024年市占率已达26.2%，2025年进一步提升至42%以上。 ## 关键信息 ### 产能与市场布局 - 公司在国内已建成7大预焙阳极生产基地，合计建成产能约376万吨，在建及筹建产能合计约112万吨，整体规划产能达488万吨。 - 公司与吉利百矿合作的广西田东60万吨项目已点火烘炉，2025年计划实现产量340万吨、销量350万吨。 - 公司出口市场份额超过40%，2025年出口量达90万吨，出口占比提升至41%以上。 ### 财务表现 - 2023年公司业绩承压，归母净利润亏损；2024年盈利改善，2025年前三季度盈利大幅反弹。 - 2025年公司毛利率提升至12.6%，净利率为4.1%，净资产收益率达18.1%。 - 2026年公司目标市盈率15倍，对应目标价34.95元，首次给予“买入”评级。 ### 行业趋势 - 预焙阳极是电解铝生产中的核心消耗品，每生产1kg电解铝需约0.45kg预焙阳极，占电解铝生产成本的10-13%。 - 国内石油焦产量增长放缓，2025年产量为988.9万吨，占全国总产量的31.2%。 - 海外电解铝新增产能密集投放，预计2026-2028年新增产能达127万吨/年，印尼为主要增长极。 - 2026年国内预焙阳极供需或重回紧平衡，行业集中度继续提升。 ### 风险提示 - 石油焦价格大幅波动 - 下游电解铝产能建设不及预期 - 储能等电池下游需求不及预期 - 假设条件变化影响测算结果 - 表外产能未完全统计影响测算结果 ## 股价表现 - 2026年3月23日股价为25.36元 - 52周最高价为36.35元，最低价为13.27元 - 股价上涨催化因素包括石油焦价格进入加速上行周期、海外电解铝项目投产进度加速、储能装机与电池出货数据持续超预期。 ## 估值与目标价格 - 采用PE估值法，参考行业调整后平均PE水平，给予公司2026年15倍PE，对应每股合理估值为34.95元。 - 首次覆盖给予“买入”评级。 ## 未来展望 - **阳极业务**：铝价经济性提振下游需求，石油焦价格上涨扩大利差，公司有望受益于量利齐升。 - **负极材料业务**：公司2022年并购欣源股份，切入锂电负极材料领域，远期规划产能接近当前的3倍，有望打开远期想象空间。 - **固废提锂业务**：公司具备固废提锂技术，未来有望应用，提升附加值。 ## 总结 索通发展作为预焙阳极行业龙头，依托“合资建厂、贴近铝厂”模式，深度绑定核心客户，具备较强的市场竞争力。国内产能迁移与海外电解铝项目投产共振，为公司带来显著增量需求。石油焦供需偏紧，公司凭借原料库存与成本优势，有望在涨价周期中实现盈利弹性。海外业务通过降低运输成本与提升产品溢价，进一步增强盈利空间。公司财务表现逐步改善，盈利水平持续回升，具备良好的成长性。长期来看，公司有望受益于行业集中度提升与新能源材料布局，持续扩大市场份额与盈利规模。