策略专题：第三轮通缩对抗下的“小逐险牛”-20200506-华创证券-22页_2mb

【策略专题】第三轮通缩对抗下的“小逐险牛”总结

核心内容概述

本报告分析了当前市场在“第三轮通缩对抗”背景下的投资机会，指出当前行情的主线是通缩对抗，其核心逻辑在于复工内生驱动与对冲外生驱动的共同作用。同时，报告认为市场将进入“大避险小逐险”的格局，行情窗口有望延续至二季度末。市场将经历三波驱动接力，分别对应美元流动性紧张缓解、经济正常化推进与疫情拐点预期升温。投资建议聚焦于把握三波驱动力，从内需修复到风险偏好弹性。

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主要观点

1. 第三轮通缩对抗是本轮行情的主线

• 历史回顾显示，2014-2015年为“大水牛”与“两年慢牛”，2019年为“快牛”与“结构牛”。
• 第三轮通缩对抗的特征为复工内生驱动+对冲外生驱动，当前市场对通缩效果仍存怀疑，但预期差是“小逐险牛”发展的基本面基础。

2. “大避险小逐险”格局下，行情窗口有望到二季度末

• 疫情冲击下，全球经济金融进入持续“大避险”状态，但市场预期锚定将在二季度末。
• 疫情拐点预期、全球经济去杠杆、通胀风险节奏、中美经贸关系反复等风险因素均指向大萧条讨论，但当前并无充分信息支持该趋势。

3. 三波驱动接力下的“小逐险牛”行情

• 第一波驱动：美元流动性紧张缓解，市场定价机制修复，带动金融商品价格反弹。
• 第二波驱动：经济正常化推进，过度悲观情绪修正，资产价格修复带来行情上行。
• 第三波驱动：疫情拐点预期升温，全球联合对冲政策再定价，推动市场估值端上涨。

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关键信息

一、历史通缩对抗回顾

• 第一轮（2014-2015）：中国货币宽松、财政刺激、地产放松，叠加美国QE与财政刺激，形成“大水牛”与“两年慢牛”。
• 第二轮（2018-2019）：中国财政提前发力，美国重启降息周期，形成“快牛”与“结构牛”。

二、当前通缩对抗背景

• 疫情对经济基本面造成冲击，但趋势仍不确定。
• 一季度国内经济数据疲软，但复工进程正在推进，二季度数据可能有所改善。
• 海外疫情仍在发展，但复工计划逐步展开，预期拐点将在5月中下旬升温。

三、三波驱动具体表现

• 第一波：美元流动性缓解，北上资金净流入，核心价值蓝筹估值修复。
• 第二波：复工进程引导市场情绪修正，消费、金融、基建等板块受益。
• 第三波：疫情拐点预期升温，全球对冲政策再定价，科技与周期资源品迎来补涨。

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投资建议

1. 行情阶段划分与行业配置

• 第一阶段：关注内需修复行业（食品饮料、医药、农业、商贸零售）及风险偏好提升敏感行业（券商、军工）。
• 第二阶段：稳增长与新基建板块（如5G、新能源、轨交、建筑建材、家电）具备更高风险收益比。
• 第三阶段：科技股（TMT）与周期资源品（如石化、有色、钢铁）将迎加速表现。

2. 风险提示

• 中美冲突加剧提前；
• 疫情中断复工进程；
• 中国政策宽松大幅低于预期；
• 美元流动性紧张卷土重来。

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投资主题与逻辑

• 行情的驱动因素来自内生经济动能与外生政策动能。
• 三波驱动机制推动市场从“避险”走向“逐险”，风险偏好逐步提升。
• 市场情绪修复与政策再定价是推动行情的核心逻辑。

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报告亮点

• 从“大水牛”到“小逐险牛”的演变逻辑清晰。
• 三轮“通缩对抗”周期对比，凸显当前行情的特殊性。
• 市场预期差是行情发展的关键因素，疫情拐点预期升温将带来政策再定价。

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风险提示

• 中美经贸关系反复；
• 疫情对复工进程的潜在冲击；
• 中国政策宽松力度不及预期；
• 美元流动性紧张再次出现。

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团队信息

• 组长、高级分析师：周隆刚，中国人民大学经济学硕士，5年证券研究经验。
• 研究员：刘阳，帝国理工学院金融工程硕士，2019年加入华创证券研究所。

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华创证券研究所联系方式

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投资评级说明

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300 20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300 10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300变动在-10%-10%；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300跌幅在10%-20%。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过沪深300 5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内行业指数变动在-5%-5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过沪深300 5%。

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免责声明

• 本报告仅供华创证券客户使用，不构成投资建议。
• 报告内容基于公开信息整理，不保证其准确性或完整性。
• 投资有风险，决策需谨慎，报告不承担盈亏责任。