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ROE 提升有道（二）——轻资产突围：论财富管理如何跑出增长曲线

核心内容概览

本文分析了财富管理对券商ROE提升的重要性，探讨了国内券商的转型成效及面临的挑战，并借鉴了美国财富管理行业的演进经验，为国内券商的未来发展提供了路径参考与策略建议。

主要观点与关键信息

1. 财富管理是券商ROE提升的重要轻资产抓手

• 宏观背景：我国居民财富正从房产与存款向金融资产迁移，配置需求持续释放，金融资产在总资产中的占比稳步提升。
• 行业视角：传统佣金模式受费率下行与费改压缩，ROA承压。财富管理具备低资本消耗、收费模式稳定、客户黏性强等优势，有望成为修复ROA、提升ROE的重要路径。
• 中美对比：我国仍处于类似美国1980-1990年的“黄金窗口期”，未来有望通过数字化、买方投顾与政策驱动实现快速发展。

2. 国内券商财富管理转型成效与瓶颈

• 转型成效：收入结构从代销佣金依赖转向投顾服务费驱动，头部券商已从“更名改部门”深入到组织、产品、投顾、数字化的系统性变革。
• 投顾业务增长：2025年投顾净收入同比+36%，增速创历史新高。投顾数量逆势扩张，达8.77万人（较2017年末+118%）。
• 核心瓶颈：投顾服务半径远高于美国（1:2851 vs 1:167），人才供给缺口巨大，专业能力结构性短板突出，制约买方投顾从“规模扩张”走向“深度经营”。

3. 美国财富管理行业的演进与标杆实践

• 五阶段演进：从规则确立到混业扩张、危机重塑、数字化深化，逐步形成“低波动ROA+客需驱动+买方投顾主导”的成熟业态。
• 摩根士丹利：通过“综合公司”战略，整合三大业务板块，形成“机构证券引流、财富管理沉淀、投资管理增值”的飞轮效应，2025年财富管理ROE达24%。
• 嘉信理财：从折扣经纪转型为平台化财富管理机构，通过开放平台与智能投顾，实现“低价+便捷”的资产沉淀，2025年客户资产达11.9万亿美元。
• 富达投资：以主动管理为根基，结合养老金、被动产品与智能投顾，构建四层投顾服务体系，成为全球领先的综合财富管理平台。

4. 路径展望与组织重构

• 从规模到能力：未来券商应通过组织重构与能力建设，将AUM转化为可持续收费收入，提升盈利质量。
• 考核机制改革：转向以客户资产保有量、留存率等长期关系指标为主。
• 组织重构：打造“总部投研与配置中心+区域投顾工厂+前端分层服务节点”的体系，打破部门壁垒，打通“企-人-家”服务链路。
• 数字化中台：通过AI与科技赋能，提升服务效率与客户体验，实现“人机协同”模式。

投资建议

• 关注综合头部券商：如中信证券、中金公司、广发证券、招商证券等，这些券商在财富管理转型中表现突出。
• 关注细分领域特色券商：如兴业证券、东方证券等，在财富管理细分领域形成差异化竞争优势。
• 估值修复预期：当前板块估值仍显著低于PB-ROE回归框架下的理论中枢，市场尚未充分反映AUM收费模式带来的盈利稳定性溢价。

风险提示

• 经济修复不及预期：可能影响居民财富配置节奏。
• 政策与资本市场改革不及预期：可能影响财富管理业务的发展进程。
• 券商行业竞争加剧：可能导致利润空间压缩。
• 资本市场波动：影响投顾业务的盈利稳定性。

总结

财富管理已成为券商ROE提升的重要轻资产抓手，其核心在于从“交易驱动”转向“客户经营驱动”。国内券商已取得阶段性成效，但面临投顾人才短缺与服务半径不足等瓶颈。借鉴美国经验，未来需构建分层获客能力、全生命周期服务能力与投顾体系化生产能力，同时强化科技赋能，推动盈利模式从“交易量×佣金率”向“AUM×费率”切换。在这一过程中，头部券商与差异化特色券商有望实现ROE中枢上移，成为行业增长新引擎。