> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 货溢于市 铅半年报2026/7/6 ## 核心观点 - **国内铅需求疲软**：2026年上半年国内铅终端需求显著弱于年初预期，全年需求同比增速下调至-3.2%。 - **再生铅减产与海外库存**：再生铅减量超出预期，叠加海外精铅消费正增长，全年铅元素过剩量级仅增加8.6万吨。 - **钠电池对铅需求的冲击**：2026年钠电池仅小幅分流铅酸订单，实质性冲击或集中在2028年后，当前空头情绪或存在修复空间。 - **再生铅纳入交割体系**：沪铅由原生铅定价转变为原生+再生双供给加权定价，成本支撑中枢下移。 - **铅锭进口窗口持续打开**：再生铅产能收缩、原生铅增产受限、国内原料紧张，导致铅锭进口持续流入。 - **结构性机会**：短期铅价或有估值修复，但中长期震荡；套利机会包括内外正套、LME月间正套、锌铅比价下行修复。 ## 市场焦点 ### 1. 原生与再生铅市场格局变化 - **原生铅**：2026年1-6月产量197.81万吨，同比增长4.46%，平均开工率63.3%，创历史新高。 - **再生铅**：2026年1-6月产量127.18万吨，同比下降19.17%，平均开工率仅36%，处于历史低位。 - **利润分化**：原生铅炼厂单吨利润超1000元，再生铅因长期亏损与政策补贴退坡加速洗牌。 - **挤出效应**：预计2026年下半年原生铅对再生铅的挤出效应持续。 ### 2. “原生+再生”双重定价机制 - **沪铅综合成本**：再生铅纳入交割体系后，沪铅价格由原生+再生双供给加权定价，再生铅贴水150元/吨成为最便宜交割品。 - **成本支撑下移**：2025年WAC中枢约16900元/吨，2026年6月回落至15800元/吨，支撑下移约1100元/吨。 - **短期托底**：再生铅亏损导致交割品供给收缩，短期价格不会无脑下探至WAC。 ### 3. 电池报废量或走出低谷 - **汽车启动电池报废量**：按4-5年周期推算，2026年或将逐步走出低谷。 - **出口影响**：铅蓄电池出口因反倾销税和东南亚转移而减少，可能缓解国内铅元素供应压力。 ### 4. 海内外矿、冶炼新增项目 - **海外矿端**：2026年净增量仅2.2万金属吨，秘鲁、美国、澳大利亚的伴生铅矿减量超出预期。 - **国内矿端**：2026年新增有效产能仅4.1万吨，低于年初预期7.4万吨，项目延期明显。 ### 5. 铅锭进口窗口持续打开 - **进口逻辑**：再生铅减产、原生铅增产受限、原料紧张，导致铅锭进口持续流入。 - **进口数据**：2026年1-5月铅精矿进口58.79万实物吨，同比增长6.4%；银精矿进口95.28万实物吨，同比增长31.5%。 ### 6. 国内终端需求预期修正 - **电动自行车**：新国标实施后销量下滑，铅酸需求减少。 - **摩托车**：销量增长，但锂电渗透率高，铅酸需求拉动有限。 - **汽车**：铅酸需求因新能源渗透率上升而下滑。 - **储能**：成为唯一正向支撑，全年耗铅量上修至8.2万吨。 - **出口**：受反倾销税和东南亚转移影响，出口量下降。 ### 7. 钠电池产业化提速 - **短期影响**：2026年仅小幅分流铅酸订单，中长期替代效应将在2028年后显现。 - **替代场景**：主要在电动两轮车、汽车启停电池、储能等领域，渗透率预计2030年达60%-65%。 ## 平衡表与最优拟合 ### 铅元素供需平衡 - **全球**：2026年铅元素供应量1682万吨，终端耗铅量1621万吨，过剩60.83万吨，较2025年减少。 - **国内**：铅元素供应量765万吨，终端耗铅量776万吨，全年短缺9.14万吨。 - **海外**：铅元素供应量917万吨，终端耗铅量845万吨，过剩69.96万吨。 ### 价格与平衡的最优拟合 - **价格走势**：铅价走势与海外铅矿与国内精炼铅的平衡量相关性最高。 - **供需边际改善**：海内外供需边际改善，但终端需求收缩无法消除，全年铅价或仍不具备单边大涨基础。 ## 结构性机会 ### 1. 跨期套利 - **LME铅远期曲线**：持续深度正向升水，近月多头持仓集中，月间价差或走扩。 - **风险提示**：需警惕海外隐性库存交仓风险。 ### 2. 跨市套利 - **沪伦比价**：长期高位，海外消费增长与国内供给收缩形成套利机会。 - **操作建议**：中线布局正向套利，反向套利仅作短线交易。 ### 3. 跨品种套利——锌铅比价 - **锌铅比价**：当前比价处于历史中高位，锌相对铅估值偏高。 - **比价下行逻辑**：铅海外消费增长，锌终端需求低迷，锌铅比价或有下行空间。 ## 潜在风险 - **铅蓄电池经销商高库存**：压制电池企业开工与原料采购，短期压制铅需求。 - **钠电池替代风险**：2028年后可能形成实质性需求拖累。 ## 总结 2026年铅市场呈现供需结构性错配，国内需求疲软，再生铅减产与海外高库存形成压力。铅锭进口窗口持续打开，成本支撑中枢下移。钠电池产业化短期提速，但对铅需求冲击有限，中长期替代效应将逐步显现。铅价短期或有估值修复，但中长期仍将维持宽幅震荡。结构性机会包括跨期、跨市及跨品种套利，需关注相关风险因素。