> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 连连数字（2598.HK）2025年下半年业绩及业务分析总结 ## 核心内容概述 连连数字（2598.HK）在2025年下半年（2H25）实现了收入超预期的表现，总收入达到9.5亿元人民币，同比增长36%，超过我们及彭博一致预期的7%和11%。其中，全球支付收入增长31%，境内支付增长12%，增值服务收入增长121%，分别贡献总收入的60%、20%和18%。公司毛利率为49%，经营利润为2.4亿元，相比去年同期亏损1.3亿元，显著改善。 ## 主要观点与关键信息 ### 1. 业绩表现 - **2H25收入**：9.5亿元人民币，同比增长36%，超预期。 - **全球支付**：2H25 TPV为2,539亿元，同比增长42%，环比增长28%，支付费率22.5bps，同比及环比下降1.8bps/1.3bps。 - **境内支付**：2H25 TPV为1.2万亿元，同比下降24%，主要由于公司主动收缩低附加值非核心业务，聚焦大型客户。 - **增值服务**：2H25收入快速增长，主要由虚拟银行卡业务推动，但毛利率下降至0.7%，反映早期以毛利换增长的策略。 ### 2. 财务表现 - **毛利**：4.6亿元，同比增长31%，毛利率为49%。 - **经营利润**：2.4亿元，较去年同期亏损1.3亿元大幅改善，主要得益于主业经营效率优化及其它收益净额增长。 - **毛利率**：全球支付毛利率为72%，境内支付为26.5%，增值服务为0.7%。 ### 3. 业务重点更新 - **牌照布局**：截至2025年底，公司拥有全球66张牌照，欧美布局完备，计划拓展南美、东南亚、非洲。 - **海外拓展**：服务中资企业出海，强化境内及全球支付协同，创新端到端支付解决方案；成立海外事业部，服务本地商户。 - **潜在并购**：公司现金储备充足（16.3亿元），将积极寻找并审慎评估潜在并购机会。 - **DFX进展**：DFX已完成A轮独立融资，连连持股降至49%，正式展业，定位为基于区块链技术的贸易支付结算基础设施，提升小币种市场竞争力。 ### 4. 财务预测及估值 - **2026年总收入预测**：同比增长20%，预计全球支付/境内支付/增值服务收入分别增长24%、8%、26%。 - **SOTP目标价**：调整至9.9港元，维持买入评级。 - **估值**：参考同业估值及公司业务前景，市销率（P/S）预计为2.8倍，目标价较当前股价（5.92港元）有约67%潜在涨幅。 ### 5. 风险提示 - **政策风险**：关税政策变化可能影响跨境贸易及支付。 - **竞争风险**：支付费率可能下降。 - **业务不确定性**：虚拟资产交易相关业务存在不确定性。 ## 财务及估值摘要 | 财年截止12月31日 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------------------|------|------|-------|-------|-------| | 收入（百万元） | 1,315 | 1,734 | 2,086 | 2,464 | 2,881 | | 同比增长(%) | 28% | 32% | 20% | 18% | 17% | | 归母净利润（百万元） | -168 | 1,660 | -183 | -130 | -141 | | 净利润率(%) | -13% | 96% | -9% | -5% | -5% | | 经调整归母净利润（百万元） | 79 | 1,871 | -24 | 58 | 120 | | 经调整归母净利润率(%) | 6% | 108% | -1% | 2% | 4% | | 市销率(倍) | 4.4 | 3.3 | 2.8 | 2.3 | 2.0 | ## 可比公司估值表 | 公司 | 股票代码 | 交易货币 | 收盘价 | 年初至今 | 最新市值（十亿美元） | P/E | P/S | |--------------|----------|----------|--------|----------|----------------------|-----|-----| | PayPal | PYPL US | USD | 44 | -25% | 40.1 | 8.2 | 7.5 | | Block | XYZ US | USD | 56 | -14% | 33.5 | 15.3| 11.6| | Adyen | ADYEN NA | EUR | 845 | -39% | 30.6 | 21.6| 17.6| | Shift4 Payments | FOUR US | USD | 44 | -29% | 3.6 | 8.7 | 7.0 | | 乌拉圭Dlocal | DLO US | USD | 12 | -13% | 3.6 | 14.7| 11.6| | Payoneer | PAYO US | USD | 5 | -15% | 1.6 | 19.0| 14.9| | 平均 | - | - | - | - | - | 74.9| 43.0| ## 财务预测更新 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |---------------|-------|-------|-------|-------|-------| | 收入（百万） | 1,315 | 1,734 | 2,086 | 2,464 | 2,881 | | 营业成本（百万） | -632 | -860 | -1,041| -1,218| -1,418 | | 毛利润（百万） | 683 | 873 | 1,045 | 1,245 | 1,463 | | 毛利率 | -22.6%| 147.8%| -133.3%| 1.3% | -0.1% | | 净利润（百万） | -167 | 1,662 | -181 | -128 | -139 | | 经调整净利润（百万） | 79 | 1,871 | -24 | 58 | 120 | | 经调整净利润率(%) | 51.0% | 108.6% | -104.5% | 3.5% | 0.4% | ## 公司动态 - **投资评级**：买入，维持评级。 - **6个月目标价**：9.9港元。 - **股价表现**：截至2026年3月30日为5.92港元，潜在涨幅约67%。 - **股东结构**：章征宇持股25.92%，吕钟霖持股8.21%，其他股东65.87%。 - **总市值**：6,658百万港元，流通市值2,645百万港元。 ## 附注 - **客户服务热线**： - 香港：2213 1888 - 国内：4008695517 - **免责声明**：此报告仅供参考，不构成投资建议，投资风险自负。 - **规范性披露**：分析师及其有联系者未担任公司董事或高级职员，亦未拥有公司财务权益。