20260225-兴证国际证券-鸣鸣很忙-01768.HK-量贩零食系列报告二——鸣鸣很忙深度_透视四重竞争壁垒_解码盈利弹性与扩张逻辑_35页_1mb

鸣鸣很忙公司评级报告总结

核心内容

鸣鸣很忙（01768.HK）作为量贩零食行业的头部企业，凭借其成熟的加盟体系、高效的供应链、全链路数字化运营及精准动态产品策略，构建了四大核心竞争壁垒，形成了显著的市场优势。公司商业模式以规模化和标准化为扩张引擎，通过“结构性低价”吸引消费者，持续优化运营效率与盈利能力。

主要观点

1. 商业模式与竞争壁垒

• 门店布局：依托成熟的加盟体系，公司实现了“高密度+优点位”的快速扩张，截至2025年9月30日，加盟店总数达19,494家，覆盖全国28省、1341个乡镇，其中县城乡镇门店占比达59%。
• 供应链优势：通过“直连厂商”的扁平化采购模式和高效的仓配物流体系，公司实现了显著的成本控制和高周转效率。2025年前三季度存货周转天数仅为13.4天，远低于传统零售商。
• 数字化赋能：公司拥有中国休闲食饮零售品牌中规模最大的数字化团队，通过自主研发与第三方解决方案相结合，实现选品、仓储、物流、运营等环节的精细化管理。
• 产品矩阵优势：基于海量终端数据，公司打造了品类丰富、高质价比、高频迭代的产品矩阵，截至2025年9月30日，SKU总数达3997个，定制产品占比约34%。

2. 未来增长路径

• 市场拓展：公司正加速西北地区的供应链布局，通过“先仓后店”策略抢占优质点位，提升区域门店密度。
• 产品结构优化：通过调整低毛利产品占比，释放高毛利产品增长空间，逐步改善盈利模型，提升毛利率与净利率。
• 新业态探索：公司正探索“零食+”模式，推出“赵一鸣省钱超市”，融合日化、潮玩、烘焙、鲜食、低温冻品等非零食品类，打造多元化购物体验，提升盈利潜力。

3. 财务表现

• 收入与利润增长显著：2022-2024年收入复合增速达203%，2025年前三季度收入达463.7亿元，同比增长75.2%；经调整净利润达18.1亿元，同比增长240.9%。
• 加盟模式主导收入结构：2025年前三季度加盟店收入占比高达98.9%，表明公司加盟体系成熟，且具备强大的成本控制能力。
• 供应链资金管理卓越：2025年前三季度现金周期仅4.3天，应付账款周转天数为9.6天，远低于传统零售企业，体现了高效的供应链资金周转能力。
• 供应商与客户集中度低：公司保持低集中度，构建了广泛的合作伙伴网络，降低经营风险。

4. 盈利预测与估值

• 收入预测：预计2025-2027年公司收入分别为634.8亿元、816.8亿元、965.7亿元，同比增长分别为61.3%、28.7%、18.2%。
• 净利润预测：预计2025-2027年归母净利润分别为23.1亿元、30.4亿元、40.0亿元，同比增长分别为177.5%、31.6%、31.3%。
• 估值分析：以2026年2月24日收盘价为基准，预计2026年PE倍数为25.3，低于行业可比公司均值29.7，显示出其估值优势。

关键信息

• 门店布局：公司门店网络覆盖广泛，尤其在下沉市场表现突出，低线城市门店占比达81.3%。
• 供应链优化：公司通过“直连厂商”和数智化仓配体系，实现高周转和低成本，提升市场竞争力。
• 数字化能力：公司数字化团队规模领先，具备强大的数据驱动能力，实现精准选品与库存管理。
• 产品策略：公司通过高频上新与定制化开发，精准响应市场需求，提升产品吸引力与客户粘性。
• 会员体系：公司拥有庞大的会员基础，截至2025年9月30日，会员总数达1.8亿，活跃会员占比75%，复购率稳定在77%左右。
• 估值与评级：首次覆盖给予“增持”评级，预计2026年PE倍数为25.3，优于行业平均水平。

风险提示

• 开店进度不及预期：可能影响门店扩张速度。
• 运营管理风险：加盟商管理及门店运营可能存在风险。
• 食品安全问题：影响品牌声誉与消费者信任。

结论

鸣鸣很忙凭借其强大的加盟体系、高效供应链、数字化能力与精准产品策略，在量贩零食行业占据领先地位。未来几年，公司有望通过市场拓展、产品优化与新业态探索，持续释放盈利弹性，提升市场份额与盈利能力。整体来看，公司具备强劲的增长潜力与竞争优势，值得投资者关注。