20170320-法国巴黎银行-GCC_credit_-_new_Saudi_sukuk_to_pressure_SECO_spreads_14页_893kb

文档总结

核心内容

本报告分析了中东及北非（EMEA）地区，特别是海湾合作委员会（GCC）国家的信用策略，重点探讨了沙特阿拉伯和阿联酋主权债券及伊斯兰债券（Sukuk）的市场表现和投资建议。

主要观点

• 沙特阿拉伯主权伊斯兰债券（Sukuk）发行预期：报告认为沙特阿拉伯可能在近期发行USD sukuk，并预计其收益率将比卡塔尔的USD sukuk高出20-25个基点（bp），Z-spread在5年期约为70-75bp，10年期约为95-100bp。
• 沙特电力公司（SECO）的信用风险：SECO sukuk目前交易在Z + 80bp左右，与主权债券的公平价值仅相差几个bp，表明其信用利差非常紧。由于其作为沙特唯一可交易的USD主权关联伊斯兰债券，其稀缺性是维持当前利差的关键因素。
• 投资建议：对于能够购买Sukuk和欧元债券的投资者，建议从SECO '22 sukuk转换至TAQA '23欧元债券，以获取约36个基点的Z-spread收益，同时还能获得约4.6个点的现金收益。对于仅投资Sukuk的投资者，可考虑RAS '25 sukuk，其利差较SECO '22 sukuk更窄。
• TAQA的信用状况：TAQA作为阿布扎比的主要能源和公用事业公司，享有来自政府的强烈支持，尽管其近期因资产减值和低油价导致利润和股东权益下降，但其在阿布扎比的稳定业务仍提供可观的现金流。
• GCC主权伊斯兰债券发行增长：预计2017年GCC国家的国际债券和伊斯兰债券发行总额将达到约35亿美元，其中沙特和阿联酋为主要发行国，而卡塔尔和阿曼的发行规模也有所增加。

关键信息

沙特阿拉伯主权伊斯兰债券发行预期

• 预计发行25亿美元的USD sukuk，但可能因发行成本更低而增加。
• 沙特电力公司（SECO）的Sukuk目前交易在Z + 80bp左右，与主权债券的公平价值仅相差几个基点。
• 沙特主权伊斯兰债券的发行将降低SECO sukuk的稀缺性，从而对利差产生压力。

投资建议

• 转换建议：从SECO '22 sukuk转换至TAQA '23 eurobonds，可获得约36个基点的Z-spread收益，同时获得约4.6个点的现金收益。
• Sukuk-only投资者：考虑转换至RAS '25 sukuk，其当前利差为30个基点，较SECO '22 sukuk更窄。
• 市场流动性：除SECO外，其他GCC sukuk流动性较差，因此建议投资者优先考虑主权关联的欧元债券。

沙特电力公司（SECO）财务概况

• SECO是沙特唯一的电力供应商，拥有81%的政府股权。
• 公司持续进行大规模资本支出，导致自由现金流为负。
• 2016年收入同比增长20.2%，调整后EBITDA增长15.7%。
• 公司仍可获得约123亿美元的政府贷款支持，但预计未来融资需求将更多来自私人渠道。

TAQA财务概况

• TAQA是阿布扎比的主要能源和公用事业公司，75%间接由阿布扎比政府持有。
• 公司因资产减值和低油价导致利润和股东权益下降，但其在阿布扎比的稳定业务仍提供可观的现金流。
• 公司在2016年实现正自由现金流，主要得益于资本支出减少和成本改革。

GCC主权伊斯兰债券发行预测

• 2016年发行：GCC国家的总发行额为386亿美元，其中沙特和阿联酋为主要发行国。
• 2017年预期：GCC国家预计发行总额为35亿美元，其中沙特和阿联酋为主要发行国。
• 预算与油价假设：2017年GCC国家预算为315亿美元，油价假设为每桶50.6美元。

附录：EM策略联系人

• Wike Groenenberg：全球EM策略负责人，伦敦，44 20 7595 8746，wike.groenenberg@uk.bnpparibas.com
• Piotr Chwiejczak：CEEMEA FX & IR策略师，伦敦，44 20 7595 8715，piotr.chwiejczak@uk.bnpparibas.com
• Erkin Isik, CFA：CEEMEA FX & IR策略师，伊斯坦布尔，90 216 635 2987，erkin.isik@teb.com.tr
• Mahesh Bhimalingam：全球EM信用策略负责人，伦敦，44 20 7595 8439，mahesh.bhimalingam@uk.bnpparibas.com
• Andrew MacFarlane, CFA：CEEMEA信用策略师，伦敦，44 20 7595 8827，andrew.j.macfarlane@uk.bnpparibas.com
• Muhammet Sevim：CEEMEA信用策略师，伦敦，44 20 7595 1581，muhammet.sevim@uk.bnpparibas.com
• Mirza Baig：亚洲FX & IR策略负责人，新加坡，65 6210 3262，mirza.s.baig@asia.bnpparibas.com
• Altaz Daga：AU/NZ IR策略师，新加坡，65 6210 4994，altaz.daga@asia.bnpparibas.com
• Kun Shan：中国策略师，上海，86 21 2896 2773，kun.shan@asia.bnpparibas.com
• Tianhe Ji：中国策略师，上海，86 21 2896 2785，tianhe.ji@asia.bnpparibas.com
• Gabriel Gersztein：拉美FX & IR策略负责人，圣保罗，55 11 3841 3421，gabriel.gersztein@br.bnpparibas.com
• Samuel Castro：拉美FX & IR策略师，圣保罗，55 11 3841 3492，samuel.castro@br.bnpparibas.com
• Gustavo Mendonca：拉美FX & IR策略师，圣保罗，55 11 3841 3445，gustavo.mendonca@br.bnpparibas.com

法律声明

• 本报告由BNP Paribas策略团队撰写，不构成全面分析，且可能因与销售和交易部门的互动而产生利益冲突。
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