> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 出行链量化框架分析总结 ## 核心内容 本报告围绕“出行链量化投资”的可行性展开，重点分析了基本面数据与股价之间的关系，并探讨了其在投资决策中的价值。 ### 主要观点 1. **纯价格信号无法获取超额收益** - 需求热度与价差套利对股价的预测力在修正节假日对齐误差后 $\mathrm{IC} \approx 0$，且逐年符号反转。 - 链内传导仅发生在基本面内部，无时滞，不构成“只看股价就能获取收益”的信号。 - 唯一通过协整检验的配对是“山岳门票景区簇”（峨眉山-九华旅游），但存在尾部风险，且胜率虽高但非绝对可靠。 2. **RevPAR 信号统计显著但不可交易** - 即便完美预知 RevPAR，其对股价的 Rank IC 也只有 +0.27，解释力 IC² 约 7%。 - 用上季 RevPAR 交易本季收益，仅在锦江单票成立，且无法外推至其他公司。 - 真正的价值在于“提前预判谁的 ADR 会跑赢同业”，而非简单依赖景气数据。 3. **市场定价逻辑聚焦于 ADR，而非 OCC** - 市场定价主要基于相对 ADR（房价），而非相对 OCC（入住率）。 - 华住-锦江的相对 ADR 差对未来相对股价的 Rank IC 达 +0.43，而 OCC 的解释力接近于 0。 - ADR 作为持续涨价能力的体现，是可被资本化的持久护城河，而 OCC 有天花板且强均值回归。 4. **中国市场与美股酒店股存在差异** - 美股酒店股是“杠杆标普500”，其相对景气不被市场定价，而中国出行链的相对 ADR 被市场认可。 - 美股酒店股的板块β较高，但特质收益 IC 低，无法产生超额收益。 ## 关键信息 - **信号与 IC**：信号（如 RevPAR 同比）用于预测收益（如股价），IC 衡量预测力，Rank IC 更稳健。 - **回测与夏普比率**：回测仅使用当时已知信息，夏普比率衡量收益性价比，大于 1 表示较好。 - **时间偏移 k**：k=0 表示信号与收益同属一季，k=+1 表示用下一季信号预测本季收益，k=-1 表示用上季信号预测本季收益。 - **统计显著性**：t 值衡量规律是否非运气，$|t| > 2$ 表示统计显著。 - **风险提示**：包括统计与口径误差、单一阶段风险、历史外推风险、前瞻判断证伪风险、样本与生存偏差风险。 ## 数据说明 - **数据来源**：Wind、公司公告、酒店之家、航班管家等。 - **样本范围**：覆盖 A 股出行链 22 只个股、20 家景区公司，以及美股长历史数据（如携程约 22 年、华住约 16 年）。 - **分析频率**：从周频转为季频，以季度公告为数据来源。 ## 结论 - **不可交易性**：纯价格信号、绝对景气数据无法转化为可交易信号，仅在特定配对中具备一定的可交易性。 - **相对景气价值**：相对 ADR 是市场定价的核心因素，相对 OCC 的作用有限。 - **中国市场特殊性**：中国出行链市场具备独立 alpha 价值，而美股酒店股更多反映大盘波动。 ## 行业评级 - **评级**：看好（维持） - **分析师**：卢子宸 - **执业证书号**：S1230526010002 - **邮箱**：luzichen@stocke.com.cn ## 相关报告 1. 《Booking 反垄断启示录》 2026.02.02 2. 《曙光将至，革故鼎新》 2025.11.26 3. 《出海和线下零售有望超预期，底部反转可期》 2025.10.13 ## 图表目录 - 图 1: 三大酒店周度股价（后复权） - 图 2: 锦江、首旅周收益率散点图 - 图 3: 锦江、华住周收益率散点图 - 图 4: 华住、首旅周收益率散点图 - 图 5: 出行链“股价×基本面”相关：趋势口径表面同向，扣掉共同趋势后同期几乎归零 - 图 6: 航空客运量和酒店入住率之间强相关（yoy 角度） - 图 7: 航空票价和酒店 ADR 之间强相关（yoy 角度） - 图 8: 峨眉山-九华旅游价差围绕中枢平稳波动（周频） - 图 9: 峨眉山-九华历史配对机会与盈亏分布（2017 年以来 11 次） - 图 10: 华住-锦江相对 RevPAR 同比差与相对股价 - 图 11: ADR 动量组合累计净值与相对等权的超额净值 - 图 12: 美股酒店周收益 vs 标普 500 总收益 - 图 13: 中美酒店股对照：和大盘 vs 和定价权 ## 表格目录 - 表 1: 本篇研究结论总览 - 表 2: 数据资产与口径说明 - 表 3: 出行链“完全同向”强相关组 - 表 4: 需求景气同比对出行链个股的 Rank IC - 表 5: 合成需求信号对出行链篮子的分年 IC - 表 6: 出行链驱动量对酒店基本面的相关系数 - 表 7: 布伦特油价对机票量价的相关与传导 - 表 8: 不同期 RevPAR 对单票股价收益的 IC - 表 9: 用已知的过去 RevPAR 交易本季的回测 - 表 10: 华住-锦江、锦江-首旅、华住-首旅：相对 RevPAR 同比差对未来相对股价的 IC - 表 11: 华住-锦江：ADR 差与 OCC 差对未来相对股价的 IC - 表 12: 截面池化联合回归：相对 ADR 与相对 OCC 的标准化 β - 表 13: 定价权排序的逐季落地：完全前视与上限口径下的每季买入标的与超额收益 - 表 14: ADR 动量稳健性：信号→持有错位的超额剖面 - 表 15: 美股酒店镜像检验：相对 RevPAR/ADR/OCC 同比差对未来相对股价的 IC - 表 16: 美股酒店 RevPAR 动量回测：信号→持有错位的超额剖面 - 表 17: 中美酒店股对照：和大盘 vs 和定价权