20260308-中国银河-【中国银河固收】专题集萃_|_纯债策略合集_24页_7mb

中国银河固收纯债策略合集总结

核心内容概述

中国银河固收团队（刘雅坤、周欣洋、张岩东、郝禹）发布了纯债策略合集，涵盖趋势与季节效应、国别比较（以日本为参照）和资产荒三大主题。该合集旨在通过历史数据、统计特征和宏观环境分析，为投资者提供对债市走势的系统性参考。

主要观点与关键信息

1. 趋势与季节效应

• 利率趋势：2013年以来，10年期国债收益率中枢逐步下移，从3.82%降至2023年的2.73%。
• 季节性规律：
  • 12月至一季度：利率下行概率较高，但赔率较低，适合布局。
  • 3-4月：利率波动较大，需谨慎操作。
  • 春节效应：1月过年时债市波动更明显，2月则相对平稳，且春节对全年利率走势影响有限。
  • 资金面：央行通过逆回购、MLF等工具稳定春节前后资金面，春节效应已被逐步熨平。

2. 国别比较：日本经验对我国利率中枢下移的启示

• GDP增速与利率中枢：GDP增速下行与长期利率中枢下移趋势一致，日本经历两次下台阶，而我国仅一次。
• 通胀与利率：日本CPI长期处于通缩区间，我国CPI韧性较强，尚未出现明显通缩。
• 人口结构：日本老龄化严重，我国老龄化速度较快但尚未达到日本水平，且潜在劳动生产率仍有释放空间。
• 实体杠杆：日本在债务攀升时期利率大幅下行，我国利率则在低位震荡，主要由于城投平台剥离后实际企业杠杆可控。
• 利率测算：基于日本经验，未来十年中国10年期国债收益率可能下至1.77%，但受经济基本面、政策转向等因素影响，实际走势可能有所不同。

3. 资产荒驱动下的债牛通道

• 资产荒背景：后地产时代、低利率、居民财富再配置共同推动资产荒，是资管行业的重要配置背景。
• 资产荒影响：
  • 利率走势：2024年H1，债市走牛主要由基本面修复、宽货币导向和资产荒驱动。
  • 供给端变化：超长期信用债供给增加，可能部分缓解资产荒，但城投债供给可能因化债政策而收缩。
  • 机构行为：年初机构积极建仓，尤其是保险和券商，但需警惕理财规模扩张带来的赎回潮风险。
  • 债市走势：资产荒中后期，短久期和流动性较差的中长期信用债可能面临回调风险，需关注退出时点。

策略建议

• 趋势与季节效应：12月至一季度为债市下行窗口，但需注意赔率和波动率变化。
• 国别比较：未来我国利率中枢可能继续下移，但速度可能慢于日本，需关注经济基本面、货币政策和人口结构变化。
• 资产荒应对：
  • 超长期限利率债：流动性较差，但具有较高性价比，可能成为后期配置重点。
  • 中等期限城投债：流动性相对较弱，但可作为压降信用利差的品种。
  • 风险控制：需警惕理财规模扩张带来的负反馈风险，以及利率下行通道受阻的可能。

风险提示

• 利率测算误差
• 利率下行通道不畅
• 货币政策转向
• 经济基本面超预期回升
• 政策发布节奏超预期
• 债券发行超预期

评级体系

• 行业评级：
  • 推荐：相对基准指数涨幅10%以上
  • 中性：相对基准指数涨幅在-5%至10%之间
  • 回避：相对基准指数跌幅5%以上
• 公司评级：
  • 推荐：相对基准指数涨幅20%以上
  • 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%至20%之间
  • 中性：相对基准指数涨幅在-5%至5%之间
  • 回避：相对基准指数跌幅5%以上

联系信息

• 分析师：刘雅坤、周欣洋
• 研究团队：
  • 刘雅坤：中国银河证券固收首席分析师
  • 周欣洋：中国银河证券固收分析师
  • 郝禹：中国银河证券固收分析师助理
  • 张岩东：中国银河证券固收分析师助理

附注

• 资料来源：Wind、中国银河证券研究院
• 报告发布日期：
  • 2023年12月28日
  • 2024年5月1日
  • 2024年6月26日