> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中国银河固收纯债策略合集总结 ## 核心内容概述 中国银河固收团队（刘雅坤、周欣洋、张岩东、郝禹）发布了纯债策略合集，涵盖**趋势与季节效应**、**国别比较**（以日本为参照）和**资产荒**三大主题。该合集旨在通过历史数据、统计特征和宏观环境分析，为投资者提供对债市走势的系统性参考。 --- ## 主要观点与关键信息 ### 1. 趋势与季节效应 - **利率趋势**：2013年以来，10年期国债收益率中枢逐步下移，从3.82%降至2023年的2.73%。 - **季节性规律**： - **12月至一季度**：利率下行概率较高，但赔率较低，适合布局。 - **3-4月**：利率波动较大，需谨慎操作。 - **春节效应**：1月过年时债市波动更明显，2月则相对平稳，且春节对全年利率走势影响有限。 - **资金面**：央行通过逆回购、MLF等工具稳定春节前后资金面，春节效应已被逐步熨平。 ### 2. 国别比较：日本经验对我国利率中枢下移的启示 - **GDP增速与利率中枢**：GDP增速下行与长期利率中枢下移趋势一致，日本经历两次下台阶，而我国仅一次。 - **通胀与利率**：日本CPI长期处于通缩区间，我国CPI韧性较强，尚未出现明显通缩。 - **人口结构**：日本老龄化严重，我国老龄化速度较快但尚未达到日本水平，且潜在劳动生产率仍有释放空间。 - **实体杠杆**：日本在债务攀升时期利率大幅下行，我国利率则在低位震荡，主要由于城投平台剥离后实际企业杠杆可控。 - **利率测算**：基于日本经验，未来十年中国10年期国债收益率可能下至1.77%，但受经济基本面、政策转向等因素影响，实际走势可能有所不同。 ### 3. 资产荒驱动下的债牛通道 - **资产荒背景**：后地产时代、低利率、居民财富再配置共同推动资产荒，是资管行业的重要配置背景。 - **资产荒影响**： - **利率走势**：2024年H1，债市走牛主要由基本面修复、宽货币导向和资产荒驱动。 - **供给端变化**：超长期信用债供给增加，可能部分缓解资产荒，但城投债供给可能因化债政策而收缩。 - **机构行为**：年初机构积极建仓，尤其是保险和券商，但需警惕理财规模扩张带来的赎回潮风险。 - **债市走势**：资产荒中后期，短久期和流动性较差的中长期信用债可能面临回调风险，需关注退出时点。 --- ## 策略建议 - **趋势与季节效应**：12月至一季度为债市下行窗口，但需注意赔率和波动率变化。 - **国别比较**：未来我国利率中枢可能继续下移，但速度可能慢于日本，需关注经济基本面、货币政策和人口结构变化。 - **资产荒应对**： - **超长期限利率债**：流动性较差，但具有较高性价比，可能成为后期配置重点。 - **中等期限城投债**：流动性相对较弱，但可作为压降信用利差的品种。 - **风险控制**：需警惕理财规模扩张带来的负反馈风险，以及利率下行通道受阻的可能。 --- ## 风险提示 - 利率测算误差 - 利率下行通道不畅 - 货币政策转向 - 经济基本面超预期回升 - 政策发布节奏超预期 - 债券发行超预期 --- ## 评级体系 - **行业评级**： - 推荐：相对基准指数涨幅10%以上 - 中性：相对基准指数涨幅在-5%至10%之间 - 回避：相对基准指数跌幅5%以上 - **公司评级**： - 推荐：相对基准指数涨幅20%以上 - 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%至20%之间 - 中性：相对基准指数涨幅在-5%至5%之间 - 回避：相对基准指数跌幅5%以上 --- ## 联系信息 - **分析师**：刘雅坤、周欣洋 - **研究团队**： - 刘雅坤：中国银河证券固收首席分析师 - 周欣洋：中国银河证券固收分析师 - 郝禹：中国银河证券固收分析师助理 - 张岩东：中国银河证券固收分析师助理 --- ## 附注 - **资料来源**：Wind、中国银河证券研究院 - **报告发布日期**： - 2023年12月28日 - 2024年5月1日 - 2024年6月26日