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证券研究报告总结：防风险下的降准，成长主线跨年

核心内容

本次降准是在当前经济未全面回落的背景下，为解决结构性问题而采取的政策手段，旨在防范信用风险并降低中小微企业的融资成本，而非标志着货币政策全面转向宽松。

主要观点

1. 降准背景与目的

   • 过去5轮降准周期均发生在经济危机或经济整体持续回落的背景下，当前经济虽面临下行压力，但并未全面回落。
   • 本次降准更多是为了应对结构性问题，如房地产行业的信用风险、中小企业融资成本上升等，而非货币政策全面宽松。
   • 降准有助于对冲当前暴露的金融风险，起到稳定市场的作用。

2. 当前经济环境分析

   • 11月PMI仍高于荣枯线（50.1），显示经济尚未全面衰退。
   • 房地产行业信用风险仍未解除，近期恒大违约事件表明风险依然存在。
   • 小微企业修复速度较慢，PMI长期低于50，需更多政策支持。

3. 降准对市场的影响

   • 过去4次降准后中短期市场趋势向上，仅2018年因贸易战和全球衰退影响，市场估值走低。
   • 本次降准可能提前释放流动性，推动市场进入春季躁动行情。
   • 高景气成长行业如新能源、半导体、军工等有望受益，成为市场主线。

4. 历史数据支持

   • 降准后，高景气行业如TMT、食品饮料、电子、周期等在随后的3个月内表现优于大盘。
   • 降准释放的流动性有助于缓解信用风险，提升市场信心。

关键信息

• 降准时机：2021年12月6日，央行宣布下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。
• 降准目的：防范信用风险、降低中小微企业融资成本、稳定市场。
• 经济表现：当前经济未全面回落，PMI仍高于荣枯线，但中小企业PMI相对较低。
• 政策预期：市场此前预期流动性宽松将在明年年初开始，本次降准提前释放，可能提前开启春季躁动行情。
• 行业表现：历史数据显示，降准后高景气成长行业占优，预计本次降准也将巩固这一趋势。

风险提示

• 疫情超预期
• 政策出台不及预期

图表目录（摘要）

• 图1：过去5轮降准周期均发生在PPI大幅回落或低位震荡期间
• 图2：人均可支配收入有所下行
• 图3：国内消费仍然较弱
• 图4：中国PMI仍在荣枯分界线上
• 图5：当前中小企业PMI处于相对低位
• 图6：下半年MLF到期量历史新高
• 图7：逐月信用债到期规模
• 图8：3次降准后后续数月信用违约规模快速提高
• 图9：2015年初降准解决经济衰退问题避开美联储加息周期
• 图10：5次降准4次估值短期提升，仅2018年贸易战叠加全球衰退下估值走低
• 图11：2014年后的降准对当时的景气占优板块大多有一定推动作用

行业表现（降准后3个月）

行业	20150204	20160229	20180417	20190906	20210715
石油石化	5.7	1.4	5.9	1.0	4.9
煤炭	0.8	-6.6	2.0	-6.2	28.3
有色金属	3.1	5.6	-9.2	-5.3	8.3
电力及公用事业	12.7	-2.0	-2.8	-2.3	5.7
钢铁	17.2	-3.7	2.0	-2.6	8.4
基础化工	10.1	2.6	1.4	-0.3	6.4
建筑	46.4	-1.7	-6.9	-6.2	4.2
建材	10.0	1.7	-3.8	5.9	-6.0
轻工制造	20.7	0.9	-4.3	4.9	-5.6
机械	34.9	3.2	-7.5	-1.5	1.0
电力设备及新能源	26.5	1.7	-10.1	-2.8	4.6
国防军工	16.7	-2.9	-7.5	-10.4	5.9
食品饮料	-3.0	12.3	19.3	0.4	-5.2
医药	11.7	1.4	10.9	3.4	-12.1

投资建议

• 成长行业占优：新能源、半导体、军工等高景气成长行业将受益于本次降准，成为市场主线。
• 春季躁动提前：降准提前释放流动性，有望提前开启春季躁动行情，推动市场上涨。

分析师信息

• 分析师：邓利军
• 执业证书编号：S0550520030001
• 联系方式：13621861053 / denglj@nesc.cn
• 学历背景：复旦大学计算数学硕士，上海交通大学本科
• 任职经历：曾任川财证券首席策略分析师，混沌投资等私募基金公司研究员及投资经理
• 荣誉：2015年所在团队获得新财富最佳分析师策略领域入围奖

重要声明

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