20260331-光大证券-_小马智行_PONY.O_广州深圳UE双双盈利_国内_海外双引擎扩张_2025年年报业绩点评_倪昱婧_邢萍_2页_274kb

小马智行（PONY.O）2025年年报业绩点评总结

核心内容概述

小马智行在2025年实现了总收入同比增长20%至9,000万美元，毛利率提升1个百分点至16%。然而，Non-GAAP归母净亏损同比扩大35%至1.8亿美元，显示出公司在扩大规模过程中仍面临较大的成本压力。进入2026年第一季度，公司收入有所下降，但环比增长14%，毛利率下降至13%，净亏损环比收窄11%至4,864万美元。

主要业务表现

1. 业务收入分析

• Robotaxi服务收入：4Q25同比增长160%，但环比下降1%，达到666万美元，收入占比提升至23%。
• Robotruck服务收入：4Q25同比增长1%，环比增长29%，达到1,312万美元，收入占比提升至45%。
• 技术授权与服务应用收入：4Q25同比下降53%，但环比增长9%，达到935万美元，收入占比下降至32%。

2. 费用控制情况

• SG&A费用率：4Q25同比下降34个百分点，环比上升4个百分点，至59%。
• R&D费用率：4Q25同比大幅下降208个百分点，环比下降30个百分点，至208%。
• 现金储备：截至4Q25末，公司持有现金105.93亿元，为后续扩张提供有力支撑。

全球化商业化进展

1. 车队规模与盈利情况

• 截至2026年3月，小马智行Robotaxi车队规模已超过1,400台。
• 第七代车型在广州、深圳已实现单车盈利转正，深圳峰值单车日收入达394元。

2. 2026年业务展望

• 收入目标：Robotaxi收入预计在2026年翻三倍。
• 车队规模：预计扩至3,000台以上。
• 全球化布局：计划在全球落地超过20个城市，其中海外城市占比近一半。

扩张策略与竞争优势

1. 双引擎扩张模式

• 国内扩张：从广深等一线城市向粤港澳大湾区及新一线城市快速渗透。
• 海外拓展：已进入克罗地亚、新加坡等地，具备复制国内成功经验的潜力。

2. 技术、生态与成本壁垒

• 技术优势：管理层具备强大技术背景，基于强化学习的PonyWorld世界模型为Robotaxi规模化运营提供技术基座，同时Robotruck可复用该技术。
• 生态合作：已与丰田、广汽、北汽等达成量产合作，与如祺出行、ATBB等共建轻资产车队模式，提升资本效率。
• 成本控制：第七代Robotaxi自动驾驶套件成本较上一代下降70%，第四代Robotruck同样实现70%成本下降，未来仍有进一步优化空间。

风险提示

• Robotaxi业务进展不及预期
• 国内外监管政策不确定性
• 技术路线切换及行业竞争加剧
• 自动驾驶技术安全风险
• 次新股股价波动风险

结论

小马智行在2025年展现出良好的增长势头，特别是在Robotaxi服务方面实现显著提升。随着国内与海外市场的同步扩张，公司有望复制广深地区的盈利模式，推动Robotaxi业务持续增长。同时，通过技术创新、生态合作和成本优化，公司构建了较为全面的竞争壁垒，具备实现盈利加速改善的潜力。未来，随着全球化商业化进程的加快，小马智行或将迎来新的增长机遇。