> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 特步国际2025年报点评总结 ## 核心内容概览 特步国际（01368.HK）在2025年实现营业收入141.5亿元，同比增长4.23%；归母净利润13.7亿元，同比增长10.75%。剔除已剥离品牌KSwiss和Palladium对2024年亏损的影响后，归母净利润同比增长5.1%。公司保持50%的分红率，2026年预计分红率仍为50%，对应股息率5%。投资评级维持“买入”。 ## 主要观点 ### 主品牌表现 - **收入增长**：特步主品牌2025年收入为125.2亿元，同比增长1.5%。 - **增长放缓原因**：主要由于2025年H2回收100多家门店转为DTC，冲减收入。 - **市场地位**：特步在厦门、广州、成都等重点马拉松赛事中保持全局穿着率第一，巩固中国跑步第一品牌地位。 - **毛利率与经营利润率**：2025年主品牌毛利率为41.2%，同比下降0.6个百分点；经营利润率为15.3%，同比下降0.6个百分点，主要因市场竞争加剧，折扣加深。 ### 渠道优化与战略转型 - **门店调整**：2025年特步成人门店净减少25家至6357家，少年门店净减少96家至1488家。 - **门店升级**：新形象店占比超70%，持续优化门店形象。 - **DTC战略**：加快DTC战略转型，重点拓展金标领跑和精选奥莱新店型，深化零售战略升级。 ### 索康尼表现 - **收入增长**：索康尼和迈乐2025年收入同比增长30.8%至16.4亿元。 - **线下表现**：线下同店增长双位数，一二线城市重点商圈大店开设成效显著。 - **门店扩张**：2025年净新增30家门店，总计175家。 - **毛利率与经营利润率**：2025年专业运动毛利率为55.5%，同比下降1.7个百分点；经营利润率为7.0%，同比提升0.7个百分点。 - **产品策略**：推出胜利23、羊毛系列、OG等新产品，市场反应良好，推动品牌高端化战略。 ## 关键信息 ### 财务预测 | 年度 | 营业收入（亿元） | 同比增长率 | 归母净利润（亿元） | 同比增长率 | P/E（倍） | |------|------------------|------------|--------------------|------------|-----------| | 2026E| 148.85 | +5.19% | 12.41 | -9.49% | 9.55 | | 2027E| 158.87 | +6.73% | 13.86 | +11.68% | 8.55 | | 2028E| 168.82 | +6.26% | 15.50 | +11.83% | 7.64 | ### 股息率与估值 - **股息率**：2026年预计股息率5%。 - **PE估值**：2026年PE为9.55倍，2028年PE为7.64倍，显示公司估值逐步下降。 ## 风险提示 - **终端消费力下降**：可能影响整体销售表现。 - **索康尼开店不及预期**：可能影响收入增长。 - **店效提升不及预期**：可能影响盈利能力。 ## 品牌矩阵与未来展望 特步国际旗下品牌矩阵定位清晰，主品牌持续聚焦跑步领域，索康尼和迈乐作为高端及越野跑步品牌代表，正不断拓展客群。公司通过优化渠道、推进DTC战略和产品高端化，持续为中长期增长蓄力。分析师看好其稳健增长趋势，预计2026年将继续维持“买入”评级。 ## 财务摘要 ### 资产负债表（单位：百万元） | 项目 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------------------|--------|--------|--------|--------| | 流动资产 | 12,222 | 12,759 | 13,318 | 13,885 | | 现金 | 3,457 | 3,465 | 3,439 | 3,496 | | 交易性金融资产 | 454 | 468 | 482 | 496 | | 应收账款 | 5,155 | 5,390 | 5,876 | 6,057 | | 存货 | 1,829 | 2,061 | 2,060 | 2,284 | | 资产总计 | 16,899 | 17,192 | 17,781 | 18,374 | ### 现金流量表（单位：百万元） | 项目 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------------------|--------|--------|--------|--------| | 经营活动现金流 | 952 | 937 | 1,195 | 1,364 | | 投资活动现金流 | -19 | -193 | -554 | -572 | | 筹资活动现金流 | -455 | -737 | -667 | -734 | | 现金净增加额 | 478 | 7 | -26 | 57 | ### 利润表（单位：百万元） | 项目 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------------------|--------|--------|--------|--------| | 营业收入 | 14,151 | 14,885 | 15,887 | 16,882 | | 营业成本 | -8,088 | -8,558 | -9,065 | -9,556 | | 毛利润 | 6,063 | 6,327 | 6,822 | 7,325 | | 营业利润 | 2,019 | 1,901 | 2,130 | 2,369 | | 净利润 | 1,372 | 1,241 | 1,386 | 1,550 | ### 主要财务比率 | 指标 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------------------|--------|--------|--------|--------| | 毛利率 | 42.85% | 42.51% | 42.94% | 43.39% | | 净利率 | 9.69% | 8.34% | 8.73% | 9.18% | | ROE | 14.51% | 11.59% | 12.03% | 12.73% | | ROIC | 21.17% | 18.72% | 20.21% | 21.56% | | 资产负债率 | 39.63% | 34.78% | 33.45% | 31.82% | | 净负债比率 | -10.06% | -10.88% | -11.04% | -11.74% | | 流动比率 | 2.37 | 2.78 | 2.88 | 3.04 | | 速动比率 | 2.02 | 2.33 | 2.44 | 2.54 | | 总资产周转率 | 0.86 | 0.87 | 0.91 | 0.93 | | 应收账款周转率 | 2.98 | 2.98 | 2.98 | 2.98 | | 应付账款周转率 | 4.09 | 5.10 | 5.50 | 5.60 | | 每股收益 | 0.49 | 0.45 | 0.50 | 0.56 | | P/E | 8.64 | 9.55 | 8.55 | 7.64 | | P/B | 1.16 | 1.06 | 1.00 | 0.95 | | EV/EBITDA | 6.50 | 6.78 | 6.40 | 5.71 | ## 投资评级说明 - **买入**：证券相对于沪深300指数表现+20%以上。 - **增持**：证券相对于沪深300指数表现+10%~+20%。 - **中性**：证券相对于沪深300指数表现-10%~+10%。 - **减持**：证券相对于沪深300指数表现-10%以下。 ## 行业投资评级 - **看好**：行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上。 - **中性**：行业指数相对于沪深300指数表现-10%~+10%。 - **看淡**：行业指数相对于沪深300指数表现-10%以下。 ## 基本数据 | 项目 | 数据 | |------------------|------------| | 收盘价 | HK$4.78 | | 总市值（百万港元）| 13,413.03 | | 总股本（百万股） | 2,806.07 | ## 风险提示 - 终端消费力下降 - 索康尼开店不及预期 - 店效提升不及预期