深度报告-20210617-国金证券-亿联网络-300628.SZ-UC行业领跑者_轻资产严管控助力优质成长_33页_2mb

亿联网络（300628.SZ）研究报告总结

核心内容

亿联网络是一家国际领先的企业通信与协作解决方案提供商，专注于统一通信（UC）领域，提供SIP话机、云视频会议系统（VCS）及云办公终端等产品。公司凭借轻资产运营模式、强大的经销网络和高效的费用管控，实现了较高的盈利水平。公司2020年市值为716.88亿元，目标价为86.82元，首次覆盖给予“增持”评级。

主要观点

• 市场定位清晰：公司深耕企业通信市场，以中小企业为主要目标客户，逐渐向高端市场渗透，凭借高性价比占据市场优势。
• 产品矩阵完善：公司三大业务线（SIP话机、VCS、云办公终端）持续增长，其中VCS和云办公终端作为第二增长曲线，增速显著。
• 轻资产运营模式：公司采用外协生产，降低制造成本，同时通过严格渠道管理，保持销售和管理费用率低于行业平均水平。
• 研发能力突出：公司自主研发能力强，产品核心部分均为自研，且研发费用率较低，受益于国内工程师红利。
• 云视频与云办公终端前景广阔：疫情加速了云通信的普及，云视频市场未来五年CAGR达11.24%，云办公终端产品线发展潜力大。

关键信息

• 财务数据：

  • 2020年营业收入27.54亿元，归母净利润1.28亿元。
  • 2021年预测营业收入35.23亿元，归母净利润15.68亿元。
  • 2023年预测营业收入56.15亿元，归母净利润24.97亿元。
  • 2020年每股经营性现金流净额为2.43元，ROE为28.25%。

• 市场表现：

  • 2020年内股价最高90.36元，最低55.51元。
  • 公司SIP话机全球市占率29.5%，位居行业第一。
  • 公司2020年云视频会议系统（VCS）收入同比增长60.4%，云办公终端业务增长247%。

• 估值与投资建议：

  • 采用市盈率法估值，参考可比公司，给予2021年50倍PE，对应市值784亿元，目标价86.82元。
  • 首次覆盖给予“增持”评级。

投资逻辑

• 公司是统一通信硬件供应商，具备软硬件一体化能力，符合未来行业发展方向。
• 云视频和云办公终端业务增长迅速，预计未来三年收入增速超50%。
• 公司具备强大的渠道管理能力，全球153家经销商，销售费用率低，盈利能力强。
• 研发投入高但费用率控制良好，2020年研发费用率10.74%，低于海外同行。

风险提示

• 海外疫情反复可能影响业务拓展。
• 汇率波动可能对收入产生影响。
• SIP市场需求放缓可能影响营收增速。
• 股东减持可能造成股价波动。
• 高净利率是否可持续存在不确定性。
• 经销商的可持续经营及贡献存在风险。

股价上涨的催化因素

• 云计算产业总体景气度提升。
• 原材料价格下跌。
• 新产品研发实现重大突破。
• 公司与国际领先企业达成战略合作。
• 税收政策有利变化。
• 海外贸易环境改善。

估值与目标价格

• 2021-2023年收入预测分别为35.23/44.76/56.15亿元。
• 2021年归母净利润预测为15.68亿元，EPS为1.74元。
• 采用市盈率法估值，2021年50倍PE，对应目标价86.82元。

投资建议

• 首次覆盖给予“增持”评级。
• 预计未来三年公司盈利持续增长，毛利率小幅提升，费用率不下降。

产品与市场

• SIP话机：全球市占率第一，毛利率超60%，未来三年预计保持15%以上增长。
• 云视频会议系统（VCS）：增速快，毛利率高，预计未来五年增速超50%。
• 云办公终端：主要产品为商务耳机，市场前景广阔，毛利率高，公司正积极拓展该领域。

轻资产运营模式

• 外协生产：公司采用来料加工模式，仅支付原材料及加工费用，降低制造成本。
• 渠道管理：公司通过严格渠道管控，销售费用率低，经销商存续率高。
• 研发效率：公司研发投入占比高，但费用率低，受益于国内工程师红利。

技术优势

• 音视频技术：公司掌握音频编解码、噪声消除、回音消除等核心技术。
• 产品设计：公司产品结构不断优化，高端产品占比提升，提升毛利率。
• 生态合作：公司与微软、Zoom、腾讯等达成战略合作，增强市场竞争力。

未来展望

• 公司将继续完善产品矩阵，拓展云办公终端业务。
• 随着统一通信行业的发展，公司有望持续增长，盈利能力保持稳定。
• 2025年公司市场空间测算约14-37亿美元，显示公司增长潜力。