20260409-国信证券-策略专题_PPI转正_共识之外的潜在影响_11页_2mb

2026年A股盈利与PPI转正专题总结

核心内容

PPI与企业盈利的关系

PPI（工业生产者价格指数）的回升通常被视为企业盈利改善的重要信号。历史上，PPI上行周期中，企业营收和利润率同步改善，尤其在经济周期上行阶段更为显著。PPI每回升1%，工业企业利润率平均提升0.1个百分点，营收增速平均提升1.3个百分点。这表明PPI的变动在一定程度上反映了企业盈利的“价”的因素。

需求回暖是盈利改善的关键

尽管大宗商品价格上涨可能推高原材料成本（PPIRM），理论上会对中下游企业利润形成挤压，但历史数据显示，当需求回暖时，企业可通过扩产和提价实现“量价齐升”，从而缓解成本压力。因此，需求端的稳定性是PPI回升周期中企业盈利改善的核心前提。

内需与外需的分析

• 内需：地产投资是衡量国内需求的重要指标。2026年作为“十五五”开局之年，国内政策和宏观环境趋于稳定，但地产销售和投资数据仍显示内需回升空间有限，难以形成明显反转。尽管高技术产业投资有所增长，但其绝对体量仍难以对冲传统投资的收缩。
• 外需：地缘政治冲突是影响外需的最大不确定因素。霍尔木兹海峡关闭可能对全球能源供应和经济造成显著冲击，尤其是亚洲地区。东盟作为我国主要出口市场，其能源和电力系统若受扰动，或对我国出口形成一定压力。然而，中国能源自给率已达84.4%，能源供应保障能力较强，有望支撑出口份额增长。

主要观点

PPI回升周期的特征

• 历史上PPI回升周期通常伴随着内需或外需的高景气。
• 在需求扩张和产能利用率提升的共同作用下，企业盈利可实现同步改善。
• 若外需强劲，PPI高位运行可获得持续支撑。

2026年盈利展望

• 中性假设：2026年全A利润有望温和增长，增速约10%。
• 乐观情形：若全球需求共振向上，全A利润增速或达15%-20%。

关键信息

需求端分析

• 内需：地产投资和销售周期是衡量内需的重要指标，当前地产投资增速有望企稳，但难以明显反转。
• 外需：地缘冲突是影响外需的主要因素，若霍尔木兹海峡关闭，将对全球能源供应和经济增长造成冲击，尤其影响亚洲制造国家。

能源安全与出口韧性

• 中国能源自给率持续提升，能源供应保障能力增强，有助于维持出口份额增长。
• 东盟作为我国主要出口市场，其能源系统若受冲击，可能对我国出口造成影响，但中国在能源安全和供应链稳定方面具备优势。

历史经验与当前形势对比

• 2021年全球流动性宽松背景下，全A盈利年化复合增速达15%，非金融两油达19%。
• 2026年盈利修复路径可能与2021年类似，但需关注地缘局势和全球需求变化。

风险提示

• 地缘局势加速恶化，可能进一步冲击全球需求。
• 美国通胀上行幅度超预期，可能影响全球流动性环境。

盈利驱动逻辑

• 内需逻辑：地产投资周期是内需的重要驱动因素，但当前地产周期仍处于调整阶段。
• 外需逻辑：全球制造业景气度若高于中国，可形成外需对冲，支撑PPI高位运行。
• 替代效应：出口价格上行时，出口数量通常回落，企业倾向于提价而非放量。

图表与数据支持

• 图1：商品涨价期间PPIRM回升幅度大于PPI
• 图2：PPI回升伴随工业企业量价齐升
• 图3：PPI回升期A股盈利明显增长
• 图4：PPI回升伴随产能利用率提升
• 图5：PPI回升期固定资产周转率提升
• 图6：地产投资下行但PPI上行的案例
• 图7：外需高增长支撑PPI上行
• 图8：全球大宗商品价格领先中国出口价格
• 图9：出口价格增长伴随出口数量回落
• 图10：地产销售周期领先投资周期
• 图11：高技术产业投资难以对冲传统投资
• 图12：建筑业PMI弱于季节性
• 图13：BCI前瞻指数指向企业盈利担忧加剧
• 图14：霍尔木兹海峡关闭对全球GDP的影响测算
• 图15：东盟是中国主要出口市场
• 图16：霍尔木兹海峡原油出口主要流向亚洲
• 图17：2022年油价高企期间“新三样”出口逆势增长
• 图18：2026年全A非金融两油盈利温和增长
• 图19：2026年全A盈利温和增长

结论

在PPI转正的背景下，2026年A股盈利修复的预期主要依赖于需求端的稳定性。若全球需求共振向上，盈利增长可能更为显著；反之，若地缘冲突加剧或美国通胀超预期，可能对盈利形成压制。因此，需密切关注内外需变化，尤其是外需的不确定性，以判断PPI回升对A股盈利的实际影响。