> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** ```markdown # 瀚蓝环境总结 ## 核心内容概览 瀚蓝环境在2024年及未来几年展现出良好的业绩增长与分红能力，其内生增长和并购整合效应显著，推动公司盈利与现金流持续改善。公司作为大固废整合的佼佼者，未来业绩增长可期，同时分红比例提升带来估值弹性。 ## 主要观点 - **业绩双增**：瀚蓝环境在2025年实现归母净利润19.73亿元，同比增长18.58%；2026年预计达22.23亿元，同比增长12.65%；2027年有望增至27.09亿元，同比增长21.88%；2028年预计为27.71亿元，同比增长2.28%。 - **内生增长稳健**：剔除并购影响后，2025年内生归母净利润同比增长约10.68%，主要得益于垃圾焚烧发电效率提升、供热业务增长及部分项目调价。 - **并购整合效应显著**：粤丰并表后，其2025年6-12月净利润达6.86亿元，年化11.76亿元，同比增长26%。整合带来的财务费用降低、供应链优化及业务协同效应明显。 - **分红比例提升**：2025年每股派息1.05元，分红比例达43.39%，较上年提升4.19个百分点。公司承诺2024-2026年每股派息增速不低于10%，2026年派息底线为1.155元/股。 - **估值与盈利预测**：公司2026年PE为11.07倍，2027年PE为10.25倍，2028年PE为10.02倍。盈利预测与估值逻辑清晰，未来增长潜力大。 ## 关键信息 ### 盈利预测与估值表 | 年份 | 营业总收入（百万元） | 同比 (%) | 归母净利润（百万元） | 同比 (%) | EPS-最新摊薄（元/股） | P/E（现价&最新摊薄） | |----------|----------------------|----------|----------------------|----------|----------------------|----------------------| | 2024A | 11,886 | -5.22 | 1,664 | +16.39 | 2.04 | 14.79 | | 2025A | 13,937 | +17.25 | 1,973 | +18.58 | 2.42 | 12.48 | | 2026E | 15,681 | +12.51 | 2,223 | +12.65 | 2.73 | 11.07 | | 2027E | 15,892 | +1.35 | 2,709 | +21.88 | 2.95 | 10.25 | | 2028E | 16,121 | +1.44 | 2,771 | +2.28 | 3.01 | 10.02 | ### 财务表现分析 - **收入结构**：2025年公司营收139.37亿元，同比增长17.25%。其中粤丰贡献27.21亿元，剔除其影响后，营收下降6.7亿元，主要受PPP工程收入下降及主动优化环卫业务影响。 - **利润结构**：2025年归母净利润19.73亿元，同比增长18.58%。主要来自粤丰并表贡献、固废业务提效及一次性业绩补偿。 - **业务细分**： - **固废业务**：2025年收入54.28亿元，同比下降9.66%，但净利润增长7.71%。垃圾焚烧量1293万吨，吨发电量与吨上网电量双升。 - **能源业务**：2025年收入37.53亿元，同比下降0.15%，毛利率提升3.63个百分点。 - **供水业务**：2025年收入9.67亿元，同比下降0.56%，毛利率提升12.85个百分点。 - **排水业务**：2025年收入7.06亿元，同比下降5.36%，但剔除一次性收入后，收入同比增长0.9亿元。 ### 财务指标 - **经营性现金流**：2025年净额40.18亿元，同比增长22.77%。 - **资本开支**：2025年为15.45亿元，同比下降4.61亿元。 - **自由现金流增厚**：公司自由现金流持续改善，推动分红比例提升。 - **负债与权益结构**：2025年资产负债率70.15%，2028年预计降至62.35%。 - **ROE与ROIC**：2025年ROE为13.50%，2026年预计提升至14.00%；ROIC从6.49%逐步下降至6.00%，但仍保持稳定。 ### 投资评级与展望 - **投资评级**：维持“买入”评级，基于公司内生增长与并购整合的双重驱动。 - **未来展望**：预计2026年底完成对粤丰剩余股权的收购，将显著提升公司整体盈利水平，2027年归母净利润有望达27.07亿元，同比增长37%。 - **估值弹性**：随着盈利增长与分红比例提升，公司估值具备较大弹性空间。 ## 风险提示 - **应收账款回款风险**：公司应收账款规模较大，存在回款不及时的风险。 - **并购整合不及预期**：粤丰整合进展若不如预期，可能影响整体盈利。 - **政策风险**：环保行业受政策影响较大，政策变动可能对业务造成不确定性。 ## 团队背景与研究方向 - **团队荣誉**：东吴环保团队在行业内享有较高声誉，多次获得新财富、水晶球、万得金牌分析师等荣誉。 - **研究方向**： - **碳中和**：60+篇深度研究，涵盖前端能源替代、中端节能减排、后端循环利用及碳交易制度保障。 - **再生资源**：深入研究锂电回收、再生塑料、危废资源化、酒糟资源化、再生生物油、废电拆解等。 - **新型电力系统**：从电源侧、负荷侧、电网侧研究电力市场化改革。 - **清洁能源**：关注天然气、氢能、光伏治理等前端能源结构变迁带来的机遇。 - **传统环境资产**：跟踪固废、水务领域现金流改善机会。 - **ESG**：从信披、评级、投资三个维度研究ESG理论与实践。 - **REITs**：研究REITs对环保行业的影响及优质运营资产价值重估。 - **工业气体**：预测特气市场放量，跟踪民营气体龙头趋势。 - **环卫物业**：覆盖环卫电动化、环卫服务等前沿领域。 ## 总结 瀚蓝环境凭借内生增长与并购整合的双重动力，业绩与分红持续提升，展现出强劲的发展韧性。公司盈利预测乐观，估值合理，未来业绩增长空间大，具备较高的投资价值。但需关注应收账款回款、并购整合进展及政策变动等风险。 ```