20180812-天风证券-海澜之家-600398.SH-新兴渠道有望驱动发展_发行转债提升经营效率_22页_2mb

海澜之家（600398）总结

核心内容概述

海澜之家是一家定位大众市场的休闲服饰龙头企业，近年来通过多渠道扩张和品牌矩阵的完善，持续提升其市场竞争力。公司主品牌HLA在经历一段时间的调整后，正逐步复苏，同时，其副品牌如爱居兔、HLA JEANS、AEX、OVV、圣凯诺及HLA HOME等也在不断拓展，形成较为完整的品牌矩阵，为公司未来的发展提供多元化的增长动力。

主要观点

• 线下渠道发展：海澜之家正积极拓展购物中心渠道，尤其是低线城市。三四线城市购物中心数量少，但消费潜力大，且国产品牌在招商中话语权增强，有利于海澜之家的扩张。
• 线上渠道提升：公司与腾讯合作，借助其在电商和大数据方面的优势，提升线上销售能力和精准营销能力，预计线上收入占比将显著提高。
• 商业模式独特：采用“品牌+平台”模式，上游采用合作型供应链，下游采用类直营模式，降低库存风险，提升运营效率。
• 可转债发行：公司拟发行30亿元可转债，用于信息化升级、物流园区建设及爱居兔研发办公大楼建设，提升整体运营效率和市场竞争力。
• 盈利预测：考虑到主品牌复苏和副品牌增长，公司18-20年的EPS预计分别为0.82/0.92/1.03元，对应PE分别为13/11/10倍，目标价为13.94元，评级为“买入”。

关键信息

1. 线下渠道扩张

• 购物中心扩张：海澜之家在低线城市购物中心扩张速度加快，预计2018年新开店中三分之二为购物中心店。
• 低线城市潜力：三四线城市人口占全国近53%，而购物中心数量仅占16.5%，存在较大发展空间。
• 品牌竞争力：国产品牌在购物中心招商中话语权增强，海澜之家在其中具备一定优势。

2. 线上渠道发展

• 腾讯合作：公司与腾讯签订股份转让协议，腾讯拟以25亿元入股，提升线上渠道能力。
• 电商增长：目前电商收入占比约5.8%，预计未来将通过腾讯的流量支持和数据资源实现快速增长。
• 双十一表现：2017年双十一成交额达4.1亿元，同比增长331.6%，位列天猫男装第一。

3. 商业模式

• 上游供应链：采用合作型供应链，供应商参与产品设计，公司承担30%货款，尾货可退回供应商，降低库存风险。
• 下游零售：采用类直营模式，加盟商为财务投资者，公司统一管理门店，提升品牌一致性。
• 盈利模式：公司与加盟商按比例分成，公司获得65%终端销售额，加盟商获得35%。

4. 品牌矩阵

• 主品牌HLA：定位大众男装，正向年轻化、时尚化转型，门店数量持续增长。
• 副品牌：
  • 爱居兔：主打女装及童装，预计2020年零售规模达100亿元，门店数3000家。
  • HLA JEANS：年轻潮牌，主打设计感和性价比。
  • AEX/OVV：轻商务男装和女装，价格偏高端，面向都市白领。
  • 圣凯诺：中高端定制商务职业装，提升品牌形象。
  • HLA HOME：家居生活馆，主打极简风格，价格优势明显。

5. 可转债发行

• 募资规模：30亿元，用于信息化升级（6.2亿元）、物流园区建设（19.5亿元）、爱居兔研发办公大楼（4.3亿元）。
• 信息化升级：提升门店信息化、智能化水平，实现快速收银和精准营销。
• 物流园区建设：增强仓储物流服务能力，提升运营效率。
• 转股影响：如转股，公司净资产和财务结构将得到优化，提升市场竞争力。

6. 盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2018-2020年EPS分别为0.82/0.92/1.03元，对应PE分别为13/11/10倍。
• 估值调整：由于主品牌复苏不及预期，18年净利润由37.4亿元下调为36.9亿元，PE由18X调整为17X。
• 目标价：3-6个月目标价由15.48元下调至13.94元，维持“买入”评级。

风险提示

• 主品牌复苏不及预期：若主品牌增长未达预期，可能影响公司整体业绩。
• 消费疲软：整体消费环境不佳可能影响销售。
• 库存积压：若市场判断失误或天气影响，可能导致库存积压，影响经营。

图表与数据摘要

• 购物中心发展：2018年第一季度购物中心指数为67.5，环比提升0.3%，市场预期向好。
• 门店数量增长：主品牌HLA门店数量从2014年的3348家增长至2018Q1的4523家。
• 电商营收增长：2018Q1电商营收2.78亿元，同比增长较快。
• 可比公司估值：2018年PE为16.60，海澜之家给予17X的PE估值。

总结

海澜之家通过线下购物中心扩张和线上渠道优化，持续提升市场竞争力。公司独特的“品牌+平台”商业模式有效降低库存风险，提升运营效率。腾讯入股为公司带来流量和数据支持，推动电商和O2O发展。未来多品牌矩阵的完善和信息化、物流升级将为公司带来新的增长动力，预计18-20年EPS分别为0.82/0.92/1.03元，对应PE分别为13/11/10倍，目标价13.94元，维持“买入”评级。