深度报告-20220105-申港证券-盐湖股份-000792.SZ-钾锂龙头_浴火重生_36页

投资摘要总结

核心内容

盐湖股份是中国钾肥行业的龙头企业，同时也是盐湖提锂领域的领先企业。公司通过剥离亏损资产，聚焦钾肥和锂盐业务，实现了盈利能力的显著提升。公司拥有察尔汗盐湖这一优质资源，具备强大的资源保障能力，其钾肥和锂盐业务在当前高景气周期中具有巨大增长潜力。

主要观点

• 钾肥板块：公司是国内钾肥行业的“压舱石”，占全国产能的64%，具备技术优势和成本优势，毛利率长期保持在70%以上，受益于全球钾肥市场垄断格局和粮食安全问题带来的需求增长。
• 锂盐板块：公司是盐湖提锂的龙头，拥有察尔汗盐湖丰富的老卤资源，可支撑10万吨碳酸锂产能。技术上已突破超高镁锂比卤水提锂技术，形成“吸附法+膜分离”成熟技术体系，未来产能有望逐步释放。
• 业务调整：通过剥离盐湖镁业、海纳化工等亏损资产，公司业务精简，聚焦钾锂业务，资产负债率和三费显著下降，盈利能力大幅提升。
• 战略合作：公司与国轩高科签订战略合作协议，推动锂电新能源产业链和锂镁新材料领域的发展，形成资源和技术共振。
• 业绩预测：2022年公司归母净利润预计为91.48亿元，其中钾肥贡献68.6亿元，锂盐贡献22.9亿元，合理市值范围为1716亿元-2288亿元，对应股价区间为31.58-42.11元。

关键信息

公司概况

• 青海盐湖工业股份有限公司，国资委控股，是中国最大的钾肥生产企业。
• 拥有500万吨/年的氯化钾设计产能，年产能达550万吨，占全国产能的64%。
• 控股子公司蓝科锂业现有3万吨电池级碳酸锂产能，未来规划4万吨锂盐产能。
• 公司在2020年完成司法重组，剥离亏损资产，2021年8月恢复上市。

钾肥板块

• 市场地位：公司是国内钾肥行业的“压舱石”，占全国产能64%，是全球第四大钾肥生产企业。
• 技术优势：掌握所有氯化钾加工技术，成本优势显著，毛利率保持在70%左右。
• 供需分析：全球钾肥资源高度集中，新增供给有限，价格回落可能性较低。2022年钾肥板块预计贡献68.6亿元净利润。
• 政策支持：各国对粮食安全重视，推动钾肥需求增长。

锂盐板块

• 资源保障：公司拥有察尔汗盐湖，老卤资源充足，可支撑10万吨碳酸锂产能。
• 技术突破：突破超高镁锂比卤水提锂技术，形成“吸附法+膜分离”成熟技术体系。
• 产能规划：蓝科锂业现有3万吨产能，盐湖比亚迪3万吨项目在建，远期规划4万吨产能。
• 需求增长：新能源汽车和储能需求推动锂盐市场增长，预计2022年锂盐板块贡献22.9亿元净利润。

估值分析

• 分部估值：钾肥板块采用15-20倍PE，对应市值1029亿元-1372亿元；锂盐板块采用30-40倍PE，对应市值687亿元-916亿元。
• 合理市值：公司合理市值范围为1716亿元-2288亿元，对应股价区间为31.58-42.11元。
• 首次覆盖评级：给予“买入”评级。

风险提示

• 碳酸锂扩产进度不及预期；
• 公司管理经营效率不及预期；
• 新能源汽车及储能发展不及预期。

估值与盈利预测

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入(百万元)	17,849.1	14,016.2	16,018.79	20,779.65	21,465.49
增长率(%)	-0.23%	-21.47%	14.29%	29.72%	3.30%
归母净利润(百万元)	-45,859.9	2,039.51	5,500.45	8,813.21	9,147.70
增长率(%)	1230.58%	-	169.70%	60.23%	3.80%
每股收益(元)	-16.46	0.49	1.01	1.62	1.68
PE	-	69.18	33.38	20.84	20.07

估值分析

• 钾肥板块：采用15-20倍PE，对应市值1029亿元-1372亿元。
• 锂盐板块：采用30-40倍PE，对应市值687亿元-916亿元。
• 合理市值：公司合理市值范围为1716亿元-2288亿元，对应股价区间为31.58-42.11元。

风险提示

• 碳酸锂扩产进度不及预期；
• 公司管理经营效率不及预期；
• 新能源汽车及储能发展不及预期。

图表目录

• 图1：公司历史沿革
• 图2：盐湖股份股权结构图
• 图3：盐湖股份循环产业链示意图
• 图4：柴达木盆地K，Mg，B，Li等元素的等值线分布图
• 图5：柴达木盆地概况
• 图6：察尔汗盐湖周边卤水湖泊
• 图7：盐湖股份营收同比下滑
• 图8：盐湖股份归母净利润高增
• 图9：业务重整后，业务数量大大缩减
• 图10：剥离后钾肥和锂盐占比不断提高
• 图11：亏损业务全部剥离
• 图12：钾肥和锂盐两大板块毛利率极高
• 图13：剥离后公司净利率显著回升
• 图14：剥离后三费及资产负债率均显著下降
• 图15：氯化钾销量相对稳定，单价上涨
• 图16：青海盐湖氯化钾出厂价格上涨
• 图17：工业级碳酸锂量价齐升
• 图18：2021年工业级碳酸锂年均价上涨203%
• 图19：主要公司氯化钾板块毛利率对比
• 图20：氯化钾主要下游
• 图21：全球钾肥储量分布
• 图22：全球钾肥产能分布
• 图23：钾肥单位面积施肥量
• 图24：全球人口上涨
• 图25：全球谷物价格上涨
• 图26：氯化钾依赖进口
• 图27：氯化钾进口均价
• 图28：全球钾肥（折K₂O）消费量
• 图29：中国钾肥（折K₂O）消费量
• 图30：2020年全球锂需求结构
• 图31：中国新能源汽车产量及渗透率
• 图32：新能源汽车销量增速情况
• 图33：汽车产量增速情况
• 图34：内新能源汽车销售预测
• 图35：全球及主要国家新能源汽车渗透率
• 图36：2021-2025年全球新能源汽车销量预测
• 图37：2020年全球储能市场累计装机规模结构
• 图38：国内储能度电成本有望持续下降
• 图39：全球储能市场累计装机规模及增速
• 图40：全球电化学储能市场累计装机规模及增速
• 图41：2021-2015年化学储能累计装机量预测
• 图42：市场主流手机机型平均带电量梳理
• 图43：全球智能手机出货量
• 图44：全球PC出货量
• 图45：全球平板电脑出货量
• 图46：主要消费电子出货量预测
• 图47：锂工业用途需求预测
• 图48：碳酸锂需求预测
• 图49：电池级碳酸锂价格预测

表格目录

• 表1：剥离企业亏损原因
• 表2：青藏高原主要富锂盐湖化学成分
• 表3：盐湖股份与国轩高科战略合作协议
• 表4：国内钾肥产能分布
• 表5：氯化钾工艺梳理
• 表6：有明确碳中和目标和进展的国家情况
• 表7：锂工业用途需求预测
• 表8：锂下游总需求预测
• 表9：澳洲矿山未来产能预测
• 表10：国内矿山未来产量预测
• 表11：其他矿山未来产量预测
• 表12：海外盐湖未来产量预测
• 表13：国内盐湖未来产量预测
• 表14：锂供需平衡表
• 表15：钾肥板块业绩预测
• 表16：锂盐板块业绩预测
• 表17：可比公司估值情况
• 表18：公司盈利预测表