中外银行一级资本债条款梳理比较：中资AT1美元债为何风险更低？-20180205-信达证券-17页-1mb

固定收益专题报告总结：中资AT1美元债为何风险更低？

核心内容

本报告重点分析了中资银行AT1美元债相较于国外银行AT1债券在风险和收益方面的优势，探讨了AT1债券作为银行资本补充工具的特点，以及其在不同市场环境下的表现差异。

主要观点

• AT1债券的定义与功能
  AT1债券是为满足巴塞尔协议Ⅲ对银行资本充足率的要求而发行的一级资本工具，其受偿顺序优先于普通股股东，排在存款人和次级债之后。在银行危机时，AT1债券可通过转股或减记本金的方式吸收损失。

• 触发条件
  AT1债券触发转股或减记的条件包括资本充足率低于监管要求（如5.125%）或监管机构认定银行无法持续经营（PoNV条款）。触发后，投资者可能面临本金损失或转为普通股的风险。

• 中资AT1债券条款更友好
  中资银行AT1债券条款对投资者更具保护性，主要体现在以下几点：

  • 无减记条款：中资银行AT1债券仅在触发条件下强制转股，无减记本金风险。
  • 股息制动机制：若未全额发放股息，银行不得向普通股股东或其他债权人支付现金分配，保护了AT1债券持有人的优先地位。
  • 更高的赎回可能性：中资AT1债券在利息重置日后，若利差高于发行时市场利差，赎回可能性较大，从而降低投资者的持有成本。

• 中资银行股利支付率更稳定
  中资银行在政策约束下，股利支付率相对稳定，国有银行通常维持在30%左右，而国外银行则存在较大的波动，如德意志银行和桑坦德银行在2015-2016年期间曾出现亏损或未分红的情形。

• 风险溢价与投资价值
  中资AT1债券风险溢价相对更高，但因其条款更安全，整体投资价值优于国外AT1债券。欧资银行因风险事件频发，利差较高且波动较大，而美资银行利差较低，但风险同样不容忽视。

• 投资建议
  从风险-收益角度出发，中资银行AT1美元债更具投资价值，建设银行AT1债为首选标的。其到期收益率、盈利水平、资本充足率及风险溢价均表现优异。

关键信息

• 监管框架
  巴塞尔协议Ⅲ要求银行维持最低资本充足率，其中核心一级资本充足率不低于4.5%。当该比例下降至5.125%或以下时，可能触发AT1债券的转股或减记。

• AT1债券的收益率分布
  中外银行AT1债券到期收益率集中在5-7%之间，但国外银行AT1债券中超过7%的占比为28%，高于中资银行。

• 风险事件案例

  • 西班牙大众银行（Banco Popular Espanol）：因盈利能力恶化导致流动性危机，触发PoNV条款，最终AT1债券被减记。
  • 德意志银行：2016年因亏损导致AT1债券市场恐慌，收益率大幅下跌。

• 风险类型

  • 系统风险：包括宏观经济变化、市场利率波动和监管政策调整。
  • 内在风险：包括票息无法按时支付、转股或减记本金的风险。

• 风险溢价对比
  中资银行AT1债券与普通债利差普遍高于外资银行，表明市场对其风险的溢价更为明显，但其条款更安全，投资价值更高。

AT1债券投资建议

• 首选标的：建设银行AT1美元债，因其股息支付稳定、赎回可能性较大、资本充足率和盈利能力均表现良好。
• 关注标的：徽商银行、锦州银行、青岛银行等，因其具备较高的风险溢价和稳定的资本结构。
• 投资考量：中资银行AT1债券价格波动性较小，投资安全性相对更高，适合寻求稳健收益的投资者。

结论

中资AT1美元债在条款设计、股利支付稳定性、赎回可能性及风险溢价等方面均优于国外AT1债券，因此在风险-收益平衡上更具吸引力。建设银行AT1债作为首选标的，具备较高的投资价值。投资者在选择AT1债券时，应充分考虑其条款设计和市场环境，以降低潜在风险。