> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 光伏分部经营业绩高增，国补回收助力现金流优化 ## 核心内容 龙源电力发布2025年年报，全年实现营收302.53亿元，同比下降18.60%；归母净利润45.26亿元，同比下降28.78%（扣非净利润同比下降22.81%）。公司2025年累计派发现金分红0.1625元/股，现金分红总额占归母净利润的30.01%，与2024年持平。2026年4月1日收盘价对应股息率为1%。 ## 主要观点 ### 1. 新能源装机与发电量表现 - 公司2025年净新增新能源控股装机4851.10MW，其中风电新增1738.60MW，太阳能新增3142.50MW，生物质减少30MW。 - 截至2025年末，公司控股装机容量达45994.29MW，其中风电占比约70%，太阳能占比约29.9%。 - 2025年公司累计完成发电量764.69亿kWh，其中风电630.86亿kWh，同比增长4.19%；太阳能133.77亿kWh，同比增长70.92%。 ### 2. 风电与光伏业绩分化 - **风电分部**：收入259.95亿元，同比下降9.6%；平均上网电价475元/MWh，同比下降52元/MWh。主要受风速下降和限电损失影响，经营利润同比下降21.6%至96.87亿元。 - **太阳能分部**：收入38.09亿元，同比增长56.0%；平均上网电价318元/MWh，同比下降17元/MWh。尽管电价下降，但受益于装机量高增，经营利润同比增长121.0%至11.52亿元。 ### 3. 现金流优化与国补回收 - 2025年公司经营活动产生的现金流量净额为218.33亿元，同比增长27.61%。主要得益于可再生电费补贴回款增加。 - 截至2025年末，公司应收款项融资436.73亿元，同比仅增长0.8%，增速明显放缓。 ### 4. 2026年新增装机指引 - 公司计划2026年开工新能源项目450万千瓦，投产450万千瓦，新增规模有望进一步放缓，进入高质量发展阶段。 ### 5. 投资建议 - 预计公司2026-2028年分别实现归母净利润44.9、52.3、57.7亿元，对应PE分别为30x、26x、23x。 - 给予“推荐”评级。 ## 关键信息 - **财务数据**： - 2025年营业收入302.53亿元，归母净利润45.26亿元。 - 2026年4月1日A股收盘价16.19元，流通A股市值816亿元。 - 2025年毛利率34.79%，净利率18.1%，ROE为6.0%。 - **经营表现**： - 风电发电量同比增长4.19%，但平均利用小时下降至2052h，同比下降138h。 - 光伏发电量同比增长70.92%，成为业绩增长的主要驱动力。 - **现金流与负债**： - 2025年经营活动现金流净额218.33亿元，同比增长27.61%。 - 资产负债率66.5%，净资产负债率198.9%，流动比率0.63，速动比率0.59。 - **未来展望**： - 2026年计划新增装机规模450万千瓦，较2025年有所放缓。 - 2025年新签订开发协议5.86GW，其中风电4GW，太阳能0.65GW，储能1.21GW。 ## 风险提示 - 电价超预期下跌的风险。 - 资源条件及限电导致利用小时不及预期的风险。 ## 财务预测 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业收入(亿元) | 302.53 | 31.899 | 35.154 | 37.666 | | 收入增长率% | -18.60 | 5.44 | 10.20 | 7.15 | | 归母净利润(亿元) | 45.26 | 44.91 | 52.26 | 57.68 | | 利润增长率% | -28.78 | -0.77 | 16.35 | 10.38 | | 分红率% | 30.01 | 30.00 | 30.00 | 30.00 | | 毛利率% | 34.79 | 33.86 | 34.79 | 34.81 | | 净利率% | 18.10 | 17.10 | 18.00 | 18.60 | | ROE% | 6.00 | 5.70 | 6.40 | 6.70 | | P/E | 29.90 | 30.14 | 25.90 | 23.46 | | P/B | 1.80 | 1.73 | 1.65 | 1.58 | | EV/EBITDA | 11.25 | 11.09 | 10.28 | 9.67 | ## 分析师信息 - **陶贻功**：环保公用行业首席分析师，中国矿业大学(北京)毕业，10年行业研究经验，曾就职于民生证券、太平洋证券。 - **梁悠南**：公用事业行业分析师，清华大学本科，加州大学洛杉矶分校、纽约州立大学布法罗分校硕士。 ## 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司发布，仅作参考用途，不构成投资建议。银河证券不对因使用本报告而产生的任何损失承担责任。投资者应独立判断，谨慎使用本报告。 ## 联系方式 中国银河证券股份有限公司研究院 深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层 上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层 北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦 联系电话： - 深广地区：苏一耘 0755-83479312 - 上海地区：程曦 0755-83471683 - 北京地区：林程 021-60387901，李洋洋 021-20252671，田薇 010-80927721，褚颖 010-80927755 - 邮箱：suyiyun_yj@chinastock.com.cn，chengxi_yj@chinastock.com.cn，lincheng_yj@chinastock.com.cn，liyangyang_yj@chinastock.com.cn，tianwei@chinastock.com.cn，chuying_yj@chinastock.com.cn - 公司网址：www.chinastock.com.cn