20260111-粤开证券-_粤开宏观_优化国民收入分配的思

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 粤开证券 # YUEKAI SECURITIES # 2026年01月11日 # 分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 电话：010-83755580 邮箱：luozhiheng@ykzq.com # 近期报告 《【粤开宏观】2025年美国经济回顾：表面韧性与内在脆弱》2026-01-08 《【粤开宏观】税收增速与经济增速的非同步性：当前中国税收低增长的原因、影响及应对》2026-01-05 《【粤开宏观】人民币汇率持续升值：原因、影响及展望》2025-12-25 《【粤开宏观】承压前行，韧性不减——2026年中国出口展望》2025-12-21 《【粤开宏观】2026年中国资本市场展望：A股怎么看？怎么配？》2025-12-17 # 宏观研究 # 【粤开宏观】优化国民收入分配的思考：如何提高居民收入 # 投资要点 # 核心观点 1、新旧动能转换及未来AI时代，需高度重视收入分配与就业分化问题； 2、我国国民收入分配呈现居民占比国际排名中等偏低、企业占比偏高、政府占比偏低且调节偏弱的基本特征； 3、收入分配格局由发展阶段和资源禀赋决定； 4、居民收入及劳动报酬占比呈现U型走势； 5、收入分配结构是国家政治经济选择的结果； 6、优化分配结构并非追求单一部门占比越高越好，而是实现民生福利、企业供给能力与政府调控能力的动态平衡。 # 目录 一、中国国民收入分配的四个基本特征 3 二、对国民收入分配及三大部门收入占比的思考 7 三、优化分配结构、提高居民收入的建议 8 （一）对于“居民占比偏低、企业占比偏高”的格局，可通过两大抓手推动企业部门向居民部门让利，提高居民收入占比……8 （二）以健全工资增长长效机制为核心，加快实施城乡居民增收计划。工资增长是由市场主导的，工资增长的前提是就业稳定和企业盈利，涨薪的钱不是天上掉下来的，做大蛋糕才能多分，因此工资增长的核心是采取更加积极有为的宏观政策扩大总需求、稳定就业，当然政府也可有积极作为。……8 （三）再分配环节中，增强直接税收入分配调节功能。 8 （四）实物再分配阶段，大力提高“实物社会转移”，促进基本公共服务均等化，进一步加大投资于人的财政支出 # 图表目录 图表1：1992-2022年我国三部门收入占比变化（初次分配） 3 图表2：1992-2022年我国三部门收入占比变化（再分配） 4 图表3：2022年各主要经济体居民、企业、政府部门收入占国民总收入比重 图表4：2022年各经济体直接税占国民可支配收入的比重 图表5：2022年所得税占税收收入的比重 6 中央经济工作会议明确当前经济处于“供强需弱”的基本形势，而“需弱”的核心症结在于消费不振。2025年中央采取了消费品以旧换新、财政贴息等一系列提振消费的举措并取得积极成效，老百姓也非常受益；但要从根本上解决消费问题，关键仍在于收入分配改革。提振消费需破解三大核心问题：一是消费能力，二是消费意愿，三是供给对需求的适配性。这三者分别对应三大部门和三大改革方向：消费能力与收入分配直接相关，居民有足够的收入就能消费；消费意愿与公共资源配置尤其是财政支出结构改革紧密相连，财政提高医疗教育养老支出规模以降低居民负担，居民就愿意消费；供给适配性则涉及企业部门的市场准入与产权保护改革，唯有让企业能够生产出消费者真正需要的高质量产品和服务，才能实现供需良性互动。基于此，深入研究收入分配问题具有重要的现实意义。 同时，当前我国正处于新旧动能转换的关键时期，需要通过发展新质生产力弥补房地产、基建投资等旧动能下行带来的缺口。但值得注意的是，新动能尤其是新科技发展背景下，尤其要防范就业与收入分化问题，这是每一轮科技革命都会面临的问题，这是当前全球人工智能浪潮背景下要前瞻应对的问题，否则全球性的“供过于求”将是我们要面临的格局，全球经济循环就难以持续。 一方面，科技进步大幅提升了生产力水平和供给能力；另一方面，新动能多为资本密集型、技术密集型，而非劳动密集型，导致部分劳动者难以融入新动能发展浪潮，进而引发就业与收入分化。这一现象进一步加剧了供需失衡——供给能力持续提升，但能够获得稳定就业和收入的群体占比相对下降，使得需求端增长乏力。因此，在这两大背景下，系统梳理我国收入分配的基本格局尤为必要。 # 一、中国国民收入分配的四个基本特征 第一，从内部结构来看，三大部门中居民收入占比最高、政府占比最低、企业居于中间，这与国际情况大体相当。2022年中国初次分配中居民收入占比为 $62.2\%$ ，再分配调整后为 $60.8\%$ ，这一格局与国际基本情况大体一致。通过OECD数据库选取15个发达国家和4个发展中国家，与中国一块构成20个国家的样本。进行对比，无论是发达经济体还是发展中经济体，在初次分配、再分配及实物调整后的再分配各环节，居民收入占比均处于主导地位。 图表1：1992-2022年我国三部门收入占比变化（初次分配） 资料来源：国家统计局、粤开证券研究院。 图表2：1992-2022年我国三部门收入占比变化（再分配） 资料来源：国家统计局、粤开证券研究院。 图表3：2022年各主要经济体居民、企业、政府部门收入占国民总收入比重 排序 国别 初次分配 再分配(可支配收入) 实物再分配(调整后可支配收入) 居民部门 广义政府部门 企业部门 居民部门 广义政府部门 企业部门 居民部门 广义政府部门 企业部门 1 英国 72.8% 10.5% 16.7% 61.5% 22.1% 16.4% 77.3% 6.3% 16.4% 2 德国 72.4% 11.4% 16.2% 60.0% 25.5% 14.5% 75.0% 10.5% 14.5% 3 美国 72.2% 7.4% 20.4% 73.0% 14.9% 12.1% 89.2% 7.5% 12.3% 4 墨西哥 71.6% 5.8% 22.6% 73.4% 10.3% 16.3% 80.2% 3.5% 16.3% 5 希腊 71.1% 15.1% 13.9% 67.7% 21.5% 10.8% 79.0% 10.2% 10.8% 6 意大利 69.8% 11.4% 18.9% 65.0% 18.4% 16.6% 76.6% 6.9% 16.6% 7 南非 69.6% 9.3% 21.1% 66.7% 17.9% 15.5% 75.3% 9.2% 15.5% 8 法国 68.8% 16.2% 15.0% 61.4% 27.0% 11.6% 79.4% 9.0% 11.6% 9 西班牙 67.1% 10.5% 22.3% 61.2% 19.6% 19.2% 74.4% 6.4% 19.2% 10 加拿大 66.4% 13.9% 19.8% 58.5% 25.5% 16.0% 71.4% 12.5% 16.0% 11 巴西 65.8% 16.2% 18.0% 67.9% 20.3% 11.9% 77.7% 10.4% 11.9% 12 日本 63.1% 12.0% 24.9% 57.4% 22.5% 20.1% 71.3% 8.6% 20.1% 13 中国 62.2% 11.2% 26.6% 60.8% 16.6% 22.6% 67.4% 10.0% 22.6% 14 芬兰 61.9% 19.8% 18.3% 54.2% 30.4% 15.4% 72.7% 11.9% 15.4% 15 韩国 60.2% 13.0% 26.9% 54.9% 22.6% 22.6% 66.6% 10.8% 22.6% 16 俄罗斯 59.5% 21.6% 18.9% 57.2% 29.5% 13.4% 65.8% 20.8% 13.4% 17 丹麦 57.0% 15.3% 27.6% 42.1% 29.7% 28.2% 58.5% 13.3% 28.2% 18 瑞典 55.0% 24.1% 20.9% 47.0% 32.7% 20.4% 66.2% 13.4% 20.4% 19 爱尔兰 48.6% 9.3% 42.1% 40.6% 22.5% 36.9% 52.1% 11.0% 36.9% 20 挪威 39.7% 26.2% 34.1% 32.4% 50.3% 17.3% 46.3% 36.3% 17.3% 注：1.将其他经济体的非营利机构与政府部门加总得到广义政府部门。其中加拿大、南非、韩国三国因数据无法分离，非营利机构仍包含在居民部门内。 2.部分经济体未公布2022年数据，我们以最新数据替代，如巴西以2021年数据替代（下同）。 资料来源：根据OECD数据库整理、国家统计局、粤开证券研究院。 第二，从国际比较看，我国居民收入占比处于中等略偏低水平，主要是劳动报酬、财产收入偏低；但从时间序列看，收入分配格局持续优化，居民收入占比不断提高。初次分配中我国居民收入占比 $62.2\%$ ，再分配调整后提升至 $60.8\%$ ，在20个样本经济体中，从高到低排列，初次分配排名第13位，处于中等偏低水平，再分配后升至中等水平，但与美国相比，无论初次分配还是再分配，占比均相差约10个百分点。进一步分析居民收入占比偏低的原因，核心在于财产性收入占比不足。先看劳动报酬的分配情况，我国劳动报酬占国民总收入的比重为 $53.1\%$ ，由于统计口径将农户、个体户收入也纳入到了劳动报酬，口径相对较宽，其他经济体将该部分收入列为与劳动报酬并列的混合收入、口径偏窄。经过调整后对比，我国劳动报酬占比仍处于全球中等偏低水平。而财产性收入的差距更为显著，我国财产性收入占国民收入的比重仅为 $4.7\%$ ，与美国相差约10个百分点，在20个样本中排名第15，这一差距主要源于我国资本市场发展程度以及企业分红水平还有待进一步提高。2022年，我国财产收入中 $76.2\%$ 来自于利息收入，只有 $10.2\%$ 来自于企业分红。而其他17个样本国家（俄罗斯、加拿大数据缺失）利息收入占财产收入的比例只有 $18.3\%$ ，红利收入占财产收入的比例高达 $54.9\%$ 。即便与我国文化接近的日韩两国，红利收入占财产收入的比重也分别达到 $30.0\%$ 和 $49.6\%$ ，远高于我国。 当然，纵向对比来看，2008年以来，我国居民收入占比已提升5个百分点，居民部门初次分配收入占比从2008年的 $57.0\%$ 上升至2022年的 $62.2\%$ ；再分配后的居民可支配收入占比从2008年的 $55.5\%$ 上升到2022年的 $60.8\%$ 。这一变化的关键节点在于2008年前后我国资源禀赋与要素结构发生根本性转变：2008年前，我国资本稀缺、劳动力相对过剩；2008年尤其是2010年之后，16-64岁劳动年龄人口占比从 $74.8\%$ 见顶回落，劳动力由过剩逐步转向稀缺，推动劳动力价格上涨，劳动报酬在收入分配中的占比逐步提升。 第三，从企业部门来看，我国企业部门收入占比在国际上处于偏高水平，在20个样本经济体中排名第5，与北欧高福利国家及日韩处于同一区间。2022年，中国企业部门初次分配总收入占国民总收入比重的为 $26.6\%$ ，在20个样本中排名第5，高于样本均值 $22.0\%$ ，同期英国、美国等经济体均不足 $15\%$ 。 北欧高福利国家必然对应高税负水平来支撑起公共服务，而大量公共服务多由国有企业承担，于是产生了较高的企业收入占比。日韩则因财阀经济主导，大企业议价能力较强。我国企业部门收入占比偏高，有两个方面的主要原因：一方面是我国的公有制国家经济性质决定了重大时刻需要国企挺膺担当，国有企业在逆周期调节、抗风险中发挥重要作用；另一方面也与企业分红比例偏低有关——国有企业上缴财政的资金比例有待提高，与挪威等北欧国家相比存在差距，上市公司分红水平同样有待提高，若上市公司分红率提升至 $40\%$ ，以2022年数据测算，居民收入占比可提升1.8个百分点，达到 $64\%$ 左右。 第四，从政府部门来看，呈现“低汲取、弱调节”两大特点。一是政府收入占比相对偏低，表现为“低汲取”。2022年，初次分配政府收入占比 $11.2\%$ ；经过再分配后，中国政府部门可支配收入占比仅为 $16.6\%$ ，在20个样本中倒数第3。这主要源于2015-2016年供给侧结构性改革实施以来大规模减税降费，以及房地产调整导致相关税收下行。以一般公共预算收入占GDP的比重为例，2024年为 $16.3\%$ ，预计2025年将进一步下降。需理性看待政府“低汲取”：宏观税负下降虽能减轻居民和企业负担，但并非越低越好，若政府汲取能力持续弱化，可能影响宏观调控和公共服务供给的能力，或者支出刚性导致收支缺口，进而推升债务。因此，《“十五五”规划建议》提出“保持合理的宏观税负水平”，相较于以往“稳定宏观税负”的表述，体现了政策因时因势的调整。二是政府收 入结构以间接税为主、直接税占比低，对收入的调节功能偏弱。近年来我国个人所得税规模大致在1.4万亿元，占税收收入的比重在 $8\%$ ，不足 $10\%$ ，纳税人群仅数千万人，难以承担调节14亿人口收入分配的重任。若继续提高个人所得税免征额，可能进一步缩减纳税人群规模，削弱直接税调节作用。此外，财产税体系尚不健全，遗产与赠与税尚未纳入正式议程，也制约了政府收入调节功能的发挥。 图表4：2022年各经济体直接税占国民可支配收入的比重 注：部分国家数据缺失，俄罗斯以2019年数据替代、巴西以2021年数据替代。 图表5：2022年所得税占税收收入的比重 资料来源：OECD、粤开证券研究院整理 注：部分国家数据缺失，俄罗斯以2019年数据替代、巴西以2021年数据替代。 资料来源：OECD、粤开证券研究院整理 综上，我国国民收入分配呈现四大基本特点：一是居民收入占比在三大部门中最高、政府最低、企业居中，与国际上其他经济体基本一致；二是居民部门收入占比与国际相比处于中等偏低水平，核心差距在财产性收入占比偏低，大力发展资本市场和直接融资势在必行、要增加居民财产性收入；三是企业部门收入占比偏高，源自国企占比高、企业分红少；四是政府部门收入占比偏低且调节功能较弱。 # 二、对国民收入分配及三大部门收入占比的思考 需要思考什么决定了收入分配格局？什么是合理的收入分配格局？居民收入占比越高越好？收入分配格局的本质是什么？ 第一，收入分配格局由发展阶段、资源禀赋和产业结构决定。1978年改革开放初期，我国处于供给短缺阶段，主要矛盾是增加供给，核心任务是促进生产，而当时资源禀赋条件是资本稀缺、劳动力过剩，意味着谁能引进资本，就能与劳动结合，就能增加供给、创造财富。这种资源禀赋决定了制度设计需要向资本倾斜——以生产型增值税为主的税制结构、适配供给短缺的社会保障体系和房地产定价制度等，均是为了优待资本、扩大供给。如今，我国已从供给短缺进入需求不足阶段，资源禀赋也发生深刻变化，劳动尤其是高技能劳动变得稀缺，谁能引进高技能劳动就能创造财富，于是制度就要向劳动倾斜，同时也只有向劳动倾斜才能解决需求不足的问题。因此提高劳动报酬占比就成为解决需求不足问题的关键，收入分配格局调整势在必行。未来的制度体系要从生产促进、供给导向转向消费导向。 此外，收入分配格局与产业结构密切相关。农业和服务业属于劳动密集型产业，居民报酬占比相对较高；工业为资本密集型产业，资本在收入分配中占比更高，因此劳动报酬占比与工业占比呈反向关系。而工业的占比一般是先上升后下降，一开始伴随工业化所以比重逐步上升，随着服务业逐步发展所以工业占比又下降。总体来看，我国居民收入及劳动报酬占比呈现U型变化趋势，与工业增加值占比的倒U型趋势相呼应。 第二，全球收入分配格局可分为三种模式。一是以英、美为代表，居民收入占比较高(高于OECD国家平均水平)的经济体。初次分配中居民收入占比就能达到 $70\%$ 水平，往往具有劳动力市场化程度高、工会力量强大，直接融资体系发达（企业融资便利、分红财产性收入高）等特点。二是以日本、韩国为代表，企业收入占比较高的经济体。初次分配中企业收入占比超过 $20\%$ ，多是财团经济国家，具有企业议价能力强、直接融资发展相对较慢等特点。三是以挪威、芬兰等北欧国家为代表，政府收入占比较高的经济体。政府部门经过再分配过程后，政府部门可支配收入占比超 $20\%$ 。多是北欧国家，具有高福利、高税收，地理面积较小，人口较少等特点。 第三，从本质上看，三大部门收入结构是国家政治经济选择的结果，不同结构意味着不同的经济发展方式，核心是寻求民生福利、企业供给能力与政府宏观调控能力三者之间的平衡，而非单一部门占比的无限扩张。其一，过去为解决供给短缺，选择扩大资本和企业在收入分配中的占比是契合当时主要矛盾的，当前为扩大消费、实现供需平衡，需提高劳动报酬占比，这一调整正是适应不同发展阶段需求的必然选择。《“十五五”规划建议》提出要“完善收入分配制度。提高居民收入在国民收入分配中的比重，提高劳动报酬在初次分配中的比重”就是顺应新的发展阶段做出的重大战略选择，这个选择意味着我们选择以扩大内需来促进供需平衡的发展方式。其二，收入分配的核心是寻求民生福利、供给能力与宏观调控能力间的平衡，而非单一占比的无限扩张。居民占比过高，可能削弱企业积累与创新再投资（居民报酬是企业收入的减项），并压缩政府提供公共服务和调节分配的空间；反之，若企业和政府占比过高，则会抑制消费、加剧不平等。其三，收入分配合理与否，不仅要关注居民收入占比，还要关注水平是否与当前发展阶段 匹配，内部结构是否合理。居民间分配是否公平，一个总体占比高但内部极度不均的格局，比一个总体占比适中但分配更公平的格局问题更大。 # 三、优化分配结构、提高居民收入的建议 # （一）对于“居民占比偏低、企业占比偏高”的格局，可通过两大抓手推动企业部门向居民部门让利，提高居民收入占比 1、以国有企业为重点，加大国资收益上缴财政的力度，专项用于提高城乡居民养老金待遇至农村低保水平（约600元/月），此为“国资-财政-社保”联动改革；在不额外增加财政负担的基础上，为城乡居民提供基础的老年生活保障。 2、以上市公司为重点，鼓励上市公司增加分红、实施股权激励，稳步提高居民财产性收入。 # （二）以健全工资增长长效机制为核心，加快实施城乡居民增收计划。工资增长是由市场主导的，工资增长的前提是就业稳定和企业盈利，涨薪的钱不是天上掉下来的，做大蛋糕才能多分，因此工资增长的核心是采取更加积极有为的宏观政策扩大总需求、稳定就业，当然政府也可有积极作为。 3、研究探索中央财政出资，设立“城乡居民增收专项引导基金”，借鉴财政贴息模式，对主动为职工涨薪的企业给予适当补贴，发挥财政资金杠杆作用，鼓励涨薪行为在全社会推广，待经济进入良性循环后逐步退出补贴。当前形势下企业全面涨薪有难度，因此可以引入财政补贴的杠杆，这也是投资于人的体现。可以采取部分城市或者省份试点，效果较好再全面推开，效果不好则也不影响大局。 4、适度提高在职人员收入，适当放缓退休人员相关待遇上调速度，稳住并适当提高基层一线公务员和部分事业单位职工工资待遇。根据公务员工作的性质、责任、风险等，建立科学的薪酬体系，风险高、责任重的基层公务员需要适度涨薪。 5、逐步缩小财政对不同群体的养老金补贴差距，实施城乡居民养老金追赶计划。暂缓机关事业单位退休养老金上涨步伐，大幅提高城乡居民养老金。 6、促进农民等低收入群体增收，推动农村土地市场化流转，同时进一步完善农产品最低收购价格政策，对从事农产品种植的农村家庭进行收入补贴，提高农民收入。 # （三）再分配环节中，增强直接税收入分配调节功能。 7、个人所得税应保持“基本减除费用标准”（即免征额）稳定，同时着力优化转向附加扣除制度。如果个税改革继续提高免征额，个税的缴纳群体人数将继续大幅缩小，个税的再分配功能将继续弱化，不利于强化收入分配，改革方向要转向优化专项附加扣除政策。对于夫妻中仅一方全职工作且家庭总收入较低的纳税人，建议将其配偶父母的赡养支出纳入专项附加扣除范畴。将大病医疗费用扣除范围从纳税人本人扩展至纳税人及其配偶的父母、子女，缓解家庭医疗支出压力。 8、个人所得税的改革走向综合征收的模式，逐步扩大综合所得征收范围优先将经营所得纳入综合所得，逐步将资本所得纳入综合所得。 9、完善财产收入税收制度。研究引入遗产与赠与税等制度，并配套建立弃籍税制度。 # （四）实物再分配阶段，大力提高“实物社会转移”，促进基本公共服务均等化，进一步加大投资于人的财政支出 通过提升公共服务供给质量，间接减轻居民生活负担，提升实际可支配收入水平。扩大义务教育范畴，将公办学前教育和普通高中教育纳入免费教育体系，免费教育年限从现行的小学至初中共9年逐步扩展为幼儿园至高中共15年。强化基层医疗投入，推动优质医疗资源下沉到社区和乡镇，全面提升基层医疗机构的首诊能力。深化医疗保障制度改革，构建覆盖全民的大病救助体系，显著提高医疗费用报销比例。推进基本养老保险全国统筹，提高城乡居民基础养老金最低标准。推进公共文化服务数字化、智能化，保障偏远地区和特殊群体的基本文化需求。 # 分析师简介 罗志恒，2020年11月加入粤开证券，现任副总裁，兼首席经济学家、研究院院长，证书编号：S0300520110001。 # 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告，结论不受任何第三方的授意或影响。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 # 与公司有关的信息披露 粤开证券具备证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10485001。 本公司在知晓范围内履行披露义务。 # 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。 # 股票投资评级标准 报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 买入：相对大盘涨幅大于 $10\%$ 增持：相对大盘涨幅在 $5\% \sim 10\%$ 之间； 持有：相对大盘涨幅在 $-5\% \sim 5\%$ 之间； 减持：相对大盘涨幅小于 $-5\%$ # 行业投资评级标准 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 增持：我们预计未来报告期内，行业整体回报高于基准指数 $5\%$ 以上； 中性：我们预计未来报告期内，行业整体回报介于基准指数 $-5\%$ 与 $5\%$ 之间； 减持：我们预计未来报告期内，行业整体回报低于基准指数 $5\%$ 以下。 # 免责声明 本报告由粤开证券股份有限公司（以下简称“本公司”）向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的公开信息和资料，但本公司不保证信息的准确性和完整性，亦不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。本公司力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或询价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在允许的范围内使用，并注明出处为“粤开证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖意愿的引用、删节和修改。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。本公司并不对其他网站和各类媒体转载、摘编的本公司报告负责。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道，非通过以上渠道获得的报告均为非法，本公司不承担任何法律责任。 投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 # 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