> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 建发国际集团（01908.HK）总结 ## 核心内容概述 建发国际集团作为建发房地产集团的控股子公司，依托厦门国资委背景与市场化运营机制，展现出较强的竞争力与成长潜力。公司凭借优质产品力与高能级城市土储布局，在行业调整期仍保持销售韧性，财务结构稳健，为未来业绩回升提供支撑。 --- ## 主要观点 ### 1. 国资背景与运营机制 - 实控人为厦门国资委下属的建发集团，具有国资信用背书。 - 内部实行市场化管理机制，兼顾国资稳定性与运营效率。 - 产品品质行业领先，交付满意度长期稳居第一梯队。 ### 2. 销售表现与市场地位 - 2017-2024年合约销售金额从101亿元增长至1335亿元，年复合增速达45%。 - 2025年全口径销售金额1220亿元，排名行业第七，优于百强房企平均降幅。 - 在37个城市市占率位列当地前十，销售韧性突出。 ### 3. 财务结构与运营效率 - 融资成本持续下行，2025年末存量有息负债平均融资成本降至3.15%，创历史新低。 - 剔除预收账款后资产负债率60.9%，净负债率34.8%，现金短债比3.60倍，三道红线维持绿档。 - 手持现金充裕，财务健康度良好。 ### 4. 土储结构优化 - 2025年新增全口径货值1304亿元，同比+29%，拿地强度达54%。 - 新增土储货值约82%位于一二线城市，土储结构持续优化。 - 截至2025年末，公司土储可售货值约2217亿元，其中2022年及之后拿地项目占比达83%。 ### 5. 盈利预测与估值 - 2026-2028年预计归母净利润分别为34.73亿元、36.98亿元和38.68亿元。 - 2026年PE为8.3倍，PB（MRQ）为0.96倍。 - 选取绿城中国、滨江集团、招商蛇口为可比公司，2026年平均PB（MRQ）约为0.83倍，首次覆盖给予“买入”评级。 --- ## 关键信息 ### 销售与业绩表现 - 2025年营收1368亿元，同比-4%。 - 归母净利润36.5亿元，同比-24%。 - 2017-2023年营收与归母净利润复合增速分别为86%和58%，反映历史销售增长在报表端的滞后释放。 ### 投资与拿地策略 - 坚持“流动性优先、兼顾利润率”的拿地策略。 - 2025年拿地金额654亿元，同比+18%。 - 新增土储货值1304亿元，拿地强度提升至54%。 ### 财务健康状况 - 2025年末有息负债737亿元，其中股东借款388亿元、银行借款385亿元。 - 资产负债率73.89%，较2025年末有所下降。 - 2022-2025年累计减值172亿元，历史包袱已大幅减轻。 ### 现金流与资产结构 - 2025年经营活动现金流净额为-2003亿元，但2026年预计转正至13162亿元。 - 存货周转天数从668.5天降至597天，资产流动性增强。 - 货币资金持续增长，2025年末达50626亿元。 ### 估值与投资建议 - 2026年PE为8.3倍，PB（MRQ）为0.96倍。 - 首次覆盖给予“买入”评级，基于其国资背景、产品力优势及土储结构优化。 --- ## 风险提示 - 母公司支持力度变化风险。 - 房地产行业复苏不及预期。 - 新获取项目利润兑现度不及预期。 --- ## 附录：财务预测摘要 ### 损益表（单位：人民币百万） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业收入 | 136,789 | 125,254 | 118,395 | 115,350 | | 毛利 | 19,006 | 17,661 | 17,167 | 17,072 | | 归属于母公司的净利润 | 3,651 | 3,473 | 3,698 | 3,868 | ### 现金流量表（单位：人民币百万） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 经营活动现金流量净额 | -2,003 | 13,162 | 10,462 | 7,917 | | 投资活动现金流量净额 | -4,651 | -2,467 | -3,251 | -2,289 | | 筹资活动现金流量净额 | 3,034 | -3,366 | -3,412 | -3,444 | ### 资产负债表（单位：人民币百万） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 货币资金 | 50,626 | 57,955 | 61,754 | 63,939 | | 负债总计 | 272,099 | 254,379 | 243,300 | 237,706 | | 资产总计 | 368,248 | 354,118 | 346,530 | 344,435 | ### 比率分析 | 比率 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 净资产收益率 | 8.67% | 7.91% | 8.07% | 8.09% | | 总资产收益率 | 0.99% | 0.98% | 1.07% | 1.12% | | EBIT利息保障倍数 | 22.2 | 25.2 | 25.6 | 26.5 | | 流动比率 | 1.65 | 1.70 | 1.74 | 1.75 | | 速动比率 | 0.54 | 0.60 | 0.64 | 0.66 | --- ## 投资评级说明 - **投资评级**：买入（首次） - **基准指数**：恒生中国企业指数（HSCEI） - **评级标准**：6个月内，证券相对于基准指数涨跌幅在20%以上为“买入”。 - **行业评级**：基于行业指数与市场基准指数的相对表现。 --- ## 一般声明 - 本报告为华源证券研究所撰写，仅供客户参考，不构成投资建议。 - 报告内容基于公开信息，不保证其准确性或完整性。 - 报告中提及的公司可能与华源证券存在利益冲突，投资者应独立评估。