20260707-东吴证券-固收深度报告_地方政府是否开始信用扩张_14页_1mb

报告摘要

固收深度报告总结：2026年地方政府信用扩张分析

核心内容概述

本报告分析了2026年地方政府信用扩张的现状及趋势，重点围绕新增一般债和专项债的净融资规模、增速以及区域分化情况，评估地方政府在稳增长与高质量发展背景下的融资行为对债券市场的影响。

主要观点与关键信息

1. 全国地方政府信用扩张温和，专项债贡献显著

新增一般债：
- 2025年全国地方政府新增一般债净融资额约为8,089.85亿元，较2024年下降3.25%。
- 2026年1-5月净融资额为3,769.58亿元，较2025年同期下降21.87%，降幅明显。
- 2019年以来，一般债净融资规模在8,000亿至9,000亿之间波动，2025年仍维持在该区间内。
- 融资节奏后置趋势明显，下半年可能有阶段性扰动。
新增专项债：
- 2025年专项债净融资额为44,793.67亿元，较2024年增长19.35%，创历史新高。
- 2026年1-5月专项债净融资额为15,636.5亿元，较2025年同期下降6.41%，增速放缓。
- 专项债净融资规模自2019年起持续增长，年均复合增长率约12.92%。
- 专项债净融资占地方政府债券净融资总额的84.70%，表明其在信用扩张中的主导地位。
融资结构变化：
- 专项债占比持续上升，成为信用扩张的核心载体。
- 地方政府信用扩张更多表现为投资型扩张，而非支出型扩张。
- 专项债融资模式向“融资建设→收益偿债”转变，强调项目收益偿还能力。

区域结构性分化

2.1 地方政府一般债

净融资额高地区：河北、广东、四川、浙江、江苏等。
同比增速高地区：辽宁、西藏、山西、新疆、青海等，增速普遍在20%以上。
净融资额下降地区：天津、贵州、重庆等，降幅超过10%，部分地区甚至超过50%。
趋势分析：
- 多数地区呈现周期性波动，但整体趋势下降。
- 高基数地区如河北、广东增速稳定，而低基数地区如辽宁、西藏波动较大。
- 地方政府在一般债发行上趋于谨慎，以保障公共服务和民生需求。

2.2 地方政府专项债

净融资额高地区：广东、山东、浙江、江苏、四川、河北、河南等，均超过2000亿元。
同比增速高地区：上海、宁夏、辽宁、吉林、北京、河北、重庆、黑龙江等，增速普遍在20%以上。
趋势分析：
- 多数地区专项债净融资额保持稳健增长。
- 青海、西藏、贵州等地区专项债净融资额波动较大，部分年份出现负增长。
- 专项债融资更注重项目收益，受区域经济体量、项目储备、债务负担等因素影响。

信用扩张方向与影响

信用扩张信号：专项债的信用扩张信号更为明显，可能更早发力。
投资方向：
- 支持基础设施建设、社会事业、生态优化等项目，促进企业投融资复苏。
- 投向信息技术、新材料、生物制造、数字经济等新兴产业，增强地方财政造血能力。
政策导向：
- 专项债资源向经济大省和国家重点发展的区域倾斜。
- 头部地区如广东、江苏、浙江、山东等引领信用扩张，尾部地区如贵州、西藏等则相对保守。

风险提示

债市超预期波动：政策与经济变化可能导致债市供需格局及机构配置行为发生变动。
数据统计偏差：Wind数据可能存在延迟或偏差。
政策与市场不确定性：高度依赖政策支持的行业可能受政策调整或市场波动影响。

总结

2026年地方政府信用扩张总体保持温和态势，专项债在其中扮演核心角色，其净融资规模持续增长，表明地方政府在稳增长和高质量发展背景下，更倾向于通过专项债进行投资型信用扩张。然而，专项债增速因债务规模管控而难以大幅上升，且存在区域分化，头部地区如广东、江苏、浙江、山东等更具扩张潜力，而尾部地区如贵州、西藏等则较为保守。融资节奏后置趋势明显，可能对下半年债市走势形成阶段性扰动。总体而言，地方政府信用扩张信号隐现，但力度有限，需关注政策变化与市场动态。

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