深度报告-2026-06-02-中邮证券-沧州大化（600230）_首次覆盖_TDI和PC齐迎景气周期_30页_1mb

沧州大化首次覆盖总结

核心内容

沧州大化股份有限公司是一家以TDI（甲苯二异氰酸酯）和PC（聚碳酸酯）为主导产品的综合性化工企业，成立于1998年，2000年在上海证券交易所上市。公司隶属于中国中化控股有限责任公司，其股权结构为央企主导、地方国资参与的混合所有制模式。

主要观点

• TDI行业：TDI作为聚氨酯的重要原料，其供给格局持续优化，国内行业集中度从2021年的64%提升至2025年的85%。随着新增产能放缓和出口市场扩大，TDI行业有望迎来新一轮景气周期。
• PC行业：PC行业自2023年起进入快速修复阶段，开工率从50%-60%提升至85%以上，2026年迎来近10年首次零新增产能。公司通过高端化产品突破，如硅PC、溴化PC等，打破了国外技术垄断，成为国内唯一采用连续化法生产特种PC的企业。
• 出口增长：公司TDI和PC产品出口量近年来大幅增长，尤其是TDI出口量从2024年的3.51万吨增长至2025年的6.16万吨，2026年前4个月继续保持增长趋势，为公司带来显著的盈利改善。
• 盈利能力：公司TDI和PC产品在2026年Q1实现盈利改善，PC业务毛利率从2025年的7.43%提升至2026年预测的16.15%。公司预计2026-2028年归母净利润分别为4.44亿、4.85亿和5.43亿元，对应PE分别为13.7x、12.5x和11.2x，给予“买入”评级。
• 风险提示：公司面临下游需求增速放缓、新增产能释放及国际原油价格波动等风险。

关键信息

TDI业务

• 公司拥有16万吨/年的TDI产能，是国内主要的TDI供应商之一。
• TDI-80是最主要的应用规格，用于海绵、胶黏剂、弹性体等产品。
• 近5年来，TDI出口量大幅增长，2025年出口量达6.16万吨，2026年1-4月出口量为1.59万吨，同比增长37%。
• TDI均价从2022年的18205元/吨逐年下降至2025年的12979元/吨，但2026年Q2均价回升至17688元/吨。
• 公司通过出口市场提升了产品售价，保持较高毛利水平。

PC业务

• 公司拥有10万吨/年的PC产能，同时在硅PC、溴化PC等高端产品上取得突破。
• 2023年以来，PC行业开工率提升，出口量增长显著，2025年出口量达58.5万吨。
• 2026年PC行业迎来零新增产能，行业有望回归景气周期。
• 公司PC业务毛利率从2025年的7.43%提升至2026年预测的16.15%，盈利状况显著改善。
• 特种PC产品在多个高附加值领域有广泛应用，如航空、建筑、汽车、新能源等。

行业趋势

• TDI行业：2021-2025年国内TDI生产商减少，行业集中度显著提升，出口量增长迅速，行业格局优化。
• PC行业：2023年起供需关系改善，开工率提升，进口依赖度下降，出口量增长，行业进入景气周期。

公司财务表现

• 2025年公司销售收入为45.63亿元，归母净利润为3085万元，2026年Q1销售收入为10.49亿元，归母净利为5783万元。
• 2026年公司预计实现营业收入54.97亿元，归母净利润4.44亿元，对应PE为13.7x。
• 公司资产负债率持续下降，从2025年的26.49%降至2026年的22.15%，财务结构趋于稳健。

投资建议

• 公司拥有TDI和PC两大核心产品，均有望受益于行业景气周期。
• 2026-2028年公司盈利预期良好，归母净利润分别为4.44亿、4.85亿和5.43亿元。
• 给予“买入”评级，PE持续下降，显示估值优势。

重要图表概览

• 图表01：沧州大化鸟瞰图，展示公司工业布局。
• 图表02：公司发展大事记，显示其历史沿革及关键事件。
• 图表03：公司股权结构，显示央企与地方国资的持股比例。
• 图表04：2020-2026Q1公司收入及净利润变化，显示盈利改善。
• 图表05：2025年公司收入构成，显示TDI为主要收入来源。
• 图表06：2025年公司毛利构成，显示TDI毛利显著。
• 图表07：公司主要产业链，显示TDI与PC的上下游关系。
• 图表08：公司主要产品及产能，显示TDI和PC为主要产品。
• 图表09：TDI主要规格种类，显示不同规格的性能指标。
• 图表10：中国TDI消费结构，显示海绵为主要应用领域。
• 图表11：全球TDI供应商明细，显示国内TDI产能占比。
• 图表12：中国TDI产能及集中度变化，显示行业集中度提升。
• 图表13：中国TDI出口量变化，显示出口增长趋势。
• 图表14：中国TDI月度出口量，显示出口波动情况。
• 图表15：TDI价格及价差变化，显示价格修复趋势。
• 图表16：TDI和PC价格趋势，显示PC价格回升。
• 图表17：公司TDI销售及毛利情况，显示盈利改善。
• 图表18：PC消费结构，显示电子电器为主要应用领域。
• 图表19：PC供需平衡表，显示行业产能及需求变化。
• 图表20：PC出口量变化，显示出口增长趋势。
• 图表21：PC价格趋势，显示价格回升。
• 图表22：公司PC销售及毛利情况，显示盈利改善。
• 图表23：公司财务报表，显示盈利能力提升。
• 图表24：公司主要财务比率，显示成长性和盈利能力增强。

风险提示

• 下游需求增速放缓：若下游行业增长放缓，可能影响TDI和PC的需求。
• 新增产能风险：尽管2026年PC行业无新增产能，但未来仍有潜在供应压力。
• 国际原油价格波动：影响公司原料成本及供应稳定性。

总结

沧州大化凭借TDI和PC两大核心产品的布局，以及在高端产品上的突破，正迎来行业景气周期。公司通过出口市场拓展，有效提升了产品售价和毛利率。随着行业集中度提升及新增产能放缓，公司有望在未来几年实现盈利增长。尽管存在一定的市场风险，但公司具备较强的竞争力和盈利能力，值得投资者关注。