> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 赢家时尚（03709.HK）总结 ## 核心内容 赢家时尚（03709.HK）作为国内中高端女装市场领军企业，在2026年上半年面临收入下滑，但盈利质量有所改善。公司通过优化渠道结构、提升品牌力及产品效率，持续推动业绩修复。 ## 主要观点 - **业绩表现**：2026H1公司收入同比减少12.1%，归母净利润同比减少0.1%，整体表现符合预期。 - **盈利质量**：尽管收入下滑，但毛利率保持稳定，销售费用率下降1.2个百分点，管理费用率上升0.6个百分点，综合来看，归母净利率同比提升1.3个百分点至10.5%。 - **渠道调整**：公司以直营为主，优化渠道结构，直营收入下降17%，加盟收入增长51%，电商收入基本持平。直营门店数量减少，加盟门店增加，显示公司对加盟渠道的信心回暖。 - **品牌表现**：Koradior品牌毛利率提升，NAERSI、NEXY.CO品牌毛利率略有下降，其他品牌表现分化。 - **库存管理**：因终端销售表现一般，存货周转放缓，2026H1末存货金额同比减少7.47%，存货周转天数增加32天至408天。 - **未来展望**：预计2026年收入同比下降个位数，但盈利质量有望在低基数下稳健回升，归母净利润表现优于收入。 - **投资建议**：公司估值具备吸引力，维持“买入”评级，预计2026~2028年归母净利润分别为4.15/4.56/4.98亿元，当前股价对应2026年PE为7倍。 ## 关键信息 ### 收入与利润 - **2026H1收入**：27.3亿元，同比-12.1% - **2026H1归母净利润**：2.87亿元，同比-0.1% - **2026年预计收入**：59.02亿元，同比下降6.1% - **2026年预计归母净利润**：4.15亿元，同比增长4.5% ### 渠道表现 - **直营渠道**：收入20.2亿元，同比-17%；毛利率80.0%，同比+0.3pct - **加盟渠道**：收入1.2亿元，同比+51%；毛利率69.7%，同比-3.7pct - **电商渠道**：收入5.9亿元，同比持平；毛利率65.5%，同比+2.1pct ### 库存与周转 - **2026H1末存货**：13.75亿元，同比-7.47% - **2026H1存货周转天数**：408天，同比+32天 ### 门店情况 - **直营门店**：期末1276家，较期初净减少80家 - **加盟门店**：期末397家，较期初净增加14家 ### 财务比率 - **2026年毛利率**：77.8% - **2026年净利率**：7.0% - **2026年ROE**：8.7% - **2026年P/E**：7.2倍 - **2026年P/B**：0.6倍 ## 风险提示 - 产品革新效果不及预期 - 门店扩张不及预期 - 终端消费环境波动 - 行业竞争加剧 ## 投资评级说明 - **股票评级**：买入（相对同期基准指数涨幅在15%以上） - **行业评级**：中性（相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间） ## 分析师信息 - **分析师**：杨莹、侯子夜、王佳伟 - **执业证书编号**：S0680520070003、S0680523080004、S0680524060004 - **邮箱**：yangying1@gszq.com、houziye@gszq.com、wangjiawei@gszq.com ## 股票信息 - **行业**：服装家纺 - **收盘价（2026年08月28日）**：4.90港元 - **总市值**：3,472.39百万港元 - **总股本**：708.65百万股 - **自由流通股占比**：100.00% - **30日日均成交量**：0.58百万股 ## 财务报表概览 ### 资产负债表（百万元） | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 流动资产 | 3372 | 3405 | 3266 | 3455 | 3655 | | 非流动资产 | 3488 | 3734 | 3810 | 3833 | 3852 | | 资产总计 | 6859 | 7139 | 7077 | 7288 | 7507 | ### 现金流量表（百万元） | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 经营活动现金流 | 996 | 1578 | 847 | 743 | 791 | | 投资活动现金流 | 398 | -1166 | -480 | -333 | -333 | | 筹资活动现金流 | -1434 | -338 | -280 | -309 | -338 | | 现金净增加额 | -77 | 74 | 87 | 101 | 120 | ### 利润表（百万元） | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入 | 6589 | 6286 | 5902 | 6175 | 6429 | | 营业利润 | 455 | 441 | 462 | 509 | 556 | | 归母净利润 | 469 | 397 | 415 | 456 | 498 | | EBITDA | 1670 | 1539 | 825 | 874 | 924 | ## 估值与财务指标 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | P/E | 6.4 | 7.5 | 7.2 | 6.5 | 6.0 | | P/B | 0.7 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | | EV/EBITDA | 3.2 | 3.0 | 3.5 | 3.2 | 2.9 | ## 免责声明 本报告由国盛证券研究所发布，仅供客户使用，不构成任何投资建议。报告内容基于公开资料，不保证其准确性或完整性。投资者应自行关注更新或修改。