20161109-申万宏源-石油化工行业前三季度回顾与展望_上游仍待油价反弹复苏_下游有望保持高景气_33页_1mb

石油化工行业前三季度回顾与展望总结

核心内容概述

2016年前三季度，石油化工行业整体呈现“上游待油价反弹复苏，下游有望保持高景气”的格局。国际原油价格在Q3反弹至50美元/桶，但基本面仍处于供应过剩状态，油价波动主要受OPEC冻产协议预期影响。炼油和化工板块盈利良好，而上游勘探开发及油服行业则面临亏损和经营下滑的压力。整体来看，油价处于中性区间，未来走势取决于冻产协议的执行情况和市场预期，同时进口LNG具有竞争优势，未来有望刺激新需求增长。

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主要观点

1. 油价处于中性区间，短期波动受冻产预期主导

• 2016年Q3布伦特原油期货均价为47美元/桶，与Q2基本持平，但受OPEC和俄罗斯冻产预期影响，油价在9月底反弹。
• 冻产协议执行结果将决定Q4油价走势，预计Q4均价在45-55美元/桶之间。
• 原油市场仍处于供应过剩状态，预计2017年Q3将恢复再平衡。
• 库存消化是市场恢复平衡的重要指标，若库存持续下降，油价有望确立上涨趋势。

2. 上游行业仍待油价反弹复苏

• 勘探开发板块盈利严重下滑，中国石油和中国石化单桶油气EBIT分别为-0.6美元和-12.3美元，均处于亏损状态。
• 油价在50美元以下徘徊时，上游企业仍易亏损，行业扭亏需油价回升至至少50美元以上。
• 油气资源企业将直接受益于油价上涨，但短期内仍将面临亏损。

3. 油服行业业绩仍在探底

• 中海油服和海油工程Q3营收同比下滑32.4%和7.7%，毛利率下降。
• 油服行业面临回款压力、债务结构恶化和工作量下降的问题。
• 行业复苏依赖于油价确立上涨趋势，短期内难有明显改善。

4. 炼油行业盈利良好，有望保持高景气

• 中国石油和中国石化炼油板块Q3盈利显著增长，分别实现经营收益257.16亿和41.6亿。
• 炼油盈利改善主要得益于成本下降速度快于成品油价格下跌，以及灵活的产品结构调整。
• 油价在40-60美元区间有助于炼油企业盈利，预计未来一年油价温和回升，炼油行业将保持高景气。

5. 化工板块景气持续高涨

• 化工品价格高涨，乙烯、丙烯、丁二烯与石脑油价差扩大，带动行业业绩增长。
• 乙烯市场保持高景气，丙烷脱氢具有成本优势，丁二烯供给紧张，未来有望长期向好。

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关键信息

油价走势

• 2016Q3布伦特原油均价为47美元/桶，Q4预计在45-55美元之间。
• 冻产协议执行结果将决定油价短期波动方向，但执行仍存在不确定性。
• 原油市场供需过剩，预计2017年Q3达到再平衡。

上游行业

• 勘探开发板块盈利严重下降，单桶油气EBIT为负。
• 油价上涨是上游行业扭亏的关键因素，短期内油价震荡，行业仍待复苏。

油服行业

• 油服企业营收和毛利率双降，债务结构恶化。
• 行业复苏需等待油价明显回升，目前仍处于探底阶段。

炼油行业

• 炼油板块盈利增长明显，Q3中国石油和中国石化分别实现单桶EBIT为6.6美元和13.1美元。
• 油价在40-60美元区间能获取最大盈利，未来有望保持高景气。

化工行业

• 化工品价格高涨，带动行业盈利。
• 乙烯、丙烯、丁二烯与石脑油价差扩大，行业前景良好。
• 乙烯供给紧张，丙烷脱氢具有成本优势，丁二烯未来有望带动合成胶、天然胶价格上涨。

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推荐标的

公司名称	推荐理由
中国石油	上游弹性大，受益于油价上涨
洲际油气	弹性大，未来油价上涨最受益
中国石化	炼油板块盈利良好，全产业链整合空间大
上海石化	受益于炼油和乙烯高景气
华锦股份	低估值，受益于成品油定价机制和乙烯盈利
东华能源	成长性良好，贸易壁垒高
卫星石化	化工板块业绩表现优异
康普顿	深耕汽车润滑油市场，未来有望厚积薄发

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图表与数据亮点

• 图1：ICE布伦特原油价格走势
• 图2：预计2017年Q3原油市场恢复再平衡
• 图3：美国原油库存变化
• 图4：天然气价格与原油相比性价比低
• 图5：油公司资本支出处于历史低位
• 图6：炼油毛利率与原油价格关系
• 图7：石脑油与乙烯价差处于高位
• 图8：丁二烯与石脑油价差
• 表1：全球供需和库存变化
• 表2：全球LNG供给预测
• 表3：国内LNG终端接收进度
• 表4：油气公司勘探板块盈利下降
• 表5：油气采掘行业资产负债率持平
• 表6：油气采掘行业长期债务占比持平
• 表7：油气采掘行业息税折旧摊销前利润/负债合计
• 表8：油价上涨对不同公司业绩的弹性
• 表9：油服行业各项业务业绩下滑
• 表10：油服行业各项业务业绩下滑
• 表11：油服行业债务水平攀升
• 表12：油服行业长期债务占比提升
• 表13：油服行业偿债能力恶化
• 表14：炼化行业资产负债率历史低位
• 表15：炼化行业长期债务占比下降
• 表16：炼油板块收入下滑
• 表17：炼油板块收入下滑
• 表18：炼油板块盈利能力增强
• 表19：炼油板块盈利能力增强
• 表20：化工板块盈利提升
• 表21：化工板块收入贡献提升
• 表22：化工板块毛利贡献提升
• 表23：乙烯成本假设
• 表24：主要乙烯项目投产表
• 表25：丙烯生产工艺
• 表26：丙烯成本假设
• 表27：重点推荐公司估值表