房地产行业【光大地产】A+H重点房企样本库负债研究及2018E现金短债压力测试：短债压力提升，龙头仍在安全区间-20181007-光大证券-16页-1mb

短债压力提升，龙头仍在安全区间

核心内容概览

本报告基于光大地产（A+H）重点房企样本库，对45家重点房企的负债情况、现金状况及短期偿债压力进行了分析，并进行了2018年年末的现金/短债压力测试。核心结论如下：

• 有息负债增速放缓：整体有息负债增速较2017年下降明显，龙头房企降幅更为显著。
• 短期负债比例保持稳定：短期负债占总有息负债比例基本稳定，但A股房企比例低于H股房企。
• 现金余额增速下降：A股房企现金增速放缓，H股内房相对稳定，龙头房企保持相对良好的流动性。
• 净负债率分化：A股房企净负债率上升，H股房企净负债率下降，龙头房企净负债率相对可控。
• 短期偿债压力测试：整体短期偿债压力提升，但龙头房企仍维持在安全区间，中小型房企压力加剧。
• 投资建议：推荐关注现金短债覆盖能力强及融资能力强的房企，如万科A、保利发展、中华企业、华润置地等。
• 风险提示：融资收紧、成本上升及美元走强可能对房企造成资金链压力和汇兑损失。

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主要观点

1. 有息负债增长明显放缓

• 2018年中期，45家样本房企有息负债余额为4.74万亿元，同比增长12%，较2017年增速下降25个百分点。
• A股房企有息负债同比增长14%，H股内房增长11%，龙头房企增长9%，中小型房企增长16%。
• 龙头房企在融资方面表现更优，有息负债增速放缓明显，而中小型房企则增长较快。

2. 短期负债占比基本稳定

• 2018年中期，45家房企短期负债占总有息负债比例为30%，与2017年末持平。
• A股房企短期负债占比为26%，H股内房为33%。
• 龙头房企短期负债占比下降3个百分点至30%，中小型房企短期负债占比上升2个百分点，显示融资收紧对中小房企影响更大。

3. 现金余额同步放缓

• 45家房企现金余额同比增长10%，A股房企增长7%，H股房企增长11%。
• 龙头房企现金增速与有息负债增速接近（7% vs 9%），中小房企现金增速与有息负债增速接近（15% vs 16%）。
• 中小型房企现金增长较快，但净负债率也相应上升。

4. 净负债率小幅上行，但龙头房企仍相对可控

• 45家房企整体净负债率上升2个百分点至102%。
• A股房企净负债率上升12个百分点至123%，H股房企下降4个百分点至87%。
• 龙头房企净负债率保持在84%，中小房企净负债率上升7个百分点至132%。
• 龙头房企因融资渠道通畅，净负债率仍处于安全区间。

5. 短期偿债压力测试结果

• 预测2018年末，45家房企整体现金/短期有息负债比例下降0.21至1.18倍。
• 13家龙头房企现金/短期有息负债比例为1.40倍，略低于2014年末水平。
• 32家中小型房企现金/短期有息负债比例下降至0.89倍，风险进一步提升。
• 仅18家房企现金对短期债务的覆盖能力有所增强。

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关键信息

投资建议

• 建议关注现金短债覆盖能力强及融资能力强的房企。
• A股推荐：万科A（3.87倍）、保利发展（2.28倍）、中华企业（3.73倍）。
• H股推荐：华润置地（2.14倍）。

风险提示

• 融资收紧可能导致房企资金链承压。
• 融资成本上升可能侵蚀利润。
• 美元走强可能导致房企汇兑损失加大。

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数据表摘要

表1：25家A股重点房企基本情况

序号	代码	简称	总市值（亿元）	股价（元/股）	PE（TTM）	PB	10日涨跌幅	年初至今涨跌幅
1	000002.SZ	万科A	2,662.67	24.30	9.0	2.0	4%	-19%
2	600048.SH	保利发展	1,477.27	18.69	9.3	2.2	6%	-2%
3	001979.SZ	招商蛇口	1,447.29	12.17	8.8	1.3	1%	-11%
4	600606.SH	绿地控股	778.76	6.40	7.5	1.3	2%	-9%
5	600340.SH	华夏幸福	760.72	25.33	7.4	1.9	4%	-17%
6	601155.SH	新城控股	591.21	26.19	8.0	2.7	6%	-8%
7	600383.SH	金地集团	516.86	6.30	5.8	1.0	4%	-22%
8	000069.SZ	华侨城A	467.80	15.60	13.7	4.1	4%	-15%
9	600663.SH	陆家嘴	409.47	9.07	5.1	1.0	4%	-24%
10	002146.SZ	荣盛发展	346.98	7.98	5.5	1.2	2%	-12%
11	000656.SZ	金科股份	275.53	5.16	12.4	1.4	0%	10%
12	600208.SH	新湖中宝	267.44	3.11	6.2	0.8	0%	-39%
13	600675.SH	中华企业	258.40	5.49	31.5	2.6	4%	-11%
14	000671.SZ	阳光城	241.38	5.96	8.7	1.2	-1%	-24%
15	000961.SZ	中南建设	229.26	6.18	19.1	1.4	0%	-3%
16	000402.SZ	金融街	210.42	7.04	7.5	0.7	3%	-34%
17	000732.SZ	泰禾集团	192.64	15.48	8.4	1.0	1%	-22%
18	600376.SH	首开股份	185.47	7.19	5.4	0.6	3%	-17%
19	600895.SH	张江高科	154.87	10.00	30.0	1.8	2%	-29%
20	600466.SH	蓝光发展	151.91	5.09	8.9	1.0	1%	-23%
21	600325.SH	华发股份	149.19	8.01	3.9	1.3	4%	-37%
22	000537.SZ	广宇发展	149.10	7.04	6.2	1.2	2%	0%
23	600266.SH	北京城建	129.44	8.26	8.3	0.6	0%	-35%
24	002244.SZ	滨江集团	126.64	4.07	9.2	0.9	0%	-48%
25	600748.SH	上实发展	89.09	4.83	9.7	0.9	3%	-24%

表2：20家H股重点房企基本情况

序号	代码	简称	总市值（亿港元）	股价（港元/股）	PE（TTM）	PB	10日涨跌幅	年初至今涨跌幅
1	3333.HK	中国恒大	2,861.83	21.95	6.6	1.7	-14%	-14%
2	0688.HK	中国海外发展	2,684.27	24.50	6.3	1.0	3%	1%
3	2007.HK	碧桂园	2,138.54	9.87	5.7	1.7	-10%	-26%
4	1109.HK	华润置地	1,899.08	27.40	6.8	1.3	0%	23%
5	0960.HK	龙湖集团	1,197.97	20.20	7.4	1.4	-6%	6%
6	1918.HK	融创中国	1,061.15	24.10	5.7	1.9	-3%	-24%
7	0813.HK	世茂房地产	650.07	19.52	6.7	0.9	-7%	20%
8	3380.HK	龙光地产	486.41	8.84	6.4	1.5	-1%	11%
9	2777.HK	富力地产	463.38	14.38	1.7	0.6	-1%	-11%
10	3383.HK	雅居乐集团	433.23	11.06	4.6	0.9	-4%	2%
11	0817.HK	中国金茂	411.17	3.56	7.3	1.0	4%	11%
12	1030.HK	新城发展控股	300.02	5.07	5.0	1.7	-7%	8%
13	0884.HK	旭辉控股集团	279.64	3.60	3.9	1.0	-3%	-20%
14	3377.HK	远洋集团	262.75	3.45	4.6	0.5	-4%	-32%
15	1813.HK	合景泰富集团	227.16	7.16	4.5	0.7	-6%	-16%
16	6158.HK	正荣地产	175.64	4.26	7.6	1.2	-3%	9%
17	3900.HK	绿城中国	158.46	7.31	4.9	0.5	-3%	-26%
18	1233.HK	时代中国控股	153.31	8.36	3.9	0.8	0%	13%
19	3883.HK	中国奥园	142.12	5.30	5.7	1.1	-1%	30%
20	1628.HK	禹洲地产	147.91	3.18	3.8	0.7	-6%	-21%

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压力测试结果

单位	2018H1现金（亿元）	2018H1短期有息负债（亿元）	2017H2调整后现金净流入（亿元）	2018E现金（亿元）	2018E现金/短期有息负债	2018H1现金/短期有息负债	变动
万科A	1596	570	200	1653	3.87	2.80	1.07
保利发展	975	331	-328	565	2.28	2.95	-0.67
招商蛇口	621	354	-249	283	1.07	1.75	-0.69
绿地控股	768	856	399	954	1.49	0.90	0.59
华夏幸福	426	251	-115	248	1.32	1.70	-0.38
新城控股	248	144	-12	200	1.86	1.73	0.13
金地集团	311	139	-48	228	2.19	2.24	-0.05
华侨城A	439	130	21	428	4.40	3.38	1.01
陆家嘴	71	126	1	41	0.43	0.56	-0.13
荣盛发展	198	252	74	209	1.11	0.79	0.32
金科股份	303	228	-60	187	1.09	1.33	-0.24
新湖中宝	156	135	-22	100	0.98	1.15	-0.16
中华企业	123	51	32	142	3.73	2.41	1.31
阳光城	333	442	-86	137	0.41	0.75	-0.34
中南建设	192	146	-56	99	0.90	1.31	-0.41
金融街	130	106	-96	8	0.10	1.22	-1.13
泰禾集团	219	558	-228	-149	-0.35	0.39	-0.75
首开股份	181	163	-99	41	0.33	1.11	-0.78
上实发展	61	42	10	60	1.93	1.47	0.46
蓝光发展	179	102	10	163	2.12	1.74	0.38
华发股份	154	370	-142	-80	-0.29	0.42	-0.71
广宇发展	78	48	29	95	2.61	1.60	1.00
北京城建	113	74	-95	0	0.00	1.53	-1.52
滨江集团	92	27	-16	69	3.42	3.41	0.01
光明地产	85	122	13	68	0.74	0.70	0.04
中国恒大	2580	2985	-1132	702	0.31	0.86	-0.55
中国海外发展	1079	64	-257	807	16.82	16.87	-0.06
碧桂园	2099	1081	-233	1596	1.97	1.94	0.03
华润置地	538	320	55	513	2.14	1.68	0.45
龙湖集团	267	128	-204	31	0.32	2.09	-1.77
融创中国	874	753	-65	621	1.10	1.16	-0.06
世茂房地产	360	292	-97	190	0.87	1.23	-0.37
龙光地产	274	113	-3	243	2.86	2.42	0.44
富力地产	359	449	-184	62	0.19	0.80	-0.61
雅居乐集团	301	299	-40	187	0.83	1.01	-0.17
中国金茂	226	223	-198	-80	-0.29	0.42	-0.71
新城发展控股	265	222	-43	167	1.00	1.20	-0.19
旭辉控股集团	391	150	-191	163	1.45	2.61	-1.16
远洋集团	258	166	17	233	1.87	1.56	0.32
正荣地产	208	263	24	167	0.85	0.79	0.05
绿城中国	444	247	-36	346	1.87	1.80	0.07
时代中国控股	206	98	-43	139	1.89	2.10	-0.21
中国奥园	258	256	-87	107	0.56	1.01	-0.45
禹洲地产	251	174	-60	148	1.13	1.44	-0.31
合景泰富	416	91	-16	377	5.54	4.58	0.96

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总结

本报告通过对光大地产（A+H）重点房企样本库的分析，揭示了当前房地产行业在融资环境收紧背景下的负债与现金流变化趋势。总体来看，有息负债增速放缓，短期偿债压力提升，但龙头房企仍处于相对安全区间。A股房企净负债率上行，而H股房企则有所下降，反映出两者在融资策略和市场环境上的差异。建议投资者关注具备强现金流覆盖能力和融资优势的房企，如万科A、保利发展、中华企业及华润置地等。同时，需警惕融资收紧和美元走强可能带来的风险。