> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 流动性月报总结 | 短端的赔率困境 ## 核心内容 本报告对2026年3月和4月的流动性状况进行了回顾与展望，重点分析了资金面的变化趋势、政策利率与资金利率的利差情况，以及对未来资金利率走势的判断。报告指出，尽管3月央行大规模净回笼资金，但资金面依然保持宽松，流动性充裕，短端国债收益率下行，与资金成本倒挂，显示市场对短期利率的预期趋于一致。 ## 3月复盘：大规模净回笼无碍资金下行 ### 主要现象 - **央行净回笼创历史新高**：3月通过逆回购、MLF、买断式逆回购三种渠道合计净回笼资金1.14万亿，为2025年6月以来新高。 - **资金面中枢稳中下行**：3月DR001运行中枢环比下行2bp，DR007、DR014均下行5bp。 - **DR001波幅狭窄**：基本运行在 $1.3\% - 1.4\%$ 区间，仅在月初和月末短暂下探至 $1.3\%$ 以下。 - **资金分层压力不大**：R001与DR001利差维持在7bp左右，R007与DR007利差基本持平。 ### 原因分析 1. **春节现金回流增强**：由于春节偏晚，2月M0环比上升规模高于1月，导致3月现金回流银行间力度增强。 2. **政府债净融资规模下降**：3月政府债净融资规模为9629亿，较1月明显回落，财政支出对资金面形成支撑。 3. **外汇占款持续上升**：2025年底以来结售汇顺差走高，外汇占款持续上升，对资金面形成一定支撑。 4. **自律管理影响有限**：尽管同业存款利率自律管理措施升级，但大行资金融出余额仍高于往年同期，同业存单净融资持续为负，显示银行资负端稳健。 ## 4月展望：横盘震荡 ### 走势预测 - **资金利率或继续下行**：4月资金面可能延续3月趋势，继续小幅下行，但预计DR001中枢将在 $1.28\% - 1.31\%$ 区间波动。 - **短债走势偏震荡**：短端国债收益率与DR007利差已处于历史低位，短债反转概率不高，4月走势或偏震荡中小幅下行。 - **中长期关注企业信贷筑底信号**：若经济数据持续好转，货币政策可能启动转向。 ### 原因分析 - **资金与政策利率利差压缩至历史低位**：DR001与政策利率利差位于2017年以来51%分位，Shibor3M与政策利率利差位于10%分位，显示市场对政策利率的依赖增强。 - **向上动力不足**：近期经济数据虽亮眼，但可能受春节错位影响，且企业利润和预期尚未改善，货币政策短期内不具备收紧基础。 - **央行态度谨慎**：在资金利率下行过程中，央行可能通过减少逆回购投放、降低外汇占款资金规模等方式适度收紧供给端，防止资金面过度宽松。 ## 关键信息 - **流动性供给端**：4月央行货币政策工具到期规模偏大，包括6000亿MLF、17000亿买断式逆回购、700亿国库现金定存，若等额续作，预计超储率约为 $0.91\%$。 - **政府债发行计划**：4月国债发行计划包括1、2、3、5、7年期各一只，10年期两只，30年期一只，3年、5年储蓄国债各一只，预计净融资规模约1.5万亿。 - **地方债发行**：4月地方债净融资预计为3600亿，包含新增一般债、专项债和再融资债。 - **市场共识**：短端反转概率不高，市场普遍认为资金利率下行空间有限。 ## 风险提示 - **政府债发行规模变动**：实际发行规模可能与预测值存在差异。 - **历史经验不完全适用**：当前市场环境与以往存在差异，历史数据仅供参考。 - **政策超预期**：央行货币政策态度可能有意外变化。 - **海外市场波动**：近期关税政策扰动较大，可能对人民币汇率、美元指数等产生影响。 ## 报告信息 - **报告名称**：《短端的赔率困境》 - **对外发布时间**：2026年4月3日 - **报告发布机构**：国金证券股份有限公司 - **证券分析师**： - 尹睿哲（SAC执业编号：S1130525030009） - 魏雪（SAC执业编号：S1130525030011） ## 免责声明 本报告仅代表作者个人观点，不构成对阅读者的投资建议。报告内容仅供参考，使用本报告进行投资可能导致损失，国金证券不承担相关责任。未经授权，不得复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发本报告内容。