> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 广发策略 | 谁将引领AI新叙事？总结 ## 核心内容 本文分析了AI板块在6月下旬至7月末的调整原因，认为本轮调整并非产业趋势逆转，而是高估值、高杠杆与AI资本回报率重估共同触发的阶段性出清。随着北美云厂商财报验证、CapEx指引上修以及半导体和韩国存储链的超跌反弹，AI板块已出现企稳迹象。但企稳不意味着重新进入单边上涨，后续更可能进入高波动、高轮动阶段。 ## 主要观点 1. **AI板块调整原因**： - 高估值遇上杠杆收缩，导致市场交易拥挤松动； - AI应用增长未能持续超预期，市场开始重新评估算力投入与收入转化能力； - 韩国存储链从盈利上修转向盈利高点与扩产压力，放大全球AI硬件链波动。 2. **AI板块企稳迹象**： - 云厂商CapEx指引上调，成为产业链利好； - 市场开始奖励收入、订单和利润兑现，而非单纯惩罚高CapEx； - 存储涨价斜率放缓与产能扩张预期，导致盈利增长空间受限。 3. **AI投资主线转向**： - Agent向RSI（Recursive Super Intelligence）突破的迭代需求可能成为下一阶段AI投资主线； - RSI模式下，模型通过自我训练实现智能强化，带来高频、递归式训练需求，支撑算力投入； - 应用需求可能从coding agent扩展至企业级work agent，甚至未定义的新形态。 4. **产业链轮动预期**： - 未来AI投资可能沿着“硬件 → 云厂商 → 模型商 → 应用”继续轮动； - 重点关注云厂商CapEx能否转化为收入和利润，模型商商业化进展，以及应用端现象级产品诞生。 ## 关键信息 ### 一、AI板块调整原因 - **交易松动**：高估值资产在杠杆收缩和风险偏好下降中承压； - **回报率重估**：算力投入需接受应用增长检验，AI Coding需求未如预期转化； - **存储盛宴降温**：韩国存储厂商盈利增速见顶，涨价放缓，扩产预期压制市场表现； - **中国存储扩产**：削弱韩国厂商稀缺溢价，压制未来价格和利润率预期。 ### 二、AI板块企稳逻辑 - **云厂商财报企稳**：市场关注CapEx能否转化为收入与利润，亚马逊和微软反弹显著； - **CapEx上修成为利好**：云厂商上调CapEx指引，带动硬件链订单增长预期； - **模型商与新云接棒**：2027-2028年传统云厂商CapEx增速放缓，模型商与新云厂商有望接棒，尤其是RSI训练需求。 ### 三、AI板块展望 - **高波动与高轮动**：AI板块可能进入高波动、高轮动阶段； - **中美韩修复分化**：海外市场先行修复，A股仍待盈利与资金共振； - **RSI逻辑**：训练需求与应用需求共振，推动新一轮算力投资； - **应用场景扩展**：从coding agent向work agent甚至新形态扩展，打开第二波商业化需求。 ### 四、市场监测框架 1. **AI景气度跟踪**： - 上游：存储价格与订单仍保持强势； - 中游：算力租赁价格维持高位，尚未出现供给过剩； - 下游：模型厂商ARR增长显著，云厂商收入增速加快，Token消耗量回升。 2. **美股泡沫风险**： - 实体投资处于中期扩张阶段，尚未过热； - 投资者情绪升温，但尚未达到狂热； - 估值偏高，需基本面兑现支撑。 3. **韩国市场风险**： - 价格回撤明显，但未形成系统性流动性挤兑； - 外资和机构净卖出，散户承接压力； - 杠杆ETF、信用融资、场内衍生品去化明显，但节奏不线性。 ## 风险提示 - AI投资回报率不及预期； - 模型价格竞争加剧； - 存储涨价斜率放缓； - 高估值和拥挤仓位反复，市场波动放大。 ## 附录：关键数据 - **云厂商CapEx指引**：Amazon和Microsoft上调CapEx，Meta指引下调； - **模型商算力投入**：2027年预计新增约10GW算力，2028年进一步增长； - **Token消耗量**：7月20日短暂回落，8月初回升； - **KOSPI指数**：较6月高点回撤31.33%，但已企稳18.9%； - **杠杆去化**：ETF去化55.21%，信用融资去化21.24%，场内衍生品去化10.50%。 ## 结论 AI板块可能形成第一个阶段性顶部，但并非产业周期终点。后续行情将进入高波动、高轮动阶段，重点关注模型商与新云厂商的RSI训练需求是否能有效接棒传统云厂商的CapEx增速，以及应用端能否诞生具备用户规模、留存和付费能力的现象级产品。