资管行业系列专题之二：现金管理类产品统一监管的深远影响-20200109-华泰证券-34页_1mb

现金管理类产品统一监管的深远影响

核心内容

本文聚焦现金管理类产品，尤其是货币基金和银行理财现金管理类产品的监管演变及其对资管行业的影响。现金管理类产品因其高流动性、低风险和稳定收益，成为居民和机构客户的重要资产管理工具。随着资管新规的推进，现金管理类产品迅速发展，成为银行理财转型的重要抓手。然而，由于监管不统一，其潜在风险也逐渐显现，如抬高银行负债成本、影子银行特征、隐性刚兑等问题。2019年底，监管文件正式下发，标志着货基与类货基监管框架的统一，对资管行业产生深远影响。

主要观点

• 现金管理类产品规模庞大：货币基金和银行理财现金管理类产品是当前市场上规模最大的两类现金管理产品，受到广泛欢迎。
• 监管趋严：货币基金经历了五轮快速扩张后，监管逐步趋严，尤其是在流动性、资产配置、投资范围和估值方法等方面。
• 监管统一：理财现金管理类产品的监管文件出台，标志着与货币基金的监管框架基本统一，有助于降低风险。
• 风险提示：统一监管有助于减少监管套利，降低流动性风险，但可能对客户体验造成一定影响。

关键信息

货币基金的五轮膨胀

1. 2005年初创期：利率管制和理财需求推动货币基金发展。
2. 2008年金融危机：避险需求增加，货币基金规模迅速增长。
3. 2011-12年：股市低迷，投资渠道拓宽，货币基金进入新阶段。
4. 2013-2015年：互联网金融兴起，货币基金成为现金管理工具。
5. 2017-2018年：收益率和免税优势推动货币基金规模迅速扩张，达到8.9万亿元。

货币基金监管的影响

• 流动性风险控制：通过限制投资范围、资产集中度和收益率，降低流动性风险。
• 收益率下降：监管收紧后，货币基金收益率下降，从2017年至今平均收益率持续走低。
• 机构投资者比例上升：货币基金机构持有者占比提升，影响其功能定位。

理财现金管理类产品的发展

• 政策红利：资管新规过渡期给予理财现金管理类产品宽松的政策环境，使其快速发展。
• 收益率优势：理财现金管理类产品收益率高于货币基金，吸引投资者。
• 流动性便利：多数产品支持T+0赎回，流动性好，且不受互联网平台限制。

现金管理类产品监管要点

• 投资范围限制：与货基保持一致，投资于货币市场工具，不得投资股票、可转债等高风险资产。
• 组合期限、流动性、杠杆要求：与货基一致，防止期限错配和流动性风险。
• 投资集中度限制：限制对单一机构的投资比例，防止过度集中。
• 摊余成本法限制：对摊余成本法应用设限，促进估值与市值同步。
• 赎回规则：限制单日赎回金额，降低挤兑风险，但可能影响客户体验。

监管统一的影响

• 规模收缩与收益率下降：理财现金管理类产品规模将受到限制，收益率下降。
• 公募货基免税政策受影响：监管统一可能影响货基的免税优势。
• 风险资产接受度提升：隐性刚兑受限，推动投资者转向风险资产。
• 资管行业转型：监管统一将加速资管行业净值化转型，减少隐性刚兑型产品。

现状与未来展望

• 现金管理类产品成为银行理财增长最快业务：2019年底，规模达4.5万亿元。
• 监管文件实施：2019年12月27日，监管文件公开征求意见，标志着统一监管的开始。
• 客户群体变化：货基逐渐机构化，而理财现金管理类产品更偏向个人客户。
• 监管统一后的趋势：统一监管将有助于降低风险，但可能影响产品吸引力和客户体验。

风险提示

• 正式稿与征求意见稿不一致：监管政策可能存在调整。
• 资管新规有新政策出台：未来监管可能继续收紧。
• 其他替代产品出现：如结构性存款、理财产品等可能分流资金。

图表目录（摘要）

• 图表1：2004-2019年货币基金资产净值与总份额
• 图表2：2012-2019年货币基金平均收益率
• 图表3：货币基金相关监管文件
• 图表4：《货币市场基金监督管理办法》主要内容
• 图表5：2004-2019年货币基金资产净值及同比增速
• 图表6：2015年末之后货币基金收益率持续下滑
• 图表7：《流动性新规》主要内容
• 图表8：流动性新规对不同集中度下的投资组合要求
• 图表9：摊余成本法适用情形
• 图表10：2017年四季度后货币基金数量停滞增长
• 图表11：2017-2019年货基平均收益率持续下降
• 图表12：余额宝规模受控
• 图表13：“天添利”详情
• 图表14：五大行与股份行现金管理类理财产品对比
• 图表15：非保本净值型理财产品存续余额
• 图表16：五大行现金管理类理财产品起投门槛
• 图表17：五大行现金管理类理财产品业绩比较基准
• 图表18：货基与理财产品的年度平均收益率
• 图表19：余额宝和微信理财通7日年化收益率
• 图表20：非保本理财产品资产配置情况
• 图表21：影子银行体系
• 图表22：银行理财现金管理类产品监管细则对比
• 图表23：五大行现金管理类理财产品投资策略
• 图表24：浦发银行易盈利净值型理财计划（2018）投资策略
• 图表25：广义基金的杠杆率在110%附近
• 图表26：理财产品发行量统计
• 图表27：理财产品存量统计
• 图表28：不同运作模式非保本理财产品存续余额
• 图表29：理财和货基收益率
• 图表30：净值型理财产品的速度有所增加，但产品规模占比仍较低
• 图表31：2019年三季度末各类银行净值型产品存续余额占比
• 图表32：封闭式非保本理财存续余额占比
• 图表33：货币基金机构持有者占比（整体法）
• 图表34：银行投资债券的税收规定
• 图表35：2017年后同业理财规模占比持续下降
• 图表36：结构性存款收益率
• 图表37：银行理财、货基利率与沪深300P/E倒数