> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 景区赛道投资框架系列（三）总结 ## 核心内容 景区行业正在经历从资源禀赋向运营能力的结构性转变，核心竞争力已从单纯的资源稀缺性扩展到运营效率与产品体验。疫后旅游市场呈现出“旺丁不旺财”的特征，即旅游人次增长快于收入增长，消费者更关注性价比。同时，高铁和自驾的普及降低了出行门槛，催生了更多跨界体验场景，景区竞争已不再局限于景区之间。线上渠道如抖音、小红书等重构了获客逻辑，使得产品体验和获客效率差异显著影响业绩分化。 ## 主要观点 1. **行业变化**： - 景区行业竞争要素迁移，运营能力成为核心。 - 消费者偏好转向质价比，旅游需求呈现“长假驱动”特征。 - 疫后旅游市场进入常态化“旺丁不旺财”模式。 2. **行业政策**： - 政策周期与经营周期共振，推动需求端增长。 - 法定假期优化、入境游增长、银发经济成为重要增长点。 - 春秋假在多个省份加速推进，有望带来国内游增量。 3. **公司模式**： - 景区本质为线下流量转化生意，收入=客流×客单价×转化率。 - 自然景区以门票、索道等资源入口业务为主，毛利率高；人造景区更依赖产品运营，成长空间大。 - 景区行业具备高固定成本和强现金流特征，客流超过盈亏平衡点后利润增长快。 4. **公司成长**： - 成长路径包括产品升级、容量释放、资产整合。 - 产品升级是提升客单价和游客价值的关键，如三峡游轮从观光型升级为省际度假型。 - 容量释放如黄山旅游东大门开放、峨眉山金顶索道扩容等，可提升业绩表现。 - 资产整合由地方国资主导，提升资本效率，如君亭酒店、祥源文旅等。 5. **投资建议**： - 短期关注6-8月暑期窗口，把握旺季景气交易。 - 中长期关注具备成长潜力的景区，如产品升级（三峡旅游、宋城演艺）、容量释放（九华旅游、黄山旅游、长白山、峨眉山A）、资产整合（君亭酒店）及高分红稳健标的（丽江股份）。 - 需注意宏观经济波动、居民消费恢复不及预期、项目建设进度等风险。 ## 关键信息 - **景区毛利率**：自然景区门票和索道等资源入口类业务毛利率普遍在 $60\% - 90\%$，而酒店、演艺等业务毛利率波动较大。 - **政策红利**：2025年入境游客达1.55亿人次，同比增长 $30.6\%$。春秋假在13个省份加速推进，若全国推行可净增上亿出游人次，增加国内游收入超千亿元。 - **假期制度优化**：春节8天、五一5天、全年新增2天法定假期，推动长假驱动旅游需求。 - **景区运营模式**：自然景区以资源运营为主，人造景区以产品运营为主，两者共同构成景区行业的主要形态。 - **银发经济**：2025年我国60岁及以上人口达3.2亿，占总人口 $23\%$，银发旅游成为细分增长点。 ## 行业趋势与挑战 - **行业竞争加剧**：部分景区出现增收不增利趋势，线上渠道投放增加带来压力。 - **成长空间受限**：自然景区高利润率来自存量业务，未来增长可能面临区域投资与ROE的悖论。 - **产品生命周期**：人造景区需持续产品迭代，以维持竞争力和估值溢价。 - **入境游潜力**：入境游释放增长空间，但主要受益于具备国际知名度和交通便利的景区。 ## 未来展望 - **政策驱动**：假期制度优化、银发经济、入境游增长等政策推动景区行业持续发展。 - **资本运作**：地方国资主导的资源整合与资本输出，为景区提供成长空间。 - **游客价值提升**：通过产品升级与运营优化，提升游客价值量，增强景区盈利能力。 ## 风险提示 - 宏观经济波动 - 居民消费恢复不及预期 - 极端天气影响 - 项目建设进度不及预期 - 行业竞争加剧