20260507-金融街证券-宏观利率周报_政府债供给高峰临近_收长放短_未影响宽松格局_13页_1mb

宏观利率研究总结（20260420-20260430）

核心内容

2026年4月20日至4月30日期间，宏观利率市场整体呈现宽松格局，尽管央行采取了“收长放短”的操作，但并未对市场造成明显影响。市场对流动性预期的修复成为主导因素，超长端利率快速下行，市场情绪趋于平稳。同时，基本面与政策面的多重因素交织，影响了利率走势和市场预期。

主要观点

1. 基本面分析

• 财政支出：一季度全国一般公共预算支出增长 $2.6%$，为近五年来最快，但3月当月增速放缓至 $1%$，政府性基金支出由正转负至 $-14.2%$，主要受专项债发行同比少增和土地收入偏弱影响。
• 财政收入：受益于PPI回升，3月税收收入增速大幅上行至 $9.1%$，但土地出让金收入仍同比下降 $22.6%$，成为财政收入拖累。
• 制造业PMI：4月制造业PMI为 $50.3%$，仍位于扩张区间，但扩张动力主要来自新出口订单和中小企业景气度，内生需求改善滞后。
• 通胀结构：呈现“科技通胀+传统通缩”的特征，再通胀虽为市场共识，但形成路径仍不清晰。

2. 政策动态

• 两新设备更新：2026年已累计安排两新设备更新资金1851亿元，占全年2000亿元的 $92%$，显示政策对实体经济的支持力度持续。
• 央行操作：5月央行“收长放短”操作主要由于市场需求不足，而非主观收紧，流动性宽松仍具有持续性。
• 公开市场操作：5月公开市场中长期资金到期压力集中在下旬，包括三笔大额资金到期，但财政关键窗口期流动性回收大概率不会影响偏松格局。

3. 社会融资成本

• 货币基金收益率：天弘余额宝7日年化收益率跌破 $1%$，报 $0.999%$，显示社会融资成本下行趋势。

4. 海外环境

• 美联储政策：维持联邦基金利率在 $3.50% - 3.75%$ 不变，符合市场预期。
• 企业违约：软件公司Medallia和牙科服务商AffordableCare相继出现贷款违约，涉及私募信贷巨头逾44亿美元敞口。
• 日本干预汇市：日本近两年来首次正式干预汇市，日元对美元汇率一度飙升3%，反映市场对美元走强的担忧。

5. 市场走势

• 利率曲线：国债收益率曲线呈现“先下后上”走势，2-5年期限品种收益率显著下行，曲线结构陡峭化。
• 股债联动：股债市场从跷跷板转向同向波动，4月沪深300与中债10年利率相关系数高达 $0.93$，显示市场情绪趋于一致。
• 流动性预期：市场对“流动性宽松”的持续性确认，推动超长端利率迅速下行，宽松政策并非衰退式或被动式，而是央行容忍度的提升。
• 资金面：尽管央行“收长放短”，但资金面仍保持充裕，隔夜利率低位运行，中短债表现稳健。

关键信息

• 财政节奏：一季度财政支出进度较快，但3月增速放缓，政府债供给高峰临近，超长端“资产荒”逻辑或有所消退。
• 流动性压力：5月资金面将面临较大压力，尤其是下旬，但财政窗口期流动性回收不会改变整体偏松格局。
• 市场情绪：受中东冲突影响，市场关注点从“通胀冲击”转向“流动性预期修复”，股债市场同向波动，显示投资者风险偏好提升。
• 汇率波动：人民币对美元汇率逆周期调整，日本首次干预汇市，反映全球货币政策环境的复杂性。

下周展望

• 基本面：制造业PMI维持扩张，但内生需求仍需时间修复。
• 政策面：两新设备更新资金继续推进，政策对经济的支持仍在。
• 流动性：5月资金面压力集中在下旬，但央行“收长放短”更多反映市场供需，非政策收紧。
• 市场预期：超长端利率下行趋势或持续，但需关注财政供给高峰对市场的影响。

风险提示

• 资金面超预期收敛；
• 货币政策超预期变化；
• 机构和个人投资行为的不确定性。

图表目录（关键数据）

• 国债收益率走势：反映利率整体下行趋势。
• 中债国债收益率曲线结构：显示曲线平坦化及轮动特征。
• 政府债券与城投债收益率双周涨跌幅：体现不同债券品种之间的相对表现。
• 活跃券收益率曲线结构：展示市场对不同期限利率的预期变化。
• 股债行情走势：显示股债同向波动趋势。
• 国债期货基差走势：反映市场对期货与现货价格的预期差异。
• 7天逆回购、银行间质押利率及1年存单利率：体现资金面宽松程度。
• Shibor与人民币中间价：反映市场利率与汇率的联动。
• 中美利差与美元指数：显示中美货币政策差异及美元走势。
• 全球主要股指及商品价格双周涨跌幅：反映国际市场对经济的预期。
• VIX：显示市场波动率，反映投资者情绪。
• 猪肉与蔬菜批发价：反映食品价格变化，对通胀有影响。
• 布伦特原油、焦煤、螺纹钢、阴极铜：体现商品价格波动，对通胀预期有参考价值。
• 粗钢产量与高炉开工率：反映制造业活跃度。
• 进出口运价指数与江浙涤纶长丝下游开工率：显示外贸及工业需求情况。
• 商品房与土地成交面积：反映房地产市场走势及土地市场疲软。

结论

整体来看，2026年4月利率市场在宽松政策和流动性预期修复的推动下，呈现平稳下行趋势。尽管存在财政供给高峰和部分企业违约等风险因素，但市场对流动性宽松的持续性确认，以及政策对实体经济的支持，使得利率走势未受明显冲击。未来需关注5月资金面压力及财政节奏对市场的影响，同时留意海外货币政策变化和市场情绪波动。