> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中国宏桥（01378.HK）港股首次覆盖报告总结 ## 核心内容 中国宏桥集团是一家拥有铝全产业链布局的特大型企业，业务涵盖热电、采矿、氧化铝、电解铝及铝加工等多个环节。截至2025年，公司拥有国内外氧化铝产能合计2100万吨，电解铝合规产能646万吨，铝加工产能97万吨。公司作为全球电解铝龙头企业，具备显著的成本优势和盈利能力，且持续为股东提供高分红回报。 ## 主要观点 - **一体化优势显著**：公司实现了从铝土矿、能源、氧化铝到电解铝及铝加工的全产业链布局，具有较强的议价能力和成本控制能力。 - **盈利能力增强**：公司归母净利润由2016年的68.5亿元增长至2025年的226.4亿元，年复合增速达14%。归母净利率由11.2%提升至13.9%，盈利能力显著增强。 - **高分红回报**：自2011年上市以来，公司坚持每年分红，累计分红达504.3亿元，平均分红率36%，2025年分红率高达63%，展现出对股东的重视。 - **铝价上行支撑盈利**：由于国内电解铝产能接近天花板，海外项目推进缓慢，中东地区供给受扰动，铝价有望持续上涨，进一步支撑公司盈利。 - **西芒杜铁矿项目**：公司作为赢联盟成员，有望分享西芒杜铁矿项目收益，该项目预计满产产能可达1.2亿吨/年，公司间接持有北部矿区9.8%的股权。 ## 关键信息 ### 1. 公司发展概况 - 中国宏桥集团由山东宏桥于1994年成立，历经多个阶段发展，现已成为全球铝业龙头。 - 2011年于港交所上市，借助资本市场加速发展，2025年铝产品年产能达743.6万吨。 ### 2. 产能分布与布局 - **铝土矿**：几内亚博凯矿区铝土矿出口量2025年达7152万湿吨，预计2026年突破9000万吨。 - **氧化铝**：国内1900万吨，印尼200万吨，自给率超100%。 - **电解铝**：山东428万吨，云南218万吨，预计2026年云南产能达325万吨。 - **铝加工**：2025年产能97万吨，预计2026年提升至152万吨。 ### 3. 成本与毛利率 - **氧化铝成本**：2025年单吨成本为2256元/吨，同比增长2%。 - **电解铝成本**：由2022年的1.52万元/吨降至2025年的1.30万元/吨，毛利率由13%提升至28%。 - **铝加工成本**：2025年单吨成本为1.91万元/吨，毛利率为18%。 ### 4. 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年公司归母净利润分别为348/370/393亿元，对应PE分别为9.0/8.5/8.0X。 - **可比公司估值**：选取中国铝业、云铝股份、天山铝业和南山铝业，2026-2028年平均PE分别为11.0/9.7/8.2X，公司估值低于行业平均水平，给予“买入”评级。 ### 5. 风险提示 - **铝价大幅下跌**：可能影响公司盈利能力。 - **项目进展不及预期**：西芒杜铁矿项目进展可能影响未来收益。 - **原料成本大幅提升**：铝土矿和氧化铝成本上涨可能对利润造成压力。 - **跨市场选择可比公司**：A股与港股市场差异可能导致估值偏差。 ## 估值与盈利预测 | 年份 | 营收（亿元） | 毛利（亿元） | 毛利率 | 归母净利润（亿元） | 净利润率 | PE（倍） | |------|--------------|--------------|--------|---------------------|----------|----------| | 2025 | 1624 | 415 | 26% | 226.4 | 13.9% | 11.9 | | 2026E| 1787 | 539 | 30% | 348 | 19.5% | 9.0 | | 2027E| 1846 | 559 | 30% | 370 | 20.0% | 8.5 | | 2028E| 1876 | 578 | 31% | 393 | 21.0% | 8.0 | ## 投资逻辑要点 - 公司具备一体化产业链优势，成本控制能力强，盈利能力突出。 - 铝价有望持续上涨，支撑公司盈利。 - 公司重视股东回报，分红率高，为投资者提供稳定回报。 - 通过“北铝南移”战略优化能源结构，提升绿色低碳发展水平。 ## 财务与运营表现 - **营收与净利润增长**：2025年营收1624亿元，净利润226.4亿元，复合增速分别为11%和14%。 - **费用率下降**：公司期间费用率由2021年的8.7%降至2025年的5.2%，运营效率提升。 - **现金流充裕**：2025年经营性现金流390亿元，期末现金余额511.87亿元。 - **资产负债率下降**：从2016年的68%降至2025年的42%，财务结构稳健。 ## 战略与未来展望 - 公司持续推动轻量化产品发展，聚焦汽车、轨道交通及铝基新材料领域。 - 2026年云南新增55万吨铝加工产能，预计总产能达152万吨。 - 公司在印尼和几内亚的项目持续推进，提升资源保障能力。 - 公司在新能源和西芒杜铁矿项目上的投资，有望成为新的盈利增长点。 ## 总结 中国宏桥集团凭借其强大的一体化产业链布局、显著的成本优势、高盈利能力以及持续的高分红政策，成为全球电解铝行业的龙头企业。随着铝价上行趋势和公司产能优化，公司未来盈利潜力较大。公司估值低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级。然而，需关注铝价波动、项目进展、原料成本及跨市场估值差异等风险。