海尔智家2025年中期报告总结
核心内容
海尔智家2025年1-6月实现营业收入1564.9亿元，同比增长10.2%，归母净利润120.3亿元，同比增长15.6%。公司中期分红0.269元/股，占归母净利润的20.83%。整体业绩略超预期，主要得益于美国业务未受关税影响，以及中国空调业务竞争力提升。
主要观点
1. 中国业务表现
- 营收增长：中国营收774.1亿元，同比增长8.8%。
- 市场需求呈现M形增长，高端卡萨帝收入增长20%，性价比Leader收入增长15%。
- 数字库存模式和数字营销变革有效提升PoP渠道和电商渠道竞争力。
- Leader快速跟进小米，推出三筒懒人洗衣机，成功抓住企业家IP流量。
- 空调业务营业利润率保持6.4%，盈利能力稳定。
- 市场担忧2025H2国补退坡，预计下半年增速放缓，但整体仍保持稳健增长。
2. 海外业务表现
- 营收增长：海外营收790.8亿元，同比增长11.7%。
- 收购CCR和Kwikot等公司，推动海外业务增长。
- 美国市场收入稳中有升，高端品牌占比提升。
- GE家电未来5年在美国投资超30亿美元，提升本土化率。
- 澳新、日本市场小幅下滑，东南亚市场下滑6~10%，欧洲市场基本持平。
- 新兴市场表现突出，南亚增长33%，东南亚增长18%，中东非增长65%。
3. 投资建议
- 预计公司2025-2027年归母净利润分别为217/245/274亿元，EPS分别为2.31/2.61/2.92元，对应PE分别为11.3/10/8.9倍。
- 维持“推荐”评级。
关键信息
- 2025年7月空调内销出货量1058万台，同比增长14.3%，主要受全国高温影响。
- 预计2025H2空调内销出货量4071万台，同比下降6%；全年内销出货量10725万台，同比增长3%。
- 空调出口出货量：2025年7月出口出货量585万台，同比下降15.5%；2025H2预计出口出货量3925万台，同比下降10%；全年出口出货量预计9581万台，同比下降1%。
- 热泵业务：2025年4月国家发布《推动热泵行业高质量发展行动方案》，预计2025年热泵内销额增长1%；出口增长14%，受益于欧洲补贴政策重启。
- 冰箱与洗衣机：
- 冰箱内销2025年1-6月出口增长22.2%，全年预计出口增长5%。
- 洗衣机内销2025年1-6月出口增长22.2%，全年预计出口增长5%。
- 冰洗业务以更新需求为主，销量多年处于平台期。
财务预测
| 指标 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 营业收入（百万元） |
285,981 |
314,478 |
339,402 |
366,821 |
| 收入增速 |
4.3% |
10.0% |
7.9% |
8.1% |
| 归母净利润（百万元） |
18,741 |
21,676 |
24,522 |
27,410 |
| 利润增速 |
12.9% |
15.7% |
13.1% |
11.8% |
| 摊薄EPS（元） |
2.00 |
2.31 |
2.61 |
2.92 |
| PE |
13.02 |
11.25 |
9.95 |
8.90 |
风险提示
分品类营收与毛利率
| 分品类 |
2025H1营收（百万元） |
2024年营收（百万元） |
2023调整营收（百万元） |
同比增速 |
毛利率 |
同比变化 |
| 空调 |
32,773 |
49,056 |
45,660 |
+13.0% |
24.3% |
+0.3% |
| 电冰箱 |
42,517 |
83,241 |
81,641 |
+4.1% |
28.9% |
+0.2% |
| 洗衣机 |
31,645 |
63,028 |
61,272 |
+7.5% |
30.4% |
+0.2% |
| 厨电 |
20,508 |
41,111 |
41,589 |
+1.9% |
28.6% |
+0.3% |
| 水家电 |
9,568 |
15,751 |
15,011 |
+21.2% |
36.9% |
+0.3% |
| 装备部品及渠道综合服务 |
18,726 |
32,396 |
27,897 |
+34.8% |
12.3% |
+1.9% |
分地区营收与增速
| 地区 |
2025H1营收（百万元） |
2024年营收（百万元） |
2023调整营收（百万元） |
同比增速 |
2025H1同比增速 |
| 中国大陆地区 |
77,415 |
142,167 |
137,793 |
+8.8% |
+8.8% |
| 其他国家/地区 |
79,079 |
143,814 |
136,412 |
+11.7% |
+11.7% |
| 美洲 |
40,016 |
79,529 |
79,751 |
+2.4% |
+2.4% |
| 澳洲 |
3,258 |
6,642 |
6,142 |
+1.0% |
+1.0% |
| 南亚 |
8,666 |
11,525 |
9,521 |
+32.5% |
+32.5% |
| 欧洲 |
17,995 |
32,089 |
28,544 |
+24.1% |
+24.1% |
| 东南亚 |
4,130 |
6,633 |
5,780 |
+18.3% |
+18.3% |
| 中东非 |
2,439 |
2,674 |
1,934 |
+65.4% |
+65.4% |
| 日本 |
1,958 |
3,426 |
3,662 |
+7.2% |
+7.2% |
财务指标预测
| 指标 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 营业收入（百万元） |
285,981 |
314,478 |
339,402 |
366,821 |
| 归母净利润（百万元） |
18,741 |
21,676 |
24,522 |
27,410 |
| EPS（元） |
2.00 |
2.31 |
2.61 |
2.92 |
| PE |
13.02 |
11.25 |
9.95 |
8.90 |
财务比率预测
| 指标 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 营业收入增长率 |
4.3% |
10.0% |
7.9% |
8.1% |
| 营业利润增长率 |
12.4% |
18.5% |
12.9% |
12.4% |
| 归母净利润增长率 |
12.9% |
15.7% |
13.1% |
11.8% |
| 毛利率 |
27.8% |
27.0% |
27.0% |
27.0% |
| 净利率 |
6.8% |
7.2% |
7.5% |
7.8% |
| ROE |
16.8% |
17.3% |
17.6% |
17.6% |
| ROIC |
12.5% |
12.6% |
12.8% |
12.9% |
| 资产负债率 |
59.2% |
58.1% |
56.4% |
55.2% |
| 净资产负债率 |
145.1% |
138.6% |
129.3% |
123.3% |
| 流动比率 |
1.01 |
1.11 |
1.22 |
1.32 |
| 速动比率 |
0.66 |
0.75 |
0.86 |
0.95 |
| 总资产周转率 |
1.04 |
1.04 |
1.03 |
1.03 |
| 应收账款周转率 |
11.64 |
14.35 |
18.79 |
18.75 |
| 应付账款周转率 |
3.95 |
4.06 |
4.05 |
4.03 |
| 每股收益（元） |
2.00 |
2.31 |
2.61 |
2.92 |
| 每股经营现金流（元） |
2.83 |
4.88 |
3.85 |
4.24 |
| 每股净资产（元） |
11.87 |
13.32 |
14.89 |
16.62 |
| P/E |
13.02 |
11.25 |
9.95 |
8.90 |
| P/B |
2.19 |
1.95 |
1.75 |
1.56 |
| EV/EBITDA |
7.32 |
5.79 |
4.70 |
3.68 |
| PS |
0.85 |
0.78 |
0.72 |
0.67 |
分析师信息
- 何伟：中国银河证券研究院，副所长、大消费组组长，2025年加入。
- 杨策：中国银河证券研究院，家电行业分析师。
- 刘立思：中国银河证券研究院，家电行业分析师。
- 陆思源：中国银河证券研究院，家电行业分析师。
联系信息
- 中国银河证券股份有限公司 研究院
- 地址：
- 深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层
- 上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层
- 北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦
- 联系方式：
- 深广地区：程曦，0755-83471683，chengxi_yj@chinastock.com.cn
- 上海地区：陆韵如，021-60387901，luyunru_yj@chinastock.com.cn
- 北京地区：田薇，010-80927721，tianwei@chinastock.com.cn
- 北京地区：褚颖，010-80927755，chuying_yj@chinastock.com.cn
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