20131008-招商证券-三安光电-600703.SH-未来的节能产业巨擘_14页_588kb_588kb

三安光电（600703.SH）分析总结

核心内容

三安光电作为LED芯片行业的龙头企业，正通过产能扩张、海外布局和多元化业务拓展，逐步巩固其行业地位，并向节能产业巨擘迈进。公司当前股价为20.29元，目标价提高至28元，维持“强烈推荐”评级。

主要观点

• 芯片龙头地位稳固：三安凭借技术优势、资本实力和管理能力，已成为LED芯片行业龙头之一，市场份额从2008年的10%提升至2012年的23%。
• 产能持续扩张：公司已拥有144台MOCVD设备，预计2013年底增至160-180台，2014年底达到200-220台。未来三年，芯片业务的营业利润CAGR预计达40-50%。
• 海外布局加速：通过收购美国Luminus和投资璨圆，三安已切入全球专利网络，未来有望通过代工等方式开拓国际市场。
• 照明应用与功率半导体布局：LED照明市场增长潜力巨大，三安通过战略合作进入该领域。功率半导体市场与LED芯片市场相当，公司已做好相关储备。
• CPV业务逐步向好：公司投资2亿元设立光伏子公司，试水光伏电站业务，预计2013年主营利润有望转正，未来将成为净利润的重要来源。
• 盈利预测明确：2013年EPS为0.78元，2014年为0.95元，2015年为1.22元。公司未来三年营收CAGR预计超过30%，盈利趋势明确。
• 估值合理：目标价28元，对应2014年扣非34倍PE，具备投资价值。

关键信息

财务数据

项目	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营业收入（百万元）	1747	3363	4466	5876	7275
营业利润（百万元）	522	510	860	1140	1617
净利润（百万元）	936	810	1132	1366	1765
每股收益（元）	0.65	0.56	0.78	0.95	1.22
PE	31.3	36.2	25.9	21.5	16.6
PB	5.2	4.9	4.4	3.8	3.2

未来增长空间

• LED芯片市场：预计2013年芯片产量增长70-80%，收入增长40-50%，毛利率回升至22-25%。
• LED照明市场：预计2015年大陆产值达1800亿元，三安切入该市场可打开10倍以上增长空间。
• 功率半导体市场：GaN和SiC器件市场与LED芯片市场相当，预计未来十年全球销售额将达28亿美元。
• CPV业务：2013年主营利润有望转正，未来将成为净利润的重要来源。

风险提示

• 路灯进度影响短期业绩：如果路灯项目推进不及预期，可能影响短期盈利能力。
• 政府补贴不可持续：补贴政策变化可能对业绩产生负面影响。

业务布局

• 芯片业务：持续巩固龙头地位，未来三年营收和利润增长显著。
• 照明应用：通过战略合作拓展下游市场，如与阳光、兆驰等企业合作。
• 功率半导体：布局GaN、SiC器件，预计未来两年形成较大收入贡献。
• CPV业务：加大投入，2013年主营利润有望转正，未来成为主要利润来源。

估值与投资建议

• 目标价：28元，对应2014年扣非34倍PE。
• 投资评级：强烈推荐，基于行业供需向好、盈利趋势明确及长线成长逻辑清晰。
• 风险提示：需关注路灯项目进度和政府补贴政策的持续性。

财务预测

资产负债表（单位：百万元）

项目	2011	2012	2013E	2014E	2015E
流动资产	3669	4768	4175	5528	6736
非流动资产	5740	6875	7851	9126	9315
资产总计	9410	11643	12026	14654	16052
流动负债	502	1388	1204	2677	2563
长期负债	3001	3962	3962	3962	3962
负债合计	3503	5350	5166	6639	6525
所有者权益	5665	6042	6596	7735	9228
负债及权益合计	9410	11643	12026	14654	16052

现金流量表（单位：百万元）

项目	2011	2012	2013E	2014E	2015E
经营活动现金流	861	405	1369	1141	1744
投资活动现金流	-2672	-1296	-1603	-2003	-1003
筹资活动现金流	1362	934	-1263	862	-741
现金净增加额	-449	43	-1497	0	0

利润表（单位：百万元）

项目	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营业收入	1747	3363	4466	5876	7275
营业成本	1008	2463	3093	4118	4944
营业利润	522	510	860	1140	1617
净利润	1060	819	1145	1381	1785

主要财务比率

指标	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营收增长率	103%	92%	33%	32%	24%
营业利润增长率	79%	-2%	69%	32%	42%
净利润增长率	123%	-13%	40%	21%	29%
毛利率	42.3%	26.8%	30.7%	29.9%	32.0%
净利率	53.6%	24.1%	25.3%	23.2%	24.3%
ROE	16.5%	13.4%	17.2%	17.7%	19.1%
ROIC	5.4%	5.1%	9.0%	9.3%	11.6%
资产负债率	37.2%	46.0%	43.0%	45.3%	40.7%

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
  • 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间
  • 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

• 公司长期评级：

  • A：公司长期竞争力高于行业平均水平
  • B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：公司长期竞争力低于行业平均水平

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

分析师信息

• 郭凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，5年证券从业经验，曾获《新财富》电子行业最佳分析师。
• 张良勇：招商证券研发中心执行董事，电子行业分析师，曾获《新财富》电子行业最佳分析师。
• 武天祥：中科院计算机硕士，招商证券电子行业分析师。
• 黄瑜：复旦大学光源与照明工程系硕士，招商证券电子行业分析师。

重要声明

• 本报告由招商证券股份有限公司编制，具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 报告内容可能受利益冲突影响，客户应自行判断。