> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 天马新材（920971.BJ）总结 ## 核心内容 天马新材是一家专注于高性能精细氧化铝粉体材料的龙头企业，产品广泛应用于电子陶瓷、新能源、半导体封装、导热材料等多个高增长领域。公司凭借技术优势、客户资源和品牌影响力，在行业中占据领先地位，并受益于上游原料价格回落和下游电子材料行业的快速发展。 ## 主要观点 - **投资评级**：增持（首次） - **分析师**：赵昊（SAC: S1350524110004） - **联系人**：胡文瀚 - **2026年6月16日收盘价**：35.94元 - **2025年营业收入**：2.74亿元（yoy+7.38%） - **2025年归母净利润**：3,816万元（yoy-3.09%） - **2026Q1营业收入**：0.61亿元（yoy+5.71%） - **2026Q1归母净利润**：528万元（yoy+443%） ## 关键信息 ### 产品与市场 - **主要产品**：电子陶瓷用、高压电器用、电子及光伏玻璃用、锂电池隔膜用、研磨抛光用、高导热材料用、耐火材料用粉体材料。 - **终端应用**：集成电路、消费电子、电力工程、新能源汽车、平板显示、光伏发电等。 - **客户结构**：2023-2025年，前五大客户销售收入占比从50.1%降至34.1%，表明客户结构优化。 - **市场份额**：在电子陶瓷基板用氧化铝粉体领域国内市占率领先，是国内少数能供应高端电子陶瓷粉体的企业。 ### 行业趋势 - **上游原料价格**：工业氧化铝价格自2025年第一季度起持续回落，已恢复至近年来平均水平。 - **下游需求**：受益于5G通信、新能源汽车、人工智能、物联网等新兴产业快速发展，电子材料行业高增长。 - **行业格局**：中低端领域竞争激烈，而高端市场由技术、认证、客户壁垒构建护城河，头部企业优势扩大。 ### 技术与研发 - **高纯纳米级氧化铝研发**：2025年已完成研发，有望拓展电子、新能源等应用领域。 - **研发投入**：持续加大，2025年研发费用为11百万元，2026E预计为14百万元，推动技术突破。 ### 产能与项目 - **募投项目**：2025年两个项目已全面投产，分别为年产5万吨电子陶瓷粉体材料生产基地和年产5千吨高导热填充粉体材料生产基地。 - **产能爬坡**：公司当前重点是加快产能爬坡、提升利用率、优化工艺和严控质量。 ### 盈利预测与估值 - **未来三年盈利预测**： - 2026E：归母净利润40百万元，同比增长5.02%。 - 2027E：归母净利润53百万元，同比增长31.23%。 - 2028E：归母净利润68百万元，同比增长29.43%。 - **每股收益（EPS）**：2026E预计为0.38元，2028E预计为0.65元。 - **估值倍数**： - 2026E：P/E为94.23倍，P/S为11.11倍，P/B为7.79倍。 - 2028E：P/E为55.48倍，P/S为7.41倍，P/B为7.00倍。 - **EV/EBITDA**：2026E为53倍，2028E为36倍。 ## 风险提示 - **宏观经济波动风险**：可能影响行业整体需求。 - **应用领域拓展不达预期风险**：新技术应用可能面临市场接受度问题。 - **技术创新风险**：技术更新换代可能导致现有产品竞争力下降。 ## 可比公司 - **国瓷材料** - **三环集团** - **联瑞新材** - **壹石通** ## 财务摘要 ### 资产负债表（百万元） | 项目 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|-------|-------|-------| | 货币资金 | 10 | 33 | 63 | 79 | | 应收票据及账款 | 94 | 98 | 101 | 109 | | 存货 | 127 | 112 | 98 | 97 | | 流动资产总计 | 318 | 332 | 355 | 389 | | 固定资产 | 209 | 203 | 206 | 200 | | 资产总计 | 576 | 590 | 610 | 639 | | 短期借款 | 55 | 45 | 35 | 25 | | 流动负债合计 | 93 | 89 | 86 | 84 | | 负债合计 | 109 | 105 | 101 | 100 | | 股东权益合计 | 467 | 485 | 509 | 539 | ### 现金流量表（百万元） | 项目 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|-------|-------|-------| | 经营性现金净流量 | 19 | 81 | 92 | 87 | | 投资性现金净流量 | -7 | -23 | -22 | -22 | | 筹资性现金净流量 | -17 | -34 | -40 | -48 | | 现金流量净额 | -5 | 23 | 30 | 16 | ### 利润表（百万元） | 项目 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|-------|-------|-------| | 营业收入 | 274 | 340 | 416 | 510 | | 营业利润 | 27 | 45 | 60 | 77 | | 归母净利润 | 38 | 40 | 53 | 68 | | EPS | 0.36 | 0.38 | 0.50 | 0.65 | ### 主要财务比率 | 项目 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|-------|-------|-------| | 营收增长率 | 7.38% | 24.23% | 22.30% | 22.54% | | 营业利润增长率 | -40.51% | 65.32% | 33.21% | 29.17% | | 归母净利润增长率 | -3.09% | 5.02% | 31.23% | 29.43% | | 毛利率 | 17.74% | 20.16% | 21.69% | 22.40% | | 净利率 | 13.95% | 11.79% | 12.65% | 13.36% | | ROE | 8.17% | 8.26% | 10.34% | 12.62% | | P/E | 98.96 | 94.23 | 71.81 | 55.48 | | P/S | 13.80 | 11.11 | 9.08 | 7.41 | | P/B | 8.09 | 7.79 | 7.42 | 7.00 | | EV/EBITDA | 49 | 53 | 43 | 36 | ## 投资建议 天马新材作为高性能精细氧化铝粉体的领军企业，受益于上游原料价格回落和下游电子材料行业的高增长，未来三年业绩有望稳步提升。公司技术领先、客户资源丰富，具备良好的增长潜力。首次覆盖给予“增持”评级，建议投资者关注其在电子陶瓷基板、半导体封装、导热材料、新能源等赛道的持续拓展。