20260617-华源证券-天马新材-920971.BJ-高性能精细氧化铝粉体龙头_受益上游原料价格回落+下游电子材料增长红利_4页_324kb

天马新材（920971.BJ）总结

核心内容

天马新材是一家专注于高性能精细氧化铝粉体材料的龙头企业，产品广泛应用于电子陶瓷、新能源、半导体封装、导热材料等多个高增长领域。公司凭借技术优势、客户资源和品牌影响力，在行业中占据领先地位，并受益于上游原料价格回落和下游电子材料行业的快速发展。

主要观点

• 投资评级：增持（首次）
• 分析师：赵昊（SAC: S1350524110004）
• 联系人：胡文瀚
• 2026年6月16日收盘价：35.94元
• 2025年营业收入：2.74亿元（yoy+7.38%）
• 2025年归母净利润：3,816万元（yoy-3.09%）
• 2026Q1营业收入：0.61亿元（yoy+5.71%）
• 2026Q1归母净利润：528万元（yoy+443%）

关键信息

产品与市场

• 主要产品：电子陶瓷用、高压电器用、电子及光伏玻璃用、锂电池隔膜用、研磨抛光用、高导热材料用、耐火材料用粉体材料。
• 终端应用：集成电路、消费电子、电力工程、新能源汽车、平板显示、光伏发电等。
• 客户结构：2023-2025年，前五大客户销售收入占比从50.1%降至34.1%，表明客户结构优化。
• 市场份额：在电子陶瓷基板用氧化铝粉体领域国内市占率领先，是国内少数能供应高端电子陶瓷粉体的企业。

行业趋势

• 上游原料价格：工业氧化铝价格自2025年第一季度起持续回落，已恢复至近年来平均水平。
• 下游需求：受益于5G通信、新能源汽车、人工智能、物联网等新兴产业快速发展，电子材料行业高增长。
• 行业格局：中低端领域竞争激烈，而高端市场由技术、认证、客户壁垒构建护城河，头部企业优势扩大。

技术与研发

• 高纯纳米级氧化铝研发：2025年已完成研发，有望拓展电子、新能源等应用领域。
• 研发投入：持续加大，2025年研发费用为11百万元，2026E预计为14百万元，推动技术突破。

产能与项目

• 募投项目：2025年两个项目已全面投产，分别为年产5万吨电子陶瓷粉体材料生产基地和年产5千吨高导热填充粉体材料生产基地。
• 产能爬坡：公司当前重点是加快产能爬坡、提升利用率、优化工艺和严控质量。

盈利预测与估值

• 未来三年盈利预测：
  • 2026E：归母净利润40百万元，同比增长5.02%。
  • 2027E：归母净利润53百万元，同比增长31.23%。
  • 2028E：归母净利润68百万元，同比增长29.43%。
• 每股收益（EPS）：2026E预计为0.38元，2028E预计为0.65元。
• 估值倍数：
  • 2026E：P/E为94.23倍，P/S为11.11倍，P/B为7.79倍。
  • 2028E：P/E为55.48倍，P/S为7.41倍，P/B为7.00倍。
• EV/EBITDA：2026E为53倍，2028E为36倍。

风险提示

• 宏观经济波动风险：可能影响行业整体需求。
• 应用领域拓展不达预期风险：新技术应用可能面临市场接受度问题。
• 技术创新风险：技术更新换代可能导致现有产品竞争力下降。

可比公司

• 国瓷材料
• 三环集团
• 联瑞新材
• 壹石通

财务摘要

资产负债表（百万元）

项目	2025	2026E	2027E	2028E
货币资金	10	33	63	79
应收票据及账款	94	98	101	109
存货	127	112	98	97
流动资产总计	318	332	355	389
固定资产	209	203	206	200
资产总计	576	590	610	639
短期借款	55	45	35	25
流动负债合计	93	89	86	84
负债合计	109	105	101	100
股东权益合计	467	485	509	539

现金流量表（百万元）

项目	2025	2026E	2027E	2028E
经营性现金净流量	19	81	92	87
投资性现金净流量	-7	-23	-22	-22
筹资性现金净流量	-17	-34	-40	-48
现金流量净额	-5	23	30	16

利润表（百万元）

项目	2025	2026E	2027E	2028E
营业收入	274	340	416	510
营业利润	27	45	60	77
归母净利润	38	40	53	68
EPS	0.36	0.38	0.50	0.65

主要财务比率

项目	2025	2026E	2027E	2028E
营收增长率	7.38%	24.23%	22.30%	22.54%
营业利润增长率	-40.51%	65.32%	33.21%	29.17%
归母净利润增长率	-3.09%	5.02%	31.23%	29.43%
毛利率	17.74%	20.16%	21.69%	22.40%
净利率	13.95%	11.79%	12.65%	13.36%
ROE	8.17%	8.26%	10.34%	12.62%
P/E	98.96	94.23	71.81	55.48
P/S	13.80	11.11	9.08	7.41
P/B	8.09	7.79	7.42	7.00
EV/EBITDA	49	53	43	36

投资建议

天马新材作为高性能精细氧化铝粉体的领军企业，受益于上游原料价格回落和下游电子材料行业的高增长，未来三年业绩有望稳步提升。公司技术领先、客户资源丰富，具备良好的增长潜力。首次覆盖给予“增持”评级，建议投资者关注其在电子陶瓷基板、半导体封装、导热材料、新能源等赛道的持续拓展。