> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 【策略月报】 # 股息率年关盘点 # 多行业联合红利资产12月报 策略：股息率年关盘点。全A非金融来看，25Q1-Q3现金流比例分别为 $24\%$ 、 $26\%$ 、 $24\%$ ，年内现金流比例保持稳定且接近修复至2021年的峰值水平；开支力度24年来稳定在1.4，近十年A股越来越多企业的长期定价逻辑由关注前端扩张、转向后端企业审慎经营管理之下的现金流累积。港股非金融来看，现金流比例2022年来持续小幅收缩，主要由于净营运资本逐年增厚，港股现金流厚度较A股的优势已没有过去三年显著。红利资产年关股息率盘点：稳定红利资产股份制银行 $5.9\%$ 、农商行 $4.9\%$ 领先，质量红利白电 $5.3\%$ 、白酒 $4.1\%$ 领先，周期红利煤炭开采 $6\%$ 、房屋建设 $4.3\%$ 领先。红利当前股息率较23年多数走平或下降，主要由于估值扩张和现金流收缩带来的分红能力下降，如煤炭、石化、家电等。一级行业现金流收缩如交运/建筑/石化/建材/煤炭，食饮/纺服/家电；二级行业如炼化/煤炭开采/饰品/食品加工/白电/出版等；关注养殖业，25Q3现金流比例 $60\%$ 较25Q1放大20pct，股息率同步上升0.9pct，行业已明确转向高质量发展、现金流积累增厚。 金融：中小银行“减量提质”加速推进，险资余额保持高增。1）高股息、低估值的特性依然是银行股的底色，特别是在无风险利率下行的背景下，银行股的类债属性将持续吸引稳健资金。2）随着息差企稳、区域信贷需求回升和非息收入增长，部分优质银行将展现出较强的业绩弹性，估值有望从PB逻辑向PE逻辑切换。建议2026年重点关注以下三条投资主线：主线一：国家信用与红利基石，以国有大行+招行为代表。主线二：息差或率先回暖、财富管理业务能够释放较大弹性、信用成本走低带动ROE企稳的优质股份行和城商行，这背后映射的是成本优势和风控优势。建议关注：招商银行、中信银行、平安银行、宁波银行、江苏银行、南京银行、常熟银行。主线三：持续受益区域政策、业绩端有较大释放空间的城商行。建议关注：成都银行、重庆银行、厦门银行、青岛银行、长沙银行、渝农商行。 交运公用：年末观察：高股息与资本运作双引擎。交运红利A/H不乏高股息优质标的，重视产业逻辑或驱动估值弹性：1）公路：继续首推A/H股息率领先的四川成渝/四川成渝高速公路，是少有的具备成长潜力的优质高速资产；继续重点推荐皖通高速、山东高速、宁沪高速、招商公路、赣粤高速。2）港口：重点推荐招商港口，海外资产布局、提升分红比例；推荐青岛港整合优化、业绩稳健增长；唐山港高分红优质港口标的；厦门港务资产注入一旦完成，盈利能力、红利属性或迎双提升。3）铁路：长久期+改革红利，推荐黄金线路资产和稀缺资源存在价格弹性潜力的京沪高铁，典型高股息资产大秦铁路。 食饮：聚焦龙头韧性价值，关注边际改善信号。1）白酒：关注底部信号，优先不杀业绩者、质优出清者、深度变革者。配置上，中长线资金应继续把握安全边际，聚焦龙头价值布局，优先推荐具备高分红、现金流稳健的茅台、五粮液，继续看好高股息特征突出、盈利能力稳定的老窖、洋河。2）大众品：消费龙头经营稳健，高股息具备吸引力。推荐产业优势突出、龙头地位稳固的伊利、双汇，以及现金流表现稳健、重视股东回报的重啤。 家电：质量红利+周期红利，重视板块龙头投资机会。1）白电：国补如期延续，考虑到政策对1/2级能效标准产品销售的倾斜，后续对产品结构拉动有望持续兑现，看好兼具高股息+内销经营基本面延续改善的美的集团、海尔智家、海信家电。2）小家电：渠道变革+微信小店催化送礼需求，推荐关注国内小家电龙头企业苏泊尔。3）厨电&民电：主业现金牛资产稳步增长，新业务持续扩张打开新空间，持续推荐公牛集团；受益地产政策及以旧换新政策，建议关注老板电器、欧普照明。 地产：红利资产聚焦二手房中介和购物中心。推荐标的：1）绿城中国：产品基因和拿地精准度仍是我们推荐公司的核心理由，有助于其规避存量房压力及核心城市竞争激烈的土拍，保障兑现利润。2）华润万象生活：轻资产商管龙头，购物中心经营稳健，在手现金流充沛，保持高派息回馈股东。3）太古地产：典型的通过持有具有护城河的底层资产、从而获得稳定现金流的商业地产 # 华创证券研究所 证券分析师：姚佩 邮箱：yaopei@hcyjs.com 执业编号：S0360522120004 证券分析师：吴一凡 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：韩星雨 邮箱：hanxingyu@hcyjs.com 执业编号：S0360525050001 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com 执业编号：S0360522110001 证券分析师：马野 邮箱：maye@hcyjs.com 执业编号：S0360523040003 # 相关研究报告 《【华创策略】杠杆&ETF资金分化趋势逆转——流动性&交易拥挤度&投资者温度计周报》 2025-12-01 《【华创策略】自媒体A股搜索热度重回高位— 流动性&交易拥挤度&投资者温度计周报》 2025-11-25 《【华创策略】60日均线的机遇挑战——策略周聚焦》 2025-11-23 《【华创策略】股票型ETF为当前流入主力——流动性&交易拥挤度&投资者温度计周报》 2025-11-17 公司，且承诺分红每年保持中个位数增长率。出售非核心资产回笼资金。建议关注具有护城河的贝壳-W。 金属：电解铝利润维持高位，弹性&红利兼备，静待春季躁动。当前电解铝企业总体进入现金流持续修复、盈利稳定性增强及分红比例逐步提升阶段，本月海外大型铝厂减产预期持续强化，在国内供给强约束、海外新增项目释放缓慢的背景下，电力等问题对存量产能稳定运行的扰动正在增加，我们预计26-27年全球电解铝供给维持低增速，供需或维持紧平衡，铝价有望受强支撑，行业吨铝利润有望维持高位，考虑铝价受行业边际变化影响，静待准春季躁动行情叠加铜铝比修复带来的高弹性，关注盈利稳定下有增量标的天山铝业、云铝股份、南山铝业，优质高分红标的中国宏桥、天山铝业、云铝股份、神火股份，即将重获分红能力的潜在高股息标的宏创控股、中孚实业。 - 红利资产精选组合：稳定红利资产个股包括：交运高速公路细分四川成渝；质量红利资产个股包括：家电白电美的集团、海信家电，白酒细分的贵州茅台；周期红利资产个股包括：煤炭的陕西煤业、中国神华，有色电解铝细分的中国宏桥、南山铝业、天山铝业；潜在红利资产包括：交运港口细分的招商港口。 风险提示：宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来；房地产市场下行超预期。 # 目录 # 一、策略：股息率年关盘点 10 # 二、金融：中小银行“减量提质”加速推进，险资余额保持高增 23 （一）基本面数据跟踪 23 （二）中小银行“减量提质”加速推进 24 （三）险资动态：下一步入市节奏怎么看？ 25 （四）投资建议 28 # 三、交运公用：年末观察：高股息与资本运作双引擎 29 （一）基本面数据跟踪 29 （二）投资建议 37 # 四、食饮：聚焦龙头韧性价值，关注边际改善信号 39 （一）基本面数据跟踪 39 （二）行业重点事件点评 43 （三）投资建议 44 # 五、家电：质量红利+周期红利，重视板块龙头投资机会 45 （一）基本面数据跟踪 45 （二）行业重点事件点评 47 （三）投资建议 47 # 六、地产：红利资产聚焦二手房中介和购物中心 49 （一）基本面数据跟踪 49 （二）行业重点事件点评 51 （三）投资标的 52 # 七、金属：电解铝利润维持高位，弹性&红利兼备，静待春季躁动 54 （一）基本面数据跟踪 54 （二）行业重点事件点评 57 （三）投资建议 57 # 八、红利资产精选组合 59 # 图表目录 图表 1 华创红利资产研究中心：稳定&质量&周期&潜在红利资产建议关注标的……9 图表2 25年全A非金融现金流保持稳定 图表3全A非金融开支力度1.4 11 图表4港股非金融现金流微降 11 图表5港股非金融开支力度稳定在1.3 图表6各红利资产股息率变化 12 图表 7 一级行业来看,传统高股息资产 25 年现金流普遍承压 图表 8 二级行业来看,高股息资产 25 年现金流普遍承压 图表 9 中证红利前 20 权重个股中煤炭现金流普遍承压 图表 10 养殖 25Q3 现金流比例 60% 图表 11 养殖开支力度已充分压降至 0.9 图表 12 煤炭前端盈利持续承压,25Q3 现金流比例收缩至 17% 图表 13 煤炭开支力度仍高,但 25Q3 已开始压降 图表 14 红利资产与整体市场 12 月行情走势 ..... 18 图表 15 25/12 全行业涨跌幅及重点红利行业表现 ..... 18 图表 16 25/12 国有大行中报分红显著抬升股息率 图表 17 各板块成交热度 图表 18 各行业成交热度 图表 19 估值情况 PE 分位降序 ..... 20 图表 20 11 月社融数据概览 ..... 24 图表 21 2025Q3 险资行业配置结构(人身险+财产险) 图表 22 2013/4 至今险资股票与基金配置占比变化 ..... 25 图表 23 2025-2027 年险资增量资金测算-基于流量角度. 26 图表 24 2025-2027 年险资增量资金测算-基于存量角度. 26 图表 25 2025-2027 年险资增量 FVOCI 与红利资金测算 图表 26 公路客运量 (亿人次) ..... 29 图表 27 公路旅客周转量 (亿人公里) ..... 29 图表28 公路货运量（亿吨） 30 图表 29 公路货物周转量 (亿吨公里) 图表 30 赣粤高速月度通行费收入 (亿元) 图表 31 中原高速月度通行费收入 (亿元) 图表 32 重点港口周度货物吞吐量 (万吨) 图表 33 重点港口周度集装箱吞吐量 (万 TEU) 图表34 港口货物吞吐量（万吨） 33 图表35 港口集装箱吞吐量（万TEU） 33 图表36 重点港口货种吞吐量增速 33 图表 37 重点港口吞吐量 34 图表38 招商港口月度集装箱吞吐量同比 34 图表 39 青岛港新增资本开支项目情况 35 图表 40 铁路旅客发送量 (亿人) 36 图表 41 铁路旅客周转量 (亿人公里) 36 图表 42 铁路货运总发送量 (亿吨) 36 图表 43 铁路货运总周转量 (亿吨公里) 36 图表 44 大秦铁路月度运量及同比 ..... 37 图表 45 红利资产主要上市公司股息率一览(股息率>3%,截至 25/12/26 收盘价) .38 图表 46 茅台价格走势 (元) ..... 39 图表 47 五泸价格走势 (元) ..... 39 图表 48 11 月社零同比+1.3%,商品零售/餐饮分别同比+1.0%/+3.2%............ 40 图表 49 11 月粮油食品、饮料烟酒增速分别同比+6.1%/+2.9%/-3.4%............ 40 图表 50 25 年 11 月食品 CPI 增速转正、CPI 加速提升. 40 图表51 消费者信心指数底部企稳 40 图表52 25年11月乳制品产量累计同比 $-1.2\%$ 图表5325年11月奶牛存栏较历史高点去化 $8.7\%$ 41 图表 54 11 月生鲜乳产量同比增长 $4.3\%$ ，增速放缓 图表55生鲜乳价格接近3元/kg，价格磨底中 41 图表56 25年11月供给增速差收窄 图表57 11月累计需求-供给增速差较同期明显收窄 图表58规模以上啤酒企业月度产量变动情况 42 图表59 进口大麦价格变动情况 42 图表 60 啤酒主要包材价格变动情况 图表61 生猪（外三元）猪价情况 43 图表62 生猪屠宰情况 43 图表 63 食品饮料主要红利企业盈利预测与股息率 ..... 44 图表64 空调行业产量及总销量情况 45 图表65 空调分内外销量情况 45 图表66冰箱行业产量及总销量情况 45 图表67 冰箱分内外销量情况 45 图表 68 洗衣机行业产量及总销量情况 图表69 洗衣机分内外销量情况 46 图表70 家电成本指数走势 46 图表 71 中国商品房竣工/销售面积及同比 ..... 47 图表72全国城市二手房出售挂牌量、价指数 47 图表73 油烟机线下销售情况 47 图表 74 油烟机线上销售情况 图表 75 家电主要红利企业盈利预测与股息率 ..... 48 图表7612月20城新房日均网签同比下降 $30\%$ 49 图表7712月11城二手房日均网签同比下降 $32\%$ 49 图表78 20城新房网签位于近年低位 49 图表79 11城二手房网签弱于去年同期 49 图表 80 北京大中介二手房转定 ..... 50 图表81 上海大中介二手房转定 50 图表 82 深圳大中介二手房转定 ..... 50 图表 83 广州大中介二手房转定 ..... 50 图表 84 11 70 大中城市新房价格环比为 -0.4% 图表85 11月新房价格环比下跌城市为59座 ..... 50 图表86 11月住宅租金环比下降 $2\%$ 51 图表87 11月商铺租金环比持平 ..... 51 图表88公司购物中心出租率、销售额及租金变化 52 图表 89 2025 年 11 月华润置地经营性不动产租金收入同比提升 15% ..... 53 图表 90 中国电解铝月度产量 (万吨) ..... 54 图表 91 中国冶金级氧化铝月度产量 (万吨) ..... 54 图表92 原铝净进口量（万吨） 54 图表 93 未锻轧铝及铝材净出口量 (万吨) ..... 54 图表94 国内铝表观消费量 55 图表95 国内日均铝表观消费量（万吨） 55 图表96 铝板带开工率 55 图表 97 铝杆线开工率 ..... 55 图表 98 原生铝合金锭开工率 ..... 55 图表 99 再生铝合金锭开工率 ..... 55 图表 100 国内电解铝锭+铝棒库存 (万吨) ..... 56 图表101 LME铝库存情况（万吨） 56 图表 102 氧化铝、预焙阳极、电价走势 ..... 56 图表103 中国电解铝吨铝利润（元/吨） 56 图表 104 电解铝标的盈利情况和股息率（截至 25/12/30 收盘价） ..... 58 图表 105 配置建议：12 月红利资产精选组合 ..... 59 图表 106 红利资产精选组合净值走势 ..... 59 前言：近年来，红利资产表现突出，我们观察越来越多的优质企业重视并提高投资者回报，从而做大做优做强红利资产底盘，另一方面我们观察红利资产与长线投资者的适配度越来越高，正不断获得增量关注与配置。 华创证券研究所多团队在过去对红利资产进行了重点深度研究，如策略团队自由现金流资产研究系列，交运团队风起大国央企-中特估视角看交运(红利资产篇)系列，金融团队险资视角看红利资产配置系列等。 为了更好整合研究资源，完善研究框架，输出体系化产品，华创研究所成立红利资产研究中心，由策略、交运公用、金融、食饮、家电、地产、金属等研究小组组成。 我们从业绩稳定性与股息回报等维度将红利资产划分为四类，包括： 1）稳定红利资产，关键词：弱周期、高股息； 2）质量红利资产，关键词：增长为主、安全边际； 3）周期红利资产，关键词：供给约束、熨平周期； 4）潜在红利资产，关键词：未来自由现金流强、分红提升潜力大。 筛选四类共100余只行业建议关注标的。 我们将会发布定期月报，对红利投资做出持续跟踪及配置建议，为投资者提供视角参考，本篇为行业联合12月报。 # 核心结论： 1、策略：股息率年关盘点 2、金融：中小银行“减量提质”加速推进，险资余额保持高增 3、交运公用：年末观察：高股息与资本运作双引擎 4、食饮：聚焦龙头韧性价值，关注边际改善信号 5、家电：质量红利+周期红利，重视板块龙头投资机会 6、地产：红利资产聚焦二手房中介和购物中心 7、金属：电解铝利润维持高位，弹性&红利兼备，静待春季躁动 8、红利资产12月精选组合 稳定红利资产个股包括：交运高速公路细分四川成渝； 质量红利资产个股包括：家电白电美的集团、海信家电；白酒细分贵州茅台； 周期红利资产个股包括：煤炭的陕西煤业、中国神华；有色电解铝细分的中国宏桥、南山铝业、天山铝业； 潜在红利资产包括：交运港口细分的招商港口。 图表 1 华创红利资产研究中心：稳定&质量&周期&潜在红利资产建议关注标的 资料来源：华创证券 # 一、策略：股息率年关盘点 2025年全A非金融现金流、开支力度保持稳定，25Q3现金流比例 $24\%$ ；港股现金流小幅收缩。以全A非金融来看，25Q1-25Q3的现金流比例（FCFF/EBITDA）分别为 $24\% ,26\% ,24\%$ ，年内现金流比例保持稳定且接近修复至2021年的峰值水平 $26\%$ 、截至25Q3已较2024年回升3.3pct；资本开支力度（CAPEX/D&A）上全A非金融2024年来稳定在1.4，较2023年1.6的开支力度已压降0.2，近十年A股越来越多企业的长期定价逻辑由关注前端扩张、转向后端企业审慎经营管理之下的现金流累积。港股非金融来看，现金流比例2022年来持续小幅收缩，主要由于净营运资本逐年增厚，25H1净营运资本增加/EBITDA达 $6\%$ 较2024年的 $1\%$ 放大，使得25H1现金流比例较2024年下降3pct至 $26\%$ ，至此港股现金流厚度较A股的优势已没有过去三年显著。 红利资产年关股息率盘点：稳定红利资产股份制银行 $5.9\%$ 、农商行 $4.9\%$ 领先，质量红利白电 $5.3\%$ 、白酒 $4.1\%$ 领先，周期红利煤炭开采 $6\%$ 、房屋建设 $4.3\%$ 领先。梳理各类红利资产近期股息率变化来看，由于wind已有公式“股息率TTM”和“股息率近12个月”均不能完全客观刻画出行业/个股较稳定的股息率水平（股息率TTM分子为截至当前已披露近四个季报期内的分红总额，此法低估未披露中报/三季报分红的股息；股息率近12个月分子为近12个月内实际分红总额，此法容易重复或缺失统计各季度实际派息日与上年派息日不同的股息），因此我们统计部分关键时点下各行业中全部个股的已披露分红季度及其前三个季度的分红总额（即可获取的近一年分红），及各时点当天市值进行股息率计算，截至12/31稳定红利资产中股息率由高到低排序为：股份制银行 $5.9\% >$ 农商行 $4.9\% >$ 城商行 $4.7\% >$ 通信服务 $4.1\% >$ 国有大行 $3.8\% >$ 铁路公路 $3.3\% >$ 出版 $3.2\% >$ 轨交设备、燃气 $3.0\% >$ 保险 $2.6\% >$ 电力 $2.5\%$ ，其中通信服务、铁路公路、出版股息率24年来持续提升；质量红利：白电 $5.3\% >$ 白酒 $4.1\% >$ 厨电 $3.6\% >$ 饮料乳品 $3.5\% >$ 纺织 $3.3\% >$ 饰品、中药 $3.2\% >$ 食品加工 $3.1\% >$ 照明、服纺 $3.0\% >$ 非白酒 $2.9\% >$ 调味品 $2.7\% >$ 休闲食品 $2.6\%$ ，其中酒类、中药股息率24年来持续提升；周期红利：煤炭开采 $6.0\% >$ 房屋建设 $4.3\% >$ 炼化 $3.8\% >$ 装修建材 $3.3\% >$ 基建、水泥 $2.8\% >$ 物流 $2.6\% >$ 特钢 $2.5\%$ ；潜在红利：航运港口 $4.7\% >$ 养殖 $3.1\%$ 。 部分红利资产股息率承压，背后是牛市估值提升&现金流收缩带来的分红能力下降。红利资产当前股息率水平较2023年普遍表现为走平或下降，一是由于牛市中估值扩张使得股息率分母端放大，二来由于红利资产现金流收缩带来的分红能力的下降，如煤炭、石化、家电等。红利资产2025年现金流比例多体现为收缩或走平，以截至12/31股息率 $>2.5\%$ 的一级行业看，25Q1-25Q3现金流比例上交运 $53\% \rightarrow 42\%$ 、建筑 $30\% \rightarrow 26\%$ 、石化 $26\% \rightarrow 24\%$ 、煤炭 $25\% \rightarrow 17\%$ 、公用 $-10\% \rightarrow -2\%$ ，食饮 $44\% \rightarrow 40\%$ 、纺服 $26\% \rightarrow 26\%$ 、家电 $25\% \rightarrow 12\%$ ；拆分至二级行业来看，炼化、煤炭开采、饰品、食品加工、白电、出版等行业年内现金流比例同样显著收缩。值得关注的是养殖业，25Q3现金流比例达 $60\%$ 、较25Q1放大20pct，带动行业股息率同步上升0.8pct，其背后主要由于行业已明确转向高质量发展，开支力度已充分压降至0.9，行业现金流开始积累增厚、分红能力提高；相较而言煤炭由于煤价下行已反映较为充分，25Q3现金流比例较前高下降 $30+\mathrm{pct}$ ，且Q3煤炭开支力度在反内卷推进下开始走低，后续关注煤炭EPS企稳及开支压降进程。 图表2 25年全A非金融现金流保持稳定 资料来源：Wind，华创证券 图表3全A非金融开支力度1.4 资料来源：Wind，华创证券 图表4港股非金融现金流微降 资料来源：Wind，华创证券 图表5 港股非金融开支力度稳定在1.3 资料来源：Wind，华创证券 图表6 各红利资产股息率变化 <table><tr><td colspan="8">25Q3股息率>2.5%的申万二级行业股息率变化(TTM,%)</td></tr><tr><td>申万二级</td><td>25/12/31</td><td>25/6/30</td><td>25/3/31</td><td>24/12/31</td><td>23/12/31</td><td>走势</td><td>当前股息率较23年下降pct</td></tr><tr><td rowspan="11">稳定红利资产</td><td>股份制银行II</td><td>5.9</td><td>5.4</td><td>4.8</td><td>5.0</td><td>6.6</td><td>-0.7</td></tr><tr><td>农商行II</td><td>4.9</td><td>4.5</td><td>4.6</td><td>4.5</td><td>5.6</td><td>-0.8</td></tr><tr><td>城商行II</td><td>4.7</td><td>4.4</td><td>4.7</td><td>4.8</td><td>5.8</td><td>-1.1</td></tr><tr><td>通信服务</td><td>4.1</td><td>3.7</td><td>3.7</td><td>3.5</td><td>4.0</td><td>0.1</td></tr><tr><td>国有大型银行II</td><td>3.8</td><td>4.0</td><td>4.6</td><td>4.5</td><td>6.2</td><td>-2.4</td></tr><tr><td>铁路公路</td><td>3.3</td><td>3.0</td><td>2.9</td><td>2.7</td><td>3.8</td><td>-0.5</td></tr><tr><td>出版</td><td>3.2</td><td>3.0</td><td>2.8</td><td>2.7</td><td>3.4</td><td>-0.2</td></tr><tr><td>轨交设备II</td><td>3.0</td><td>3.2</td><td>2.3</td><td>2.1</td><td>2.6</td><td>0.5</td></tr><tr><td>燃气II</td><td>3.0</td><td>3.6</td><td>3.3</td><td>3.1</td><td>3.2</td><td>-0.2</td></tr><tr><td>保险II</td><td>2.6</td><td>3.0</td><td>3.2</td><td>3.0</td><td>3.6</td><td>-1.0</td></tr><tr><td>电力</td><td>2.5</td><td>2.7</td><td>2.7</td><td>2.6</td><td>2.6</td><td>-0.1</td></tr><tr><td rowspan="13">质量红利资产</td><td>白色家电</td><td>5.3</td><td>5.5</td><td>4.6</td><td>4.6</td><td>5.4</td><td>0.0</td></tr><tr><td>白酒II</td><td>4.1</td><td>4.0</td><td>3.5</td><td>3.5</td><td>2.8</td><td>1.3</td></tr><tr><td>厨卫电器</td><td>3.6</td><td>3.3</td><td>3.3</td><td>3.5</td><td>4.5</td><td>-1.0</td></tr><tr><td>饮料乳品</td><td>3.5</td><td>2.8</td><td>2.9</td><td>2.8</td><td>3.1</td><td>0.4</td></tr><tr><td>纺织制造</td><td>3.3</td><td>3.7</td><td>2.9</td><td>2.7</td><td>2.3</td><td>1.0</td></tr><tr><td>饰品</td><td>3.2</td><td>2.9</td><td>3.3</td><td>3.4</td><td>3.1</td><td>0.1</td></tr><tr><td>中药II</td><td>3.2</td><td>2.9</td><td>2.5</td><td>2.4</td><td>2.0</td><td>1.1</td></tr><tr><td>食品加工</td><td>3.1</td><td>3.4</td><td>3.4</td><td>3.4</td><td>3.3</td><td>-0.2</td></tr><tr><td>照明设备II</td><td>3.0</td><td>3.3</td><td>2.9</td><td>3.1</td><td>2.9</td><td>0.2</td></tr><tr><td>服装家纺</td><td>3.0</td><td>3.2</td><td>3.1</td><td>3.1</td><td>3.5</td><td>-0.6</td></tr><tr><td>非白酒</td><td>2.9</td><td>2.5</td><td>2.2</td><td>2.1</td><td>2.2</td><td>0.7</td></tr><tr><td>调味发酵品II</td><td>2.7</td><td>2.7</td><td>2.1</td><td>2.0</td><td>1.7</td><td>1.0</td></tr><tr><td>休闲食品</td><td>2.6</td><td>2.6</td><td>3.0</td><td>2.8</td><td>2.2</td><td>0.4</td></tr><tr><td rowspan="8">周期红利资产</td><td>煤炭开采</td><td>6.0</td><td>6.3</td><td>5.3</td><td>4.8</td><td>6.6</td><td>-0.6</td></tr><tr><td>房屋建设II</td><td>4.3</td><td>3.9</td><td>4.2</td><td>3.7</td><td>4.5</td><td>-0.2</td></tr><tr><td>炼化及贸易</td><td>3.8</td><td>4.6</td><td>4.9</td><td>4.4</td><td>5.4</td><td>-1.6</td></tr><tr><td>装修建材</td><td>3.3</td><td>3.6</td><td>3.3</td><td>3.3</td><td>2.3</td><td>1.0</td></tr><tr><td>基础建设</td><td>2.8</td><td>3.0</td><td>2.8</td><td>2.6</td><td>3.2</td><td>0.4</td></tr><tr><td>水泥</td><td>2.8</td><td>3.1</td><td>2.4</td><td>2.4</td><td>2.7</td><td>0.0</td></tr><tr><td>物流</td><td>2.6</td><td>2.5</td><td>2.5</td><td>3.6</td><td>2.4</td><td>0.2</td></tr><tr><td>特钢II</td><td>2.5</td><td>3.3</td><td>2.5</td><td>2.7</td><td>2.4</td><td>0.2</td></tr><tr><td rowspan="2">潜在红利资产</td><td>航运港口</td><td>4.7</td><td>4.9</td><td>4.6</td><td>4.5</td><td>3.9</td><td>0.8</td></tr><tr><td>养殖业</td><td>3.1</td><td>3.2</td><td>2.3</td><td>2.3</td><td>0.2</td><td>2.9</td></tr></table> 资料来源：Wind，华创证券注：股息率TTM非wind内公式，由各行业表中各时点下所有个股近四个季度（从最新一期已披露分红季度开始算起）分红总额计算所得。 图表7一级行业来看，传统高股息资产25年现金流普遍承压 <table><tr><td colspan="12">申万一级行业(除金融)企业自由现金流FCFF/息税折旧摊销前利润EBITDA(%)&股息率(%变化</td><td></td></tr><tr><td rowspan="2">一级行业</td><td colspan="6">自由现金流比例(FCFF/EBITDA,%)</td><td colspan="5">股息率(TTM,%)</td><td></td></tr><tr><td>25Q3</td><td>25Q2</td><td>25Q1</td><td>2024</td><td>2023</td><td>走势</td><td>25/12/31</td><td>25/6/30</td><td>25/3/31</td><td>24/12/31</td><td>23/12/31</td><td>走势</td></tr><tr><td>房地产</td><td>2961</td><td>1551</td><td>2360</td><td>700</td><td>-2</td><td></td><td>0.9</td><td>1.0</td><td>1.0</td><td>0.9</td><td>1.5</td><td></td></tr><tr><td>商贸零售</td><td>74</td><td>52</td><td>75</td><td>68</td><td>81</td><td></td><td>1.3</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>美容护理</td><td>57</td><td>47</td><td>17</td><td>-8</td><td>33</td><td></td><td>1.9</td><td>1.7</td><td>1.5</td><td>1.6</td><td>1.3</td><td></td></tr><tr><td>钢铁</td><td>56</td><td>24</td><td>42</td><td>44</td><td>27</td><td></td><td>1.6</td><td>2.0</td><td>1.7</td><td>1.8</td><td>2.4</td><td></td></tr><tr><td>农林牧渔</td><td>43</td><td>30</td><td>34</td><td>34</td><td>-21</td><td></td><td>2.0</td><td>2.0</td><td>1.6</td><td>1.6</td><td>0.7</td><td></td></tr><tr><td>交通运输</td><td>42</td><td>56</td><td>53</td><td>40</td><td>39</td><td></td><td>3.0</td><td>3.0</td><td>2.9</td><td>3.0</td><td>2.8</td><td></td></tr><tr><td>食品饮料</td><td>40</td><td>43</td><td>44</td><td>47</td><td>59</td><td></td><td>3.7</td><td>3.6</td><td>3.3</td><td>3.2</td><td>2.7</td><td></td></tr><tr><td>社会服务</td><td>36</td><td>33</td><td>36</td><td>38</td><td>41</td><td></td><td>1.1</td><td>1.2</td><td>1.2</td><td>1.2</td><td>0.9</td><td></td></tr><tr><td>传媒</td><td>34</td><td>36</td><td>28</td><td>26</td><td>90</td><td></td><td>1.4</td><td>1.5</td><td>1.5</td><td>1.6</td><td>1.7</td><td></td></tr><tr><td>有色金属</td><td>33</td><td>27</td><td>27</td><td>32</td><td>16</td><td></td><td>1.2</td><td>2.0</td><td>1.8</td><td>2.0</td><td>1.9</td><td></td></tr><tr><td>通信</td><td>31</td><td>31</td><td>35</td><td>41</td><td>21</td><td></td><td>2.4</td><td>2.9</td><td>2.9</td><td>2.9</td><td>3.3</td><td></td></tr><tr><td>医药生物</td><td>31</td><td>20</td><td>20</td><td>24</td><td>27</td><td></td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>机械设备</td><td>30</td><td>35</td><td>23</td><td>26</td><td>21</td><td></td><td>1.2</td><td>1.5</td><td>1.3</td><td>1.5</td><td>1.4</td><td></td></tr><tr><td>纺织服饰</td><td>26</td><td>39</td><td>26</td><td>31</td><td>65</td><td></td><td>3.1</td><td>3.3</td><td>3.1</td><td>3.0</td><td>3.1</td><td></td></tr><tr><td>建筑装饰</td><td>26</td><td>33</td><td>30</td><td>18</td><td>28</td><td></td><td>2.5</td><td>2.7</td><td>2.6</td><td>2.5</td><td>2.8</td><td></td></tr><tr><td>石油石化</td><td>24</td><td>27</td><td>26</td><td>21</td><td>26</td><td></td><td>3.8</td><td>4.5</td><td>4.7</td><td>4.2</td><td>5.2</td><td></td></tr><tr><td>建筑材料</td><td>23</td><td>29</td><td>28</td><td>29</td><td>21</td><td></td><td>2.4</td><td>2.9</td><td>2.4</td><td>2.4</td><td>2.5</td><td></td></tr><tr><td>基础化工</td><td>22</td><td>17</td><td>11</td><td>21</td><td>0</td><td></td><td>1.4</td><td>1.7</td><td>1.6</td><td>1.7</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>煤炭</td><td>17</td><td>27</td><td>25</td><td>25</td><td>49</td><td></td><td>5.8</td><td>6.2</td><td>5.2</td><td>4.6</td><td>6.3</td><td></td></tr><tr><td>计算机</td><td>13</td><td>21</td><td>24</td><td>1</td><td>15</td><td></td><td>0.7</td><td>0.8</td><td>0.6</td><td>0.7</td><td>0.8</td><td></td></tr><tr><td>家用电器</td><td>12</td><td>24</td><td>25</td><td>46</td><td>76</td><td></td><td>3.6</td><td>4.0</td><td>3.5</td><td>3.6</td><td>3.9</td><td></td></tr><tr><td>环保</td><td>8</td><td>0</td><td>-4</td><td>-3</td><td>-15</td><td></td><td>1.6</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>汽车</td><td>7</td><td>20</td><td>15</td><td>20</td><td>33</td><td></td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.6</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>轻工制造</td><td>5</td><td>19</td><td>14</td><td>18</td><td>40</td><td></td><td>1.9</td><td>2.1</td><td>2.3</td><td>2.3</td><td>2.1</td><td></td></tr><tr><td>电力设备</td><td>-2</td><td>7</td><td>-26</td><td>-37</td><td>3</td><td></td><td>1.0</td><td>1.3</td><td>1.2</td><td>1.3</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>公用事业</td><td>-2</td><td>-8</td><td>-10</td><td>-8</td><td>-13</td><td></td><td>2.6</td><td>2.8</td><td>2.7</td><td>2.6</td><td>2.6</td><td></td></tr><tr><td>国防军工</td><td>-4</td><td>-16</td><td>0</td><td>-86</td><td>-51</td><td></td><td>0.4</td><td>0.5</td><td>0.6</td><td>0.5</td><td>0.6</td><td></td></tr><tr><td>电子</td><td>-13</td><td>-21</td><td>-7</td><td>-11</td><td>-6</td><td></td><td>0.5</td><td>0.8</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td>0.8</td><td></td></tr><tr><td>综合</td><td>-29</td><td>-3</td><td>-19</td><td>-64</td><td>73</td><td></td><td>0.2</td><td>0.5</td><td>0.5</td><td>0.5</td><td>1.3</td><td></td></tr></table> 资料来源：Wind，华创证券注：表中当前股息率 $>2.5\%$ 的行业字体标红。 图表 8 二级行业来看,高股息资产 25 年现金流普遍承压 <table><tr><td colspan="12">申万二级行业(除金融)企业自由现金流FCFF/息税折旧摊销前利润EBITDA(%)&股息率(%变化</td><td></td></tr><tr><td rowspan="2">二级行业</td><td colspan="6">自由现金流比例(FCFF/EBITDA,%)</td><td colspan="5">股息率(%)</td><td></td></tr><tr><td>25Q3</td><td>25Q2</td><td>25Q1</td><td>2024</td><td>2023</td><td>走势</td><td>25/12/31</td><td>25/6/30</td><td>25/3/31</td><td>24/12/31</td><td>23/12/31</td><td>走势</td></tr><tr><td>房地产开发</td><td>20208</td><td>2642</td><td>14805</td><td>1198</td><td>-8</td><td></td><td>0.9</td><td>1.0</td><td>0.9</td><td>0.9</td><td>1.5</td><td></td></tr><tr><td>装修装饰Ⅱ</td><td>1368</td><td>-</td><td>8086</td><td>3338</td><td>6</td><td></td><td>1.0</td><td>1.5</td><td>1.6</td><td>1.5</td><td>0.7</td><td></td></tr><tr><td>贸易Ⅱ</td><td>194</td><td>63</td><td>189</td><td>114</td><td>92</td><td></td><td>1.8</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>渔业</td><td>164</td><td>148</td><td>19</td><td>42</td><td>19</td><td></td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>0.3</td><td></td></tr><tr><td>专业连锁Ⅱ</td><td>142</td><td>85</td><td>88</td><td>22</td><td>193</td><td></td><td>2.0</td><td>1.8</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.7</td><td></td></tr><tr><td>数字媒体</td><td>128</td><td>143</td><td>46</td><td>25</td><td>170</td><td></td><td>0.7</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td></td></tr><tr><td>摩托车及其他</td><td>110</td><td>75</td><td>25</td><td>25</td><td>99</td><td></td><td>2.0</td><td>2.1</td><td>1.7</td><td>2.0</td><td>1.8</td><td></td></tr><tr><td>房地产服务</td><td>103</td><td>109</td><td>103</td><td>104</td><td>124</td><td></td><td>1.0</td><td>1.1</td><td>1.1</td><td>1.1</td><td>0.9</td><td></td></tr><tr><td>汽车服务</td><td>94</td><td>58</td><td>96</td><td>53</td><td>39</td><td></td><td>0.9</td><td>0.9</td><td>0.9</td><td>1.0</td><td>0.6</td><td></td></tr><tr><td>广告营销</td><td>79</td><td>27</td><td>46</td><td>77</td><td>108</td><td></td><td>1.9</td><td>1.7</td><td>1.8</td><td>1.8</td><td>2.0</td><td></td></tr><tr><td>装修改材</td><td>79</td><td>96</td><td>86</td><td>82</td><td>20</td><td></td><td>3.3</td><td>3.6</td><td>3.3</td><td>3.3</td><td>2.3</td><td></td></tr><tr><td>专业工程</td><td>72</td><td>50</td><td>44</td><td>63</td><td>101</td><td></td><td>1.8</td><td>2.1</td><td>1.8</td><td>1.8</td><td>1.8</td><td></td></tr><tr><td>航空机场</td><td>70</td><td>70</td><td>64</td><td>64</td><td>48</td><td></td><td>0.5</td><td>0.6</td><td>0.5</td><td>0.5</td><td>0.3</td><td></td></tr><tr><td>工程咨询服务Ⅱ</td><td>69</td><td>72</td><td>40</td><td>53</td><td>50</td><td></td><td>1.2</td><td>1.2</td><td>1.2</td><td>1.2</td><td>1.5</td><td></td></tr><tr><td>其他电源设备Ⅱ</td><td>69</td><td>126</td><td>121</td><td>152</td><td>128</td><td></td><td>0.6</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td>1.0</td><td></td></tr><tr><td>化妆品</td><td>68</td><td>48</td><td>0</td><td>35</td><td>58</td><td></td><td>2.0</td><td>1.8</td><td>1.6</td><td>1.6</td><td>1.3</td><td></td></tr><tr><td>特钢Ⅱ</td><td>67</td><td>43</td><td>56</td><td>52</td><td>-7</td><td></td><td>2.5</td><td>3.3</td><td>2.5</td><td>2.7</td><td>2.4</td><td></td></tr><tr><td>商用车</td><td>61</td><td>30</td><td>4</td><td>37</td><td>88</td><td></td><td>2.2</td><td>2.4</td><td>2.0</td><td>2.0</td><td>2.5</td><td></td></tr><tr><td>游戏Ⅱ</td><td>60</td><td>52</td><td>45</td><td>32</td><td>60</td><td></td><td>1.0</td><td>1.2</td><td>1.3</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td></td></tr><tr><td>养殖业</td><td>60</td><td>39</td><td>40</td><td>37</td><td>-93</td><td></td><td>3.1</td><td>3.2</td><td>2.3</td><td>2.3</td><td>0.2</td><td></td></tr><tr><td>动物保健Ⅱ</td><td>59</td><td>19</td><td>39</td><td>55</td><td>20</td><td></td><td>1.1</td><td>1.2</td><td>1.3</td><td>1.3</td><td>1.4</td><td></td></tr><tr><td>房屋建设Ⅱ</td><td>58</td><td>107</td><td>66</td><td>82</td><td>46</td><td></td><td>4.3</td><td>3.9</td><td>4.2</td><td>3.7</td><td>4.5</td><td></td></tr><tr><td>普钢</td><td>56</td><td>20</td><td>42</td><td>43</td><td>33</td><td></td><td>1.3</td><td>1.5</td><td>1.3</td><td>1.4</td><td>2.4</td><td></td></tr><tr><td>小金属</td><td>55</td><td>50</td><td>45</td><td>62</td><td>6</td><td></td><td>0.6</td><td>1.1</td><td>1.2</td><td>1.3</td><td>1.8</td><td></td></tr><tr><td>轨交设备Ⅱ</td><td>53</td><td>56</td><td>11</td><td>65</td><td>58</td><td></td><td>3.0</td><td>3.2</td><td>2.3</td><td>2.1</td><td>2.6</td><td></td></tr><tr><td>医药商业</td><td>53</td><td>55</td><td>51</td><td>49</td><td>42</td><td></td><td>2.1</td><td>2.3</td><td>2.2</td><td>2.1</td><td>1.9</td><td></td></tr><tr><td>白酒Ⅱ</td><td>51</td><td>55</td><td>51</td><td>54</td><td>64</td><td></td><td>4.1</td><td>4.0</td><td>3.5</td><td>3.5</td><td>2.8</td><td></td></tr><tr><td>一般零售</td><td>51</td><td>49</td><td>56</td><td>63</td><td>79</td><td></td><td>1.2</td><td>1.3</td><td>1.4</td><td>1.3</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>酒店餐饮</td><td>51</td><td>49</td><td>62</td><td>58</td><td>82</td><td></td><td>1.4</td><td>1.6</td><td>1.5</td><td>1.4</td><td>1.1</td><td></td></tr><tr><td>调味发酵品Ⅱ</td><td>50</td><td>22</td><td>20</td><td>22</td><td>28</td><td></td><td>2.7</td><td>2.7</td><td>2.1</td><td>2.0</td><td>1.7</td><td></td></tr><tr><td>教育</td><td>50</td><td>52</td><td>56</td><td>36</td><td>49</td><td></td><td>0.5</td><td>0.6</td><td>0.5</td><td>0.6</td><td>0.4</td><td></td></tr><tr><td>服装家纺</td><td>47</td><td>52</td><td>25</td><td>24</td><td>70</td><td></td><td>3.0</td><td>3.2</td><td>3.1</td><td>3.1</td><td>3.5</td><td></td></tr><tr><td>黑色家电</td><td>43</td><td>24</td><td>34</td><td>56</td><td>36</td><td></td><td>1.4</td><td>1.6</td><td>1.5</td><td>1.6</td><td>1.4</td><td></td></tr><tr><td>计算机设备</td><td>42</td><td>36</td><td>52</td><td>24</td><td>68</td><td></td><td>1.5</td><td>1.7</td><td>1.2</td><td>1.3</td><td>1.4</td><td></td></tr><tr><td>物流</td><td>42</td><td>81</td><td>79</td><td>21</td><td>53</td><td></td><td>2.6</td><td>2.5</td><td>2.5</td><td>3.6</td><td>2.4</td><td></td></tr><tr><td>军工电子Ⅱ</td><td>41</td><td>-16</td><td>140</td><td>-68</td><td>-31</td><td></td><td>0.5</td><td>0.5</td><td>0.6</td><td>0.5</td><td>0.6</td><td></td></tr><tr><td>工业金属</td><td>39</td><td>31</td><td>33</td><td>28</td><td>25</td><td></td><td>1.5</td><td>2.7</td><td>2.3</td><td>2.7</td><td>1.9</td><td></td></tr><tr><td>航海装备Ⅱ</td><td>37</td><td>132</td><td>37</td><td>-48</td><td>176</td><td></td><td>0.4</td><td>0.5</td><td>0.6</td><td>0.5</td><td>0.4</td><td></td></tr><tr><td>个护用品</td><td>37</td><td>36</td><td>23</td><td>-19</td><td>52</td><td></td><td>1.7</td><td>1.7</td><td>1.6</td><td>1.8</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>互联网电商</td><td>36</td><td>43</td><td>28</td><td>48</td><td>5</td><td></td><td>0.8</td><td>0.8</td><td>0.8</td><td>0.8</td><td>1.1</td><td></td></tr><tr><td>中药Ⅱ</td><td>36</td><td>24</td><td>35</td><td>52</td><td>48</td><td></td><td>3.2</td><td>2.9</td><td>2.5</td><td>2.4</td><td>2.0</td><td></td></tr><tr><td>家电零部件Ⅱ</td><td>34</td><td>6</td><td>8</td><td>14</td><td>26</td><td></td><td>0.8</td><td>1.2</td><td>1.2</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td></td></tr><tr><td>医疗服务</td><td>34</td><td>24</td><td>31</td><td>29</td><td>26</td><td></td><td>1.1</td><td>1.2</td><td>1.0</td><td>1.1</td><td>0.9</td><td></td></tr><tr><td>化学原料</td><td>33</td><td>47</td><td>32</td><td>43</td><td>23</td><td></td><td>2.0</td><td>2.4</td><td>2.0</td><td>2.1</td><td>2.4</td><td></td></tr><tr><td>化学制药</td><td>33</td><td>32</td><td>18</td><td>31</td><td>31</td><td></td><td>0.8</td><td>0.8</td><td>0.9</td><td>1.0</td><td>1.0</td><td></td></tr><tr><td>专用设备</td><td>33</td><td>44</td><td>45</td><td>34</td><td>26</td><td></td><td>1.0</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.6</td><td>1.5</td><td></td></tr><tr><td>通信服务</td><td>32</td><td>37</td><td>39</td><td>46</td><td>20</td><td></td><td>4.1</td><td>3.7</td><td>3.7</td><td>3.5</td><td>4.0</td><td></td></tr><tr><td>冶金原料</td><td>31</td><td>12</td><td>16</td><td>35</td><td>38</td><td></td><td>1.8</td><td>2.7</td><td>2.6</td><td>2.5</td><td>2.4</td><td></td></tr><tr><td>非白酒</td><td>30</td><td>31</td><td>52</td><td>74</td><td>56</td><td></td><td>2.9</td><td>2.5</td><td>2.2</td><td>2.1</td><td>2.2</td><td></td></tr><tr><td>航运港口</td><td>29</td><td>44</td><td>38</td><td>36</td><td>20</td><td></td><td>4.7</td><td>4.9</td><td>4.6</td><td>4.5</td><td>3.9</td><td></td></tr><tr><td>照明设备Ⅱ</td><td>29</td><td>31</td><td>-36</td><td>-27</td><td>123</td><td></td><td>3.0</td><td>3.3</td><td>2.9</td><td>3.1</td><td>2.9</td><td></td></tr><tr><td>玻璃玻纤</td><td>29</td><td>33</td><td>27</td><td>27</td><td>-34</td><td></td><td>1.0</td><td>1.5</td><td>1.1</td><td>1.2</td><td>2.4</td><td></td></tr><tr><td>铁路公路</td><td>29</td><td>37</td><td>37</td><td>38</td><td>41</td><td></td><td>3.3</td><td>3.0</td><td>2.9</td><td>2.7</td><td>3.8</td><td></td></tr><tr><td>风电设备</td><td>27</td><td>20</td><td>-11</td><td>-50</td><td>-110</td><td></td><td>0.7</td><td>1.0</td><td>1.1</td><td>1.0</td><td>1.1</td><td></td></tr><tr><td>专业服务</td><td>26</td><td>11</td><td>9</td><td>14</td><td>-2</td><td></td><td>1.4</td><td>1.7</td><td>1.6</td><td>1.7</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>贵金属</td><td>26</td><td>4</td><td>8</td><td>25</td><td>-14</td><td></td><td>1.0</td><td>1.3</td><td>1.3</td><td>1.6</td><td>1.4</td><td></td></tr><tr><td>影视院线</td><td>25</td><td>18</td><td>43</td><td>23</td><td>58</td><td></td><td>0.4</td><td>0.4</td><td>0.4</td><td>0.5</td><td>0.2</td><td></td></tr><tr><td>化学制品</td><td>24</td><td>13</td><td>14</td><td>28</td><td>-18</td><td></td><td>1.4</td><td>1.6</td><td>1.6</td><td>1.7</td><td>1.5</td><td></td></tr><tr><td>汽车零部件</td><td>24</td><td>21</td><td>10</td><td>17</td><td>28</td><td></td><td>1.4</td><td>1.8</td><td>1.6</td><td>1.8</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>通用设备</td><td>24</td><td>30</td><td>28</td><td>1</td><td>-10</td><td></td><td>0.8</td><td>1.1</td><td>1.1</td><td>1.2</td><td>1.1</td><td></td></tr><tr><td>光学光电子</td><td>23</td><td>30</td><td>30</td><td>36</td><td>3</td><td></td><td>0.6</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td></td></tr><tr><td>旅游及景区</td><td>22</td><td>25</td><td>29</td><td>40</td><td>63</td><td></td><td>1.0</td><td>1.0</td><td>1.0</td><td>1.0</td><td>0.9</td><td></td></tr><tr><td>农产品加工</td><td>22</td><td>19</td><td>42</td><td>66</td><td>25</td><td></td><td>1.0</td><td>1.0</td><td>1.0</td><td>1.0</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>燃气Ⅱ</td><td>22</td><td>26</td><td>19</td><td>24</td><td>31</td><td></td><td>3.0</td><td>3.6</td><td>3.3</td><td>3.1</td><td>3.2</td><td></td></tr><tr><td>工程机械</td><td>20</td><td>18</td><td>23</td><td>33</td><td>25</td><td></td><td>2.1</td><td>2.7</td><td>1.9</td><td>2.1</td><td>2.2</td><td></td></tr><tr><td>炼化及贸易</td><td>20</td><td>24</td><td>24</td><td>19</td><td>17</td><td></td><td>3.8</td><td>4.6</td><td>4.9</td><td>4.4</td><td>5.4</td><td></td></tr><tr><td>农化制品</td><td>19</td><td>4</td><td>11</td><td>18</td><td>22</td><td></td><td>1.5</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>橡胶</td><td>18</td><td>29</td><td>-6</td><td>3</td><td>-65</td><td></td><td>1.1</td><td>1.1</td><td>1.2</td><td>1.3</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>煤炭开采</td><td>18</td><td>27</td><td>24</td><td>26</td><td>49</td><td></td><td>6.0</td><td>6.3</td><td>5.3</td><td>4.8</td><td>6.6</td><td></td></tr><tr><td>油服工程</td><td>18</td><td>9</td><td>22</td><td>3</td><td>77</td><td></td><td>1.7</td><td>1.8</td><td>1.8</td><td>1.7</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>通信设备</td><td>18</td><td>-31</td><td>-7</td><td>-16</td><td>38</td><td></td><td>0.5</td><td>0.9</td><td>1.0</td><td>0.9</td><td>1.1</td><td></td></tr><tr><td>电视广播Ⅱ</td><td>16</td><td>52</td><td>97</td><td>21</td><td>-15</td><td></td><td>1.5</td><td>1.3</td><td>1.2</td><td>1.4</td><td>1.5</td><td></td></tr><tr><td>家居用品</td><td>16</td><td>48</td><td>25</td><td>18</td><td>41</td><td></td><td>2.2</td><td>2.5</td><td>2.8</td><td>2.8</td><td>2.7</td><td></td></tr><tr><td>电网设备</td><td>14</td><td>20</td><td>6</td><td>6</td><td>29</td><td></td><td>1.3</td><td>1.7</td><td>1.6</td><td>1.6</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>纺织制造</td><td>14</td><td>20</td><td>15</td><td>24</td><td>22</td><td></td><td>3.3</td><td>3.7</td><td>2.9</td><td>2.7</td><td>2.3</td><td></td></tr><tr><td>非金属材料Ⅱ</td><td>12</td><td>-55</td><td>-37</td><td>14</td><td>23</td><td></td><td>0.6</td><td>0.7</td><td>0.6</td><td>0.6</td><td>3.3</td><td></td></tr><tr><td>种植业</td><td>12</td><td>4</td><td>-41</td><td>-6</td><td>-68</td><td></td><td>1.3</td><td>1.4</td><td>1.3</td><td>1.2</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>小家电</td><td>11</td><td>11</td><td>3</td><td>12</td><td>54</td><td></td><td>2.2</td><td>2.3</td><td>2.1</td><td>2.4</td><td>2.5</td><td></td></tr><tr><td>饰品</td><td>11</td><td>49</td><td>48</td><td>57</td><td>117</td><td></td><td>3.2</td><td>2.9</td><td>3.3</td><td>3.4</td><td>3.1</td><td></td></tr><tr><td>环境治理</td><td>10</td><td>1</td><td>-3</td><td>-5</td><td>-21</td><td></td><td>1.7</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.9</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>自动化设备</td><td>10</td><td>24</td><td>-19</td><td>-22</td><td>17</td><td></td><td>0.5</td><td>0.7</td><td>0.6</td><td>0.7</td><td>0.7</td><td></td></tr><tr><td>水泥</td><td>9</td><td>9</td><td>13</td><td>15</td><td>41</td><td></td><td>2.8</td><td>3.1</td><td>2.4</td><td>2.4</td><td>2.7</td><td></td></tr><tr><td>食品加工</td><td>9</td><td>10</td><td>21</td><td>21</td><td>-22</td><td></td><td>3.1</td><td>3.4</td><td>3.4</td><td>3.4</td><td>3.3</td><td></td></tr><tr><td>白色家电</td><td>8</td><td>26</td><td>28</td><td>55</td><td>86</td><td></td><td>5.3</td><td>5.5</td><td>4.6</td><td>4.6</td><td>5.4</td><td></td></tr><tr><td>电池</td><td>7</td><td>14</td><td>-5</td><td>-10</td><td>-11</td><td></td><td>1.0</td><td>1.4</td><td>1.3</td><td>1.5</td><td>1.8</td><td></td></tr><tr><td>生物制品</td><td>7</td><td>-103</td><td>-65</td><td>-118</td><td>-42</td><td></td><td>1.2</td><td>1.2</td><td>1.0</td><td>1.0</td><td>0.8</td><td></td></tr><tr><td>元件</td><td>6</td><td>2</td><td>8</td><td>13</td><td>11</td><td></td><td>0.7</td><td>1.2</td><td>1.2</td><td>1.3</td><td>1.3</td><td></td></tr><tr><td>塑料</td><td>5</td><td>-12</td><td>-30</td><td>-41</td><td>-44</td><td></td><td>0.6</td><td>0.9</td><td>0.9</td><td>1.0</td><td>1.0</td><td></td></tr><tr><td>电机Ⅱ</td><td>5</td><td>-7</td><td>-4</td><td>7</td><td>65</td><td></td><td>0.6</td><td>0.8</td><td>0.7</td><td>0.9</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>饲料</td><td>4</td><td>11</td><td>32</td><td>12</td><td>120</td><td></td><td>1.5</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>0.7</td><td></td></tr><tr><td>医疗器械</td><td>4</td><td>8</td><td>5</td><td>10</td><td>15</td><td></td><td>1.4</td><td>1.4</td><td>1.7</td><td>1.5</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>基础建设</td><td>3</td><td>-5</td><td>11</td><td>-19</td><td>9</td><td></td><td>2.8</td><td>3.0</td><td>2.8</td><td>2.6</td><td>3.2</td><td></td></tr><tr><td>电子化学品Ⅱ</td><td>2</td><td>6</td><td>-4</td><td>-2</td><td>-36</td><td></td><td>0.5</td><td>0.7</td><td>0.6</td><td>0.7</td><td>0.6</td><td></td></tr><tr><td>包装印刷</td><td>0</td><td>-16</td><td>-8</td><td>5</td><td>43</td><td></td><td>1.6</td><td>2.0</td><td>2.3</td><td>2.3</td><td>1.9</td><td></td></tr><tr><td>电力</td><td>-4</td><td>-10</td><td>-12</td><td>-10</td><td>-16</td><td></td><td>2.5</td><td>2.7</td><td>2.7</td><td>2.6</td><td>2.6</td><td></td></tr><tr><td>地面兵装Ⅱ</td><td>-4</td><td>-1333</td><td>-20299</td><td>-2816</td><td>4</td><td></td><td>0.3</td><td>0.3</td><td>0.4</td><td>0.5</td><td>0.8</td><td></td></tr><tr><td>消费电子</td><td>-6</td><td>-1</td><td>2</td><td>19</td><td>61</td><td></td><td>1.1</td><td>1.8</td><td>1.5</td><td>1.5</td><td>1.8</td><td></td></tr><tr><td>造纸</td><td>-7</td><td>3</td><td>18</td><td>39</td><td>26</td><td></td><td>1.7</td><td>1.7</td><td>1.6</td><td>1.5</td><td>1.3</td><td></td></tr><tr><td>饮料乳品</td><td>-9</td><td>-11</td><td>24</td><td>23</td><td>90</td><td></td><td>3.5</td><td>2.8</td><td>2.9</td><td>2.8</td><td>3.1</td><td></td></tr><tr><td>休闲食品</td><td>-11</td><td>26</td><td>13</td><td>22</td><td>38</td><td></td><td>2.6</td><td>2.6</td><td>3.0</td><td>2.8</td><td>2.2</td><td></td></tr><tr><td>软件开发</td><td>-13</td><td>28</td><td>-8</td><td>-23</td><td>-48</td><td></td><td>0.4</td><td>0.4</td><td>0.4</td><td>0.4</td><td>0.4</td><td></td></tr><tr><td>环保设备Ⅱ</td><td>-13</td><td>-3</td><td>-7</td><td>6</td><td>28</td><td></td><td>1.3</td><td>1.5</td><td>1.9</td><td>2.0</td><td>1.6</td><td></td></tr><tr><td>化学纤维</td><td>-14</td><td>-4</td><td>-45</td><td>-39</td><td>-33</td><td></td><td>1.0</td><td>1.2</td><td>1.1</td><td>1.1</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>能源金属</td><td>-17</td><td>-11</td><td>-17</td><td>7</td><td>1</td><td></td><td>0.6</td><td>1.1</td><td>0.8</td><td>0.9</td><td>2.5</td><td></td></tr><tr><td>乘用车</td><td>-25</td><td>16</td><td>18</td><td>19</td><td>27</td><td></td><td>1.4</td><td>0.9</td><td>1.1</td><td>1.3</td><td>1.5</td><td></td></tr><tr><td>IT服务Ⅱ</td><td>-25</td><td>-13</td><td>-8</td><td>-28</td><td>-22</td><td></td><td>0.4</td><td>0.4</td><td>0.4</td><td>0.5</td><td>0.7</td><td></td></tr><tr><td>厨卫电器</td><td>-26</td><td>44</td><td>87</td><td>42</td><td>62</td><td></td><td>3.6</td><td>3.3</td><td>3.3</td><td>3.5</td><td>4.5</td><td></td></tr><tr><td>综合Ⅱ</td><td>-29</td><td>-3</td><td>-19</td><td>-64</td><td>73</td><td></td><td>0.2</td><td>0.5</td><td>0.5</td><td>0.5</td><td>1.3</td><td></td></tr><tr><td>航空装备Ⅱ</td><td>-31</td><td>-30</td><td>-31</td><td>-84</td><td>-102</td><td></td><td>0.5</td><td>0.6</td><td>0.6</td><td>0.6</td><td>0.8</td><td></td></tr><tr><td>文娱用品</td><td>-33</td><td>-11</td><td>-3</td><td>-10</td><td>77</td><td></td><td>1.3</td><td>1.3</td><td>1.3</td><td>1.4</td><td>1.2</td><td></td></tr><tr><td>金属新材料</td><td>-60</td><td>-31</td><td>-44</td><td>6</td><td>46</td><td></td><td>0.7</td><td>0.9</td><td>0.9</td><td>1.0</td><td>1.1</td><td></td></tr><tr><td>出版</td><td>-60</td><td>-23</td><td>-45</td><td>-3</td><td>142</td><td></td><td>3.2</td><td>3.0</td><td>2.8</td><td>2.7</td><td>3.4</td><td></td></tr><tr><td>半导体</td><td>-64</td><td>-112</td><td>-68</td><td>-106</td><td>-95</td><td></td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>0.2</td><td></td></tr><tr><td>其他电子Ⅱ</td><td>-67</td><td>2</td><td>31</td><td>22</td><td>-67</td><td></td><td>0.5</td><td>0.7</td><td>0.6</td><td>0.7</td><td>0.6</td><td></td></tr><tr><td>航天装备Ⅱ</td><td>-88</td><td>-95</td><td>-123</td><td>-52</td><td>-65</td><td></td><td>0.1</td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>0.3</td><td></td></tr><tr><td>光伏设备</td><td>-94</td><td>-60</td><td>-190</td><td>-245</td><td>-6</td><td></td><td>0.9</td><td>1.2</td><td>0.9</td><td>0.8</td><td>1.5</td><td></td></tr><tr><td>焦炭Ⅱ</td><td>-455</td><td>-808</td><td>162</td><td>-2080</td><td>52</td><td></td><td>0.1</td><td>0.1</td><td>0.1</td><td>0.1</td><td>0.4</td><td></td></tr></table> 资料来源：Wind，华创证券注：表中当前股息率 $>3\%$ 的行业字体标红。 图表 9 中证红利前 20 权重个股中煤炭现金流普遍承压 <table><tr><td colspan="15">中证红利权重前20(除金融)个股企业自由现金流FCFF/息税折旧摊销前利润EBITDA(%)&股息率(%变化</td></tr><tr><td rowspan="2">证券名称</td><td rowspan="2">所属申万 二级</td><td rowspan="2">中证红利 权重(%)</td><td colspan="6">自由现金流比例(FCFF/EBITDA,%)</td><td colspan="6">股息率(TTM,%)</td></tr><tr><td>25Q3</td><td>25Q2</td><td>25Q1</td><td>2024</td><td>2023</td><td>走势</td><td>25/12/31</td><td>25/6/30</td><td>25/3/31</td><td>24/12/31</td><td>23/12/31</td><td>走势</td></tr><tr><td>中谷物流</td><td>航运港口</td><td>1.49</td><td>118</td><td>83</td><td>65</td><td>86</td><td>-78</td><td></td><td>12.2</td><td>12.8</td><td>8.3</td><td>8.1</td><td>8.7</td><td></td></tr><tr><td>广汇能源</td><td>炼化及贸易</td><td>1.72</td><td>116</td><td>125</td><td>45</td><td>70</td><td>47</td><td></td><td>12.6</td><td>10.2</td><td>10.0</td><td>9.0</td><td>9.7</td><td></td></tr><tr><td>海澜之家</td><td>服装家纺</td><td>1.18</td><td>109</td><td>98</td><td>50</td><td>32</td><td>52</td><td></td><td>6.8</td><td>5.9</td><td>5.2</td><td>5.5</td><td>8.4</td><td></td></tr><tr><td>藏格矿业</td><td>能源金属</td><td>1.32</td><td>97</td><td>121</td><td>135</td><td>95</td><td>80</td><td></td><td>1.2</td><td>2.3</td><td>0.7</td><td>0.9</td><td>6.3</td><td></td></tr><tr><td>陕西煤业</td><td>煤炭开采</td><td>1.36</td><td>72</td><td>75</td><td>91</td><td>97</td><td>65</td><td></td><td>6.0</td><td>6.6</td><td>6.8</td><td>5.8</td><td>6.3</td><td></td></tr><tr><td>鄂尔多斯</td><td>冶钢原料</td><td>1.44</td><td>71</td><td>35</td><td>72</td><td>94</td><td>124</td><td></td><td>4.9</td><td>6.9</td><td>6.5</td><td>6.1</td><td>8.2</td><td></td></tr><tr><td>兖矿能源</td><td>煤炭开采</td><td>1.31</td><td>67</td><td>32</td><td>5</td><td>-4</td><td>77</td><td></td><td>5.5</td><td>5.9</td><td>5.8</td><td>5.4</td><td>7.8</td><td></td></tr><tr><td>建发股份</td><td>物流</td><td>1.21</td><td>48</td><td>206</td><td>213</td><td>-2</td><td>268</td><td></td><td>7.7</td><td>6.9</td><td>6.8</td><td>6.7</td><td>7.3</td><td></td></tr><tr><td>中远海控</td><td>航运港口</td><td>2.99</td><td>38</td><td>57</td><td>53</td><td>52</td><td>-11</td><td></td><td>10.5</td><td>10.6</td><td>10.4</td><td>9.8</td><td>7.7</td><td></td></tr><tr><td>西部矿业</td><td>工业金属</td><td>1.31</td><td>37</td><td>27</td><td>55</td><td>40</td><td>66</td><td></td><td>3.6</td><td>6.0</td><td>5.9</td><td>6.2</td><td>3.5</td><td></td></tr><tr><td>中国神华</td><td>煤炭开采</td><td>1.22</td><td>37</td><td>48</td><td>44</td><td>35</td><td>43</td><td></td><td>8.0</td><td>8.0</td><td>5.9</td><td>5.2</td><td>7.2</td><td></td></tr><tr><td>山煤国际</td><td>煤炭开采</td><td>1.47</td><td>22</td><td>27</td><td>43</td><td>46</td><td>35</td><td></td><td>6.8</td><td>7.9</td><td>6.4</td><td>5.8</td><td>3.7</td><td></td></tr><tr><td>雅戈尔</td><td>服装家纺</td><td>1.29</td><td>8</td><td>40</td><td>75</td><td>55</td><td>211</td><td></td><td>6.0</td><td>6.3</td><td>5.9</td><td>5.6</td><td>7.6</td><td></td></tr><tr><td>四川路桥</td><td>基础建设</td><td>1.25</td><td>3</td><td>-44</td><td>-20</td><td>-10</td><td>-63</td><td></td><td>4.1</td><td>4.1</td><td>5.2</td><td>5.7</td><td>6.9</td><td></td></tr><tr><td>平煤股份</td><td>煤炭开采</td><td>1.47</td><td>-25</td><td>41</td><td>-22</td><td>-6</td><td>12</td><td></td><td>7.3</td><td>7.7</td><td>6.6</td><td>5.7</td><td>9.1</td><td></td></tr><tr><td>华阳股份</td><td>煤炭开采</td><td>1.20</td><td>-35</td><td>-155</td><td>-142</td><td>-116</td><td>16</td><td></td><td>3.7</td><td>4.6</td><td>4.6</td><td>4.4</td><td>7.4</td><td></td></tr><tr><td>淮北矿业</td><td>煤炭开采</td><td>1.15</td><td>-50</td><td>15</td><td>1</td><td>25</td><td>32</td><td></td><td>6.8</td><td>6.6</td><td>5.7</td><td>5.3</td><td>6.5</td><td></td></tr><tr><td>山西焦煤</td><td>煤炭开采</td><td>1.39</td><td>-213</td><td>-181</td><td>-182</td><td>-200</td><td>65</td><td></td><td>4.0</td><td>4.0</td><td>3.2</td><td>2.7</td><td>8.1</td><td></td></tr><tr><td>潞安环能</td><td>煤炭开采</td><td>1.47</td><td>-428</td><td>-76</td><td>-90</td><td>-90</td><td>56</td><td></td><td>3.5</td><td>3.9</td><td>3.4</td><td>2.9</td><td>7.3</td><td></td></tr><tr><td>厦门国贸</td><td>物流</td><td>1.24</td><td>-882</td><td>686</td><td>900</td><td>-149</td><td>-52</td><td></td><td>4.7</td><td>5.5</td><td>5.2</td><td>5.0</td><td>7.2</td><td></td></tr></table> 资料来源：Wind，华创证券 图表10 养殖25Q3现金流比例 $60\%$ 资料来源：Wind，华创证券 图表 11 养殖开支力度已充分压降至 0.9 资料来源：Wind，华创证券 图表12煤炭前端盈利持续承压，25Q3现金流比例收缩至 $17\%$ 资料来源：Wind，华创证券 图表 13 煤炭开支力度仍高,但 25Q3 已开始压降 资料来源：Wind，华创证券 # 红利资产交易表现： 1、12月下旬春季躁动启动，红利整体跑输市场。春季躁动已于12月下旬启动，指数录得九连阳，使得月内市场整体上行，全A上涨 $3\%$ ，市值风格依次中证 $500 + 6\%$ 、中证2000/中证 $1000 + 4\%$ 、沪深 $300 + 2\%$ ，中盘风格更为占优。相较之下红利风格承压，中证红利、红利低波分别 $-1\%$ 、 $-2\%$ ，现金流指数弹性稍强，国证现金流 $+4\%$ 跑赢大盘。重点红利行业表现上，周期红利涨幅较为领先，有色 $+14\%$ 、石化 $+7\%$ 、钢铁/交运 $+2\%$ ，其余行业表现多数靠后，家电 $+1\%$ 、银行/公用 $-2\%$ 、煤炭 $-4\%$ 、地产由于万科债务展期收得 $-4\%$ 、食饮 $-5\%$ 。 2、红利资产成交热度环比回落。以交易热度10年分位来看，红利板块热度环比回落，整体位于 $15\%$ 分位以下，如红利低波-8pct至 $7\%$ 、中证红利-13pct至 $4\%$ ；相对应小盘交易热度回升，国证 $2000 + 13\mathrm{pct}$ 至 $46\%$ 、中证 $1000 + 2\mathrm{pct}$ 至 $45\%$ ；科创龙头方面，科创创业50热度分位-9pct但仍居 $84\%$ 历史高位，春季躁动启动背景下科技行情保持火热。红利行业来看，多数行业热度下降或处历史低位，如钢铁-32pct至 $37\%$ 、煤炭-27pct至 $8\%$ 、石化-31pct至 $7\%$ 、银行-22pct至 $15\%$ 、公用-27pct至 $19\%$ 。 3、红利资产估值水平：PB视角下多数中低位。红利板块整体如中证红利、红利低波PB的10年分位分别 $50\%$ 、 $60\%$ 整体中位水平，PB绝对水平0.9依然为破净水平。估值PE分位来看，盈利周期承压的行业如地产、钢铁、煤炭分位 $97\%$ 、 $81\%$ 、 $82\%$ 偏高、仍需盈利修复消化，食饮仅 $7\%$ 仍为全行业极低水平；PB分位来看，有色 $93\%$ 整体属于中高位，其余如钢铁 $58\%$ 、石化 $51\%$ 、公用 $48\%$ 、煤炭 $43\%$ 分位在红利细分属中位水平，银行 $28\%$ 、家电 $27\%$ 、交运 $24\%$ 、地产 $21\%$ 、食饮 $3\%$ 属于偏低水平。 图表 14 红利资产与整体市场 12 月行情走势 资料来源：Wind，华创证券注：截至25/11/30，下同 图表 15 25/12 全行业涨跌幅及重点红利行业表现 资料来源：Wind，华创证券 图表 16 25/12 国有大行中报分红显著抬升股息率 资料来源：Wind，华创证券 图表17 各板块成交热度 资料来源：Wind，华创证券 图表 18 各行业成交热度 资料来源：Wind，华创证券 图表 19 估值情况 PE 分位降序 <table><tr><td rowspan="2">指数</td><td colspan="5">25/12/31估值情况</td><td colspan="2">25E盈利</td><td colspan="2">估值盈利</td></tr><tr><td>PE_TTM</td><td>PE 10年分位(%)</td><td>PB_LF</td><td>PB 10年分位(%)</td><td>股息率TTM(%)</td><td>归母净利同比(%)</td><td>ROE_TTM(%)</td><td>PEG=PE_TMT/MG_25E</td><td>PB_LF/ROE_TTM*10</td></tr><tr><td>中证红利</td><td>9</td><td>80</td><td>0.9</td><td>50</td><td>5.1</td><td>9</td><td>10</td><td>0.9</td><td>0.9</td></tr><tr><td>红利低波</td><td>9</td><td>79</td><td>0.9</td><td>60</td><td>5.0</td><td>7</td><td>10</td><td>1.3</td><td>0.9</td></tr><tr><td>红利低波100</td><td>10</td><td>89</td><td>1.0</td><td>85</td><td>5.0</td><td>-7</td><td>10</td><td>-1.3</td><td>1.0</td></tr><tr><td>中证国企红利</td><td>9</td><td>94</td><td>0.9</td><td>59</td><td>5.1</td><td>9</td><td>10</td><td>0.9</td><td>0.9</td></tr><tr><td>沪深300</td><td>14</td><td>85</td><td>1.5</td><td>62</td><td>2.8</td><td>10</td><td>11</td><td>1.4</td><td>1.4</td></tr><tr><td>中证500</td><td>34</td><td>82</td><td>2.3</td><td>78</td><td>1.4</td><td>36</td><td>8</td><td>0.9</td><td>3.0</td></tr><tr><td>中证1000</td><td>46</td><td>73</td><td>2.5</td><td>52</td><td>1.1</td><td>42</td><td>7</td><td>1.1</td><td>3.7</td></tr><tr><td>国证2000</td><td>57</td><td>83</td><td>2.7</td><td>77</td><td>1.0</td><td>46</td><td>6</td><td>1.3</td><td>4.4</td></tr><tr><td>万得全A</td><td>22</td><td>93</td><td>1.8</td><td>59</td><td>1.9</td><td>16</td><td>9</td><td>1.4</td><td>2.1</td></tr><tr><td>科创50</td><td>161</td><td>97</td><td>6.1</td><td>65</td><td>0.4</td><td>38</td><td>6</td><td>4.2</td><td>10.9</td></tr><tr><td>科创创业50</td><td>55</td><td>79</td><td>6.8</td><td>80</td><td>0.8</td><td>33</td><td>14</td><td>1.7</td><td>4.8</td></tr><tr><td colspan="10">一级行业情况</td></tr><tr><td>通信</td><td>49</td><td>84</td><td>4.9</td><td>100</td><td>1.2</td><td>18</td><td>10</td><td>2.8</td><td>4.9</td></tr><tr><td>电子</td><td>66</td><td>92</td><td>5.0</td><td>99</td><td>0.5</td><td>66</td><td>8</td><td>1.0</td><td>6.1</td></tr><tr><td>汽车</td><td>30</td><td>77</td><td>2.7</td><td>97</td><td>1.2</td><td>28</td><td>9</td><td>1.0</td><td>3.0</td></tr><tr><td>机械设备</td><td>39</td><td>77</td><td>3.2</td><td>96</td><td>1.1</td><td>32</td><td>7</td><td>1.2</td><td>4.4</td></tr><tr><td>有色金属</td><td>28</td><td>46</td><td>3.5</td><td>93</td><td>1.1</td><td>55</td><td>14</td><td>0.5</td><td>2.5</td></tr><tr><td>国防军工</td><td>91</td><td>81</td><td>3.8</td><td>92</td><td>0.4</td><td>97</td><td>5</td><td>0.9</td><td>7.3</td></tr><tr><td>计算机</td><td>86</td><td>96</td><td>4.4</td><td>78</td><td>0.7</td><td>216</td><td>4</td><td>0.4</td><td>9.9</td></tr><tr><td>传媒</td><td>43</td><td>75</td><td>3.1</td><td>76</td><td>1.4</td><td>121</td><td>6</td><td>0.4</td><td>4.9</td></tr><tr><td>综合</td><td>55</td><td>74</td><td>2.5</td><td>74</td><td>0.2</td><td>107</td><td>-1</td><td>0.5</td><td>-33.2</td></tr><tr><td>商贸零售</td><td>51</td><td>99</td><td>2.1</td><td>65</td><td>1.2</td><td>14</td><td>4</td><td>3.6</td><td>5.3</td></tr><tr><td>纺织服饰</td><td>28</td><td>64</td><td>1.9</td><td>63</td><td>2.9</td><td>5</td><td>5</td><td>5.6</td><td>3.6</td></tr><tr><td>轻工制造</td><td>33</td><td>81</td><td>2.1</td><td>61</td><td>1.8</td><td>18</td><td>5</td><td>1.8</td><td>4.3</td></tr><tr><td>电力设备</td><td>39</td><td>60</td><td>3.3</td><td>59</td><td>1.0</td><td>97</td><td>7</td><td>0.4</td><td>4.8</td></tr><tr><td>钢铁</td><td>32</td><td>81</td><td>1.2</td><td>58</td><td>1.5</td><td>386</td><td>3</td><td>0.1</td><td>4.1</td></tr><tr><td>石油石化</td><td>21</td><td>73</td><td>1.4</td><td>51</td><td>3.6</td><td>-3</td><td>10</td><td>-7.0</td><td>1.4</td></tr><tr><td>基础化工</td><td>30</td><td>76</td><td>2.2</td><td>48</td><td>1.3</td><td>33</td><td>7</td><td>0.9</td><td>3.0</td></tr><tr><td>公用事业</td><td>19</td><td>31</td><td>1.6</td><td>48</td><td>2.5</td><td>17</td><td>9</td><td>1.1</td><td>1.8</td></tr><tr><td>环保</td><td>29</td><td>76</td><td>1.7</td><td>43</td><td>1.5</td><td>17</td><td>5</td><td>1.7</td><td>3.3</td></tr><tr><td>煤炭</td><td>18</td><td>82</td><td>1.3</td><td>43</td><td>5.7</td><td>-22</td><td>9</td><td>-0.8</td><td>1.4</td></tr><tr><td>非银金融</td><td>13</td><td>10</td><td>1.4</td><td>36</td><td>1.9</td><td>35</td><td>12</td><td>0.4</td><td>1.1</td></tr><tr><td>银行</td><td>6</td><td>49</td><td>0.5</td><td>28</td><td>5.0</td><td>1</td><td>10</td><td>9.6</td><td>0.6</td></tr><tr><td>家用电器</td><td>15</td><td>38</td><td>2.5</td><td>27</td><td>3.5</td><td>9</td><td>16</td><td>1.6</td><td>1.6</td></tr><tr><td>美容护理</td><td>38</td><td>48</td><td>3.2</td><td>24</td><td>1.8</td><td>17</td><td>9</td><td>2.3</td><td>3.5</td></tr><tr><td>交通运输</td><td>18</td><td>60</td><td>1.3</td><td>24</td><td>2.8</td><td>6</td><td>8</td><td>3.1</td><td>1.7</td></tr><tr><td>农林牧渔</td><td>24</td><td>22</td><td>2.6</td><td>23</td><td>1.6</td><td>6</td><td>9</td><td>3.9</td><td>3.0</td></tr><tr><td>建筑材料</td><td>29</td><td>79</td><td>1.4</td><td>22</td><td>2.3</td><td>60</td><td>4</td><td>0.5</td><td>3.6</td></tr><tr><td>房地产</td><td>59</td><td>97</td><td>0.8</td><td>21</td><td>0.9</td><td>16</td><td>-11</td><td>3.8</td><td>-0.7</td></tr><tr><td>建筑装饰</td><td>13</td><td>75</td><td>0.8</td><td>18</td><td>2.4</td><td>2</td><td>7</td><td>6.1</td><td>1.2</td></tr><tr><td>社会服务</td><td>46</td><td>47</td><td>2.9</td><td>18</td><td>1.1</td><td>30</td><td>5</td><td>1.6</td><td>5.9</td></tr><tr><td>医药生物</td><td>36</td><td>55</td><td>2.7</td><td>16</td><td>1.3</td><td>26</td><td>7</td><td>1.4</td><td>3.7</td></tr><tr><td>食品饮料</td><td>21</td><td>7</td><td>3.8</td><td>3</td><td>3.9</td><td>0</td><td>19</td><td>-82.7</td><td>2.0</td></tr></table> 资料来源：Wind,华创证券 注：标红为重点红利板块及行业,25E 数据为 Wind 一致预测 # 行业核心结论汇总： # 金融：中小银行“减量提质”加速推进，险资余额保持高增 1)高股息、低估值的特性依然是银行股的底色，特别是在无风险利率下行的背景下，银行股的类债属性将持续吸引稳健资金。2）随着息差企稳、区域信贷需求回升和非 息收入增长，部分优质银行将展现出较强的业绩弹性，估值有望从PB逻辑向PE逻辑切换。建议2026年重点关注以下三条投资主线：主线一：国家信用与红利基石，以国有大行+招行为代表。主线二：息差或率先回暖、财富管理业务能够释放较大弹性、信用成本走低带动ROE企稳的优质股份行和城商行，这背后映射的是成本优势和风控优势。建议关注：招商银行、中信银行、平安银行、宁波银行、江苏银行、南京银行、常熟银行。主线三：持续受益区域政策、业绩端有较大释放空间的城商行。建议关注：成都银行、重庆银行、厦门银行、青岛银行、长沙银行、渝农商行。 # 交运公用：年末观察：高股息与资本运作双引擎 交运红利A/H不乏高股息优质标的，重视产业逻辑或驱动估值弹性：1）公路：继续首推A/H股息率领先的四川成渝/四川成渝高速公路，是少有的具备成长潜力的优质高速资产；继续重点推荐皖通高速、山东高速、宁沪高速、招商公路、赣粤高速。2)港口：重点推荐招商港口，海外资产布局、提升分红比例；推荐青岛港整合优化、业绩稳健增长；唐山港高分红优质港口标的；厦门港务资产注入一旦完成，盈利能力、红利属性或迎双提升。3）铁路：长久期+改革红利，推荐黄金线路资产和稀缺资源存在价格弹性潜力的京沪高铁，典型高股息资产大秦铁路。 # 食饮：聚焦龙头韧性价值，关注边际改善信号 1）白酒：关注底部信号，优先不杀业绩者、质优出清者、深度变革者。配置上，中长线资金应继续把握安全边际，聚焦龙头价值布局，优先推荐具备高分红、现金流稳健的茅台、五粮液，继续看好高股息特征突出、盈利能力稳定的老窖、洋河。2）大众品：消费龙头经营稳健，高股息具备吸引力。推荐产业优势突出、龙头地位稳固的伊利、双汇，以及现金流表现稳健、重视股东回报的重啤。 # 家电：质量红利+周期红利，重视板块龙头投资机会 1）白电：国补如期延续，考虑到政策对1/2级能效标准产品销售的倾斜，后续对产品结构拉动有望持续兑现，看好兼具高股息+内销经营基本面延续改善的美的集团、海尔智家、海信家电。2）小家电：渠道变革+微信小店催化送礼需求，推荐关注国内小家电龙头企业苏泊尔。3）厨电&民电：主业现金牛资产稳步增长，新业务持续扩张打开新空间，持续推荐公牛集团；受益地产政策及以旧换新政策，建议关注老板电器、欧普照明。 # 地产：红利资产聚焦二手房中介和购物中心 推荐标的：1）绿城中国：产品基因和拿地精准度仍是我们推荐公司的核心理由，有助于其规避存量房压力及核心城市竞争激烈的土拍，保障兑现利润。2）华润万象生活：轻资产商管龙头，购物中心经营稳健，在手现金流充沛，保持高派息回馈股东。3）太古地产：典型的通过持有具有护城河的底层资产、从而获得稳定现金流的商业地产公司，且承诺分红每年保持中个位数增长率。出售非核心资产回笼资金。建议关注具有护城河的贝壳-W。 # 金属：电解铝利润维持高位，弹性&红利兼备，静待春季躁动 当前电解铝企业总体进入现金流持续修复、盈利稳定性增强及分红比例逐步提升阶段，本月海外大型铝厂减产预期持续强化，在国内供给强约束、海外新增项目释放缓慢的背景下，电力等问题对存量产能稳定运行的扰动正在增加，我们预计26-27年全球电解铝供给维持低增速，供需或维持紧平衡，铝价有望受强支撑，行业吨铝利 润有望维持高位，考虑铝价受行业边际变化影响，静待准春季躁动行情叠加铜铝比修复带来的高弹性，关注盈利稳定下有增量标的天山铝业、云铝股份、南山铝业，优质高分红标的中国宏桥、天山铝业、云铝股份、神火股份，即将重获分红能力的潜在高股息标的宏创控股、中孚实业。 # 二、金融：中小银行“减量提质”加速推进，险资余额保持高增 # （一）基本面数据跟踪 12月LPR：12月1年期、5年期LPR维持不变，最新1年期LPR $3\%$ 、5年期LPR $3.5\%$ 11月社融：12月12日央行披露2025年11月金融数据，其中11月新增社会融资规模2.5万亿元，同比多增1597亿元，社融存量同比增速 $8.5\%$ ，与上月末持平；新增人民币贷款3900亿元，同比少增1900亿元。 # 11月社融点评： 企业债和表外融资支撑11月社融增速持平。11月社融增速环比持平于 $8.5\%$ ，主要是由于企业债和表外融资