20170913-东吴证券-17河钢集MTN014发行点评_中票余额近上限_流动性靠信贷_11页_1mb

中票余额近上限，流动性靠信贷

核心内容

本报告分析了河钢集团有限公司（以下简称“发行人”）于2017年9月13日发行的一般中期票据17河钢集MTN014的发行情况及信用资质。该债券发行规模为15亿元，期限5年，主体及债项评级均为AAA，于9月18日上市，2022年9月15日到期。

主要观点

1. 发行人的信用资质

• 盈利和现金流向好
  发行人的主营业务为钢材的生产与销售，占营业收入比重约47%。近三年毛利率由9.86%增长至12.82%，高于行业均值。尽管其他业务如矿产品和副产品销售毛利率下降，但整体盈利仍保持增长趋势。

  • 发行人盈利能力较强，且经营现金流稳定，2016年CFO为219.06亿元，较2015年增长66.85%。
  • 预计2017年投资需求较2016年有所减少，现金流状况将向好。

• 短期偿债压力较大，依赖外部融资

  • 发行人的短期刚性负债占总负债比重达46%，且未来一年内到期债券规模约344亿元，对流动性构成一定压力。
  • 发行人的货币比率仅为23%，即使考虑可变现资产后，仍只能覆盖约58%的短期债务，流动性压力较大。
  • 发行人受省级国资委直接控制，融资渠道通畅，信用借款占银行借款比重达62%，银行借款占刚性负债比重达65%，总体外部融资能力强。

• 信用利差接近行业平均水平

  • 发行人剩余期限2.47年的存量债券17河钢集MTN001的信用利差为100.5bps，略低于同评级同行业相近期限的行业利差104bps，显示其信用利差处于行业合理范围。

2. 关键信息

• 发行人基本信息

  • 控股股东为河北省人民政府国有资产监督管理委员会。
  • 截至2017年6月，总资产为3,753.54亿元，净资产为984.64亿元。
  • 2016年营业收入为2,907.72亿元，净利润为8.91亿元。
  • 2017年上半年营业总收入为1,476.40亿元，净利润为5.89亿元。

• 行业与市场环境

  • 上游方面，铁矿石价格持续低于钢材价格，发行人通过签订焦炭长期协议降低成本波动风险。
  • 下游方面，地产和基建仍保持较高增速，预计钢材价格仍将维持高位。
  • 发行人计划未来三年后铁矿石产能约2,006万吨/年，将进一步减少对进口铁矿石的依赖。

• 资产负债结构

  • 资产负债率近年来维持在73%左右，处于行业较高水平。
  • 长期偿债能力较强，EBITDA利息保障系数由1.87上升至2.33。
  • 非流动资产占总资产比重较大，流动负债占非流动负债比重较大，资产负债匹配程度较低。

• 融资渠道与额度

  • 截至2017年6月，发行人获得银行授信供给2,690.8亿元，尚有739.06亿元未占用，显示较强的信贷融资能力。
  • 中票余额已达375亿元，接近净资产的40%上限，未来发行空间有限，需更多依赖信贷融资。

风险提示

• 钢材价格波动
  钢材价格的波动对发行人的盈利有较大影响，若价格下跌，可能对发行人利润造成压力。

关键财务数据摘要

项目	2017/6/30	2016/12/31	2015/12/31
营业总收入（亿元）	1,476.40	2,907.72	2,844.68
营业总成本（亿元）	1,464.00	2,896.15	2,855.68
营业利润（亿元）	12.52	17.90	5.71
净利润（亿元）	5.89	8.91	1.20
归属于母公司股东的净利润（亿元）	-3.37	-9.75	-12.80
流动资产（亿元）	1,144.33	988.01	1,019.57
固定资产（亿元）	1,555.87	1,563.48	1,356.37
资产总计（亿元）	3,753.54	3,603.88	3,487.86
流动负债（亿元）	1,857.45	1,884.01	1,844.77
非流动负债（亿元）	911.46	742.98	750.83
负债合计（亿元）	2,768.90	2,626.99	2,595.60
股东权益（亿元）	984.64	976.89	892.26
归属于母公司股东的权益（亿元）	532.53	534.61	486.28
现金净增加额（亿元）	152.23	-28.97	17.28
期末现金余额（亿元）	295.09	142.86	171.83

结论

总体来看，河钢集团信用资质中等偏强，盈利和现金流表现良好，但短期偿债压力较大，需依赖较强的外部融资能力。尽管其在行业中的地位稳固，但钢材价格波动仍是其主要风险之一。