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游戏板块估值底部分析及投资建议总结

核心内容概述

本报告由光大证券海外研究团队发布，分析了当前游戏板块的估值状况，并提出未来投资方向。报告指出，游戏板块估值已回落至历史底部，具备较高的安全垫，同时指出AI技术与海外市场发展将成为推动板块复苏的关键因素。

主要观点

1. 游戏板块估值处于历史底部

• 估值水平：截至2026年6月15日，A、H股主流游戏龙头2026年P/E估值普遍在11-13倍之间。
• 基本面支撑：2025年国内游戏市场实际销售收入超3500亿元，同比增长7.68%，用户规模达6.83亿，两项指标均创历史新高。
• 估值低位原因：主要受市场风险偏好压制及缺乏整体性催化影响，而非行业基本面恶化。
• 下行空间有限：当前估值位置已接近底部，未来下行空间有限，中长期配置价值凸显。

2. 产品线是当前行情的核心催化剂

• 市场风格转变：过去十余年的主题性投资（如元宇宙）已趋于成熟，市场更关注游戏本身的产品质量、流水与利润。
• 产品周期规律：游戏公司通常通过“研发-营销-持续运营-再研发新品”的循环进行产品输出，难以长期稳定输出多个爆品。
• 典型案例：
  • 巨人网络《超自然行动组》2025年5月流水爬升后，股价进入上升周期。
  • 世纪华通《无尽冬日》2024年底流水开始爬升，股价随之上升。

3. AI技术推动降本增效与玩法创新

• AI普及率高：AI在中国游戏研发端的普及率已达86.4%，覆盖概念设计、资产生成、代码开发、智能NPC、音效制作等全流程。
• 降本增效成果：
  • 美术生产效率提升最高可达8倍。
  • 广告素材回报率提升，买量成本下降。
• 未来潜力：AI将通过智能NPC、动态剧情等创新玩法，创造新的付费场景，打开行业长期增长空间。

4. 海外市场成为增长核心驱动力

• 出海收入增长：2025年中国自主研发游戏海外市场实际销售收入达205亿美元，同比增长10.23%，连续六年超过千亿元人民币。
• 收入结构：自研移动游戏海外收入184.78亿美元，增速显著高于国内市场。
• 核心市场：美、日、韩合计占比接近58%，仍是核心成熟市场。
• 新兴市场：拉美、中东等新兴市场渗透率持续提升。
• 品类趋势：策略类（含SLG）游戏仍为出海主力，占海外收入前100款游戏的近50%。

关键投资建议

推荐关注公司

• 网易-S：

  • 《遗忘之海》7月上线，后续还有《无限大》《归唐》等大体量产品储备。
  • 预计2026-2028年营收分别为1249/1436/1516亿元，非国际会计准则下的利润分别为412/486/516亿元。
  • 当前股价对应P/E分别为13/11/10倍，维持“买入”评级。

• 完美世界：

  • 《异环》首月流水破10亿元，后续大IP新作储备丰富。
  • 预计2026-2028年营业收入分别为96/109/116亿元，归母净利润分别为19.4/22.6/24.4亿元。
  • 当前股价对应P/E分别为13/11/10倍，维持“买入”评级。

• 吉比特：

  • 年内多款新品上线海外，如《杖剑传说》5月上线欧美。
  • 预计2026-2028年营收分别为66/70/74亿元，归母净利润分别为19.4/21.5/23.2亿元。
  • 当前股价对应P/E分别为12/11/10倍，维持“买入”评级。

• 世纪华通：

  • 休闲类产品线有望形成第二成长曲线。
  • 重点关注其产品线布局与海外拓展能力。

• 腾讯控股：

  • 《三角洲行动》年内有望释放较高利润。
  • 《彩虹六号》国服6月17日测试，市场关注度高。

风险提示

• 新游上线进度或质量不及预期。
• 宏观经济增速下滑导致可选消费受损。
• 国际贸易政策变化可能影响游戏出海业务。
• 版号监管政策变化对行业造成不确定性。

总结

游戏板块当前估值处于历史底部，具备较高的安全垫与中长期配置价值。未来复苏关键在于新产品线的催化、AI技术的降本增效以及海外市场的持续拓展。建议投资者优先关注具备新品周期与海外增长潜力的公司，如网易-S、完美世界、吉比特等，维持行业“买入”评级。